白酒行业，天生就是个好赛道！

一直在纠结究竟是白酒板块好还是调味品板块好，究竟是贵州茅台好还是海天味业好。最近对白酒行业又有了新的理解，今天分享给大家。

一、从盈利能力看白酒行业

从行业盈利能力看，显然白酒行业的平均利润率高于调味品行业。

2021年，贵州茅台的毛利率最高，达到了91.54%；顺鑫农业的毛利率最低，为27.91%。对于调味品企业来说，涪陵榨菜的毛利率最高，为52.36%；海天味业的毛利率也只有38.66%。因此，白酒行业的盈利能力就是比调味品行业好。

二、从产品差异化看白酒行业

从生意属性看，白酒行业更容易做出差异化，品牌溢价能力更强。

白酒身上可以附加的东西很多。

如下图所示，食品饮料板块分类众多，除了酒类、调味品，还包括乳制品、肉制品和休闲食品等；但是诸多的消费品中，白酒特别是高端白酒更容易做出差异化，因为高端白酒除了消费品属性，更容易附加上其他属性，如社交属性，金融属性等。

举例来说：

牛奶的差异化就很不明显，蒙牛和伊利的差别并不大，通常是哪家牛奶打折促销我们就买哪家；调味品的差异化也不是特别明显，除非消费者对海天味业的品牌有强烈的忠诚度，否则很可能因为千禾酱油买一赠一就去买千禾了。

但是白酒不是这样，高端白酒有很强的消费粘性。喝茅台酒可以办成的事，喝五粮液可能就办不成了，喝洋河更不行。

因此，白酒天生就比其他消费品容易做出差异化，这是由产品属性决定的。

三、从文化底蕴看白酒行业

⒈关于4家白酒企业的排序

【价值50】当中分享过贵州茅台、泸州老窖和洋河股份，行业老二五粮液也不差。当然从业绩的确定性看，贵州茅台更稳妥。经常有人问白酒企业应该买哪一家，其实个人觉得前面四家企业买哪家都不会差；不过从经营层面看，当然是贵州茅台的质地优于五粮液，五粮液优于泸州老窖，泸州老窖优于洋河股份。

之所以把洋河股份排在最后，是因为洋河不如老窖有底蕴，洋河的成功很大程度上是因为营销的成功；但是品牌和底蕴才是白酒企业的护城河，这样的护城河没有个几十年、甚至百八十年是打造不出来的。

贵州茅台曾在年报里提到：

长期来看，白酒行业仍有“四不变二多”，即白酒作为中国人情感交流的载体没有变；作为中华民族文化符号之一没有变；作为中国人的偏爱消费品没有变；中国人消费白酒的传统风俗习惯和文化习惯没有变……

所以说，白酒行业有所发展，主要原因是我们的白酒文化，与贵州茅台、五粮液和泸州老窖相比，当前洋河股份的文化底蕴就要差一些。

⒉从一篇旧文看泸州老窖的文化底蕴

有篇文章，叫《赖高淮——浓香型白酒标准制订者浓香鼻祖的奠定者》，对我们理解泸州老窖的文化底蕴会所有启发。

1957年，国家科费下达了继承和发扬优秀民族遗产的十年科研规划。

1957年10月至1958年4月，由国家轻工业部牵头，开始从科学规范上整理、继承祖国深厚的酿酒传统和酿酒文化，并组织制定具有法律意义的白酒行业和卫生标准。

①赖高淮参加了泸州老窖大曲酒查定总结工作委员会的工作…………制定了中国浓香型白酒的行业标准，并在1959年由中国轻工业出版社出版了浓香型白酒第一本酿工艺书《泸州老窖大曲酒》。

②其后在赖高准同志带领下，泸州老窖对全国300多家酒厂开展行业标准培训和生产指导，使一大批科研成果在全国范围内广泛推广和普及，对最终形成了当今占有70%市场份额的浓香型白酒群体有着重要的作用。

③也因此可以说，中国浓香型白酒行业标准是按照泸州老窖的各项指标制定的，它从一个方面有力地印证了泸州老窖在中国白酒行业中“浓香鼻祖”、“酒中泰斗”的地位。

为什么制定浓香白酒行业标准的泸州老窖，如今在规模上及既不如五粮液也不如洋河股份呢？这就是涉及到“人”的问题或者说是管理的问题。如果洋河股份的管理团队用在泸州老窖身上，泸州老窖将会是另一番景象。

四、从货币资金与市值的对比，看白酒企业的投资价值

说白酒行业简单易懂，也是指白酒企业的资产负债表简单易懂，除了货币资金、和存货，剩下的占比较高的基本都是固定资产；但是像国瓷材料这类并购活动较多的企业资产就比较复杂，我们还得去评估它的长期股权投资、商誉等资产，而这些资产的不确定通常太大。

公司简单易懂对公司估值也有益处，就拿五粮液来说，比较它的资产和市值，我们能得知得出它在2013年是被低估的。

如下图所示，2013年年末五粮液的货币资金为257.63亿元，同时公司的总市值为594.45亿元；考虑到五粮液还有30个亿的存货、很多生产设备、厂房等有形资产，以及销售渠道、品牌优势等无形资产；再考虑到五粮液当时200多亿元的创收能力、60多个亿的净利润。因此，当时五粮液的总市值低于公司的内在价值。

不过我们现在这样考虑有点像马后炮。当时的环境背景下，大家普遍悲观，对白酒行业也不看好，更别提从资产价值的角度来评价五粮液。

使用这个办法分析别的白酒企业，我们很难找到像五粮液在2013年这样的投资机会。就拿“每一滴酒都是老酒”的舍得酒业来说，现在公司的估值已经很高了；但是即便是在估值最低的2013年，公司的（货币资金除以总市值）的数值仅有3%。

因此，只有像五粮液这种从巅峰跌落的企业，才能同时满足货币资金多且市值不高的特点。货币资金多，是因为企业曾经辉煌过；市值低是因为市场短期定价错误，对企业有误判。而企业错误定价的机会并不多。我们要有的就是耐心。