淘研报 | 国内的行业第一，机构喊价上浮接近30%！

有多少人还记得这句”每天喝“益”点，“活”力每一天!”广告语？各种益生菌酸奶的广告曾经在各大卫视的黄金时段轮流上演。在这个行业有这样一家企业，蒙牛乳业、光明乳业、完达山乳业、新希望乳业、中地乳业、赛科星、现代牧业等国内排名前列的乳制品企业和畜牧养殖企业先后成为公司客户。蒙牛与江中更是和它建立了长期的战略合作关系。这么牛的企业就是科拓生物。

一、公司概况

公司主营复配食品添加剂（主营占比：82.49%）、食用益生菌制品（9.02%）以及动植物微生态制剂（7.53%），具备领先的研发和技术优势、客户与成本优势、食品安全与质量管理优势及管理团队优势。2020年7月27日，公司登陆A股创业板，成为中国益生菌行业上市第一股。

近年来益生菌行业整体上行，国内市场呈现国内替代趋势，公司的益生菌菌株相关工艺成熟、核心菌株功效显著，获得蒙牛乳业、江中药业等我国著名企业的认可，开启了对境外菌株的替代，是公司新的营收增长点，现有客户遍布多个行业，下游客户拓展空间大。根据公司2019年年报数据，酸奶类产品占据公司营收73%，我们喝的每一个品牌的酸奶，都有可能使用到它们的产品。

目前行业内能够与公司形成对比的企业为：日辰股份、蔚蓝生物。

二、公司业绩

1、公司过往业绩

2、未来业绩预期

参考行业可比公司平均PE水平37X，结合益生菌行业规模增长潜力，给予公司2021年估值50X，折合每股公司股价为73元。

三、看好理由

1、行业现状：益生菌行业处于快速发展期，益生菌食品已经成为主流应用，益生菌保健品利润空间大。由于生产益生菌对技术要求高、前期投入大，下游需求企业很多没有单独生产能力，使得产业链清晰的分为上游生产供应商和下游终端消费品制造商。

国际益生菌专利申请、益生菌原料销售与提供益生菌产品技术解决方案，益生菌原料菌粉供应商的再上游则为葡萄糖、蛋白粉、蔗糖等发酵原料生产商。

我们认为提供益生菌产品技术解决方案是最考验公司研发能力的商业模式，提供方案往往是以专利权申请、益生菌原料生产销售为基础，配以更全面的服务进行深层的客户关系绑定，目前国际上头部益生菌企业均有此实力。原料菌粉由于生产技术含量高、工艺复杂，形成了高的行业壁垒。

长期以来，我国高端功能性食品市场都被欧美等发达国家所占据。消费者更加信任进口食品的质量和功效。益生菌领域，目前我国市场是无论是添加益生菌的乳制品、饮料，还是终端消费品冲剂、饮品和固体饮料，主要使用菌种都来自于科汉森、杜邦等跨国公司。国外厂商美国杜邦（50%）与丹麦科汉森（35%）为国内益生菌原料占比最大的两家公司，光这两家国外公司就占到国内整体原料市场的85%左右，其余厂商约15%。

国外益生菌企业入局较早，在多年的研发及技术沉淀下，拥有较强的产品及品牌优势，市场占有率较高。而包括科拓在内的国内益生菌企业研究起步晚，而且由于一株成熟的商业菌株开发需要大量的时间及成熟的技术，因此处于被动地位，目前市场占有率较低。随着我国益生菌市场的不断发展，分离自中国人肠道菌群以及中国传统发酵食品中的益生菌将凭借着更为适合中国人肠道菌群特点的这一优势逐步取代进口益生菌菌种。

不同于西方的肠道微生物结构，中国人群肠道微生物是以考拉杆菌属为优势菌群的群落结构，这种特点也受到遗传和中国特有饮食习惯的影响。此外，现代中国人对于抗生素的使用比较频繁，饮食习惯也日益多样化。未来适合中国人的菌种需带有生命力强、能够防止坏菌滋生并有多项调节肠胃功能等特点。综上，引进的国外菌株并不一定适合中国人，国外引进菌株在中国人的肠道环境里也不一定能够有效定植并发挥功效。

2、公司优势：

①研发团队优势：公司拥有一支专业的复合型研发团队，与高等院校建立了长期合作关系，与外部科研机构组成科研团队，有助公司建成产学研一体的业务模式，研究资源丰富，研究驱动源源不竭。

②研发成果优势：公司拥有国内最大的乳酸菌菌种资源库之一，自主研发产品适应中国肠道，专利及工艺技术丰富成熟。

③研发设备优势：公司设备技术先进，经过超15年发展形成了多项生产核心非专利技术，综合实验室与制造厂房可灵活适应市场需求。

④研发成本优势：多年研发经验带来研发成本降低，依托强大团队及菌种资源实力，研发护城河深且宽，在益生菌行业替代趋势下有助于公司维持现有份额并提前抢占市场份额。

凭借扎实稳健的产品实力和一站式综合服务流程，公司在复配食品添加剂方面具备了扎实的客户基础，大客户合作关系稳定，被替代风险小。

公司以核心技术为基础，以产品创新为切入点，拓展区域型乳制品客户，提升与蒙牛乳业、光明乳业等现有主要客户合作的深度和广度。未来公司将进一步通过技术研发、产品创新，产能扩张挤占市场份额，提升核心竞争力。

四、风险揭示

目前我国益生菌行业主要由国外企业垄断，随着居民生活水平的不断提高，我国益生菌行业持续发展，市场参与者数量不断增加。如果公司不能保持行业领先地位和差异化竞争优势，可能导致公司的产品销量下滑或售价降低，从而影响公司的财务状况和经营业绩。目前公司和主要大客户合作较稳定，但如果公司经销商发展情况不及预期，则可能对公司的经营业绩产生不利影响。公司核心竞争力来源于菌株库，如果培育新菌株和产品创新不及预期，可能被其它低成本国产益生菌企业取代。