市占率第一的寡头，最符合林园价值模型，高毅、葛兰也抢筹，成长性极强！

长坡，厚雪！

这是对投资中选择行业的重要定义，巴菲特曾说过，投资就像滚雪球,关键是要发现厚厚的雪和长长的坡。这样，投资才能享受行业持续成长的红利，雪球越滚越大。

这也是我们常说的成长赛道，由于行业具备持续增长的需求，行业龙头公司自然能获得持续成长的动力。比如常见的锂电、光伏、医药、白酒、芯片等等。

可近几年来，似乎所谓的长坡厚雪的成长赛道出现了一些波折，让人们也对赛道投资出现了很大的疑惑。

比如宁德时代、当升科技等代表的锂电赛道，比如通威股份、隆基股份代表的光伏赛道，再比如药明康德、康龙化成、泰格医药等引领的医药研发CRO赛道，短短三年时间里出现了巨大的波折。给人的感觉就是，滚着滚着雪球，突然掉进了冰窟里。

其实，我们还是要重新审视，什么是真正的“长坡厚雪”赛道。

就像上面提到的光伏、锂电等，在需求和产能影响下，依然具备极强的周期性，这就导致赛道雪很厚，但是变成了起伏的大坡，这也要求我们对周期的理解就要更深刻一些。

其实，这种赛道只是考虑了行业因素，而“长坡厚雪”还要结合更多的东西。

林园给出的模型，就是“行业+垄断+成瘾”。

一个成长的行业，要有垄断性或者市场份额优势的公司，并且行业的需求是成瘾性的，一次性、高频更好。这样才能是“长坡厚雪”的赛道投资。

看到这，我们首先想到的就是白酒，这也是贵州茅台、五粮液等能备受推崇的核心逻辑。

可白酒尽管有高频和成瘾性，但是依然是可选消费品，年轻人的接受度也在降低，这也让坡上的雪变得越来越薄。

相较于白酒，医药的高频和必须等逻辑就硬的多。尤其是在人口老龄化下，慢性病领域是真的“长坡厚雪”。

医药领域，以恒瑞医药、百利天恒等创新化药企业，依然要面临集采和研发的风险，行业不具备“长坡厚雪”特质。

而中药龙头，由于手握保密配方，不存在集采和研发的担忧，并且对慢性病更对症，是典型的“长坡厚雪”赛道。

目前，全国只有2个国家绝密配方，分别是片仔癀和云南白药。有3个国家保密配方，分别是同仁堂、广誉远和白云山。

这其中，同仁堂的相对优势更明显。下面我们就从“行业+垄断+成瘾”这个模型来深度看一下。

第一，行业。

同仁堂作为中药龙头，核心产品主要是安宫牛黄丸、六味地黄丸、牛黄解毒片、感冒清热颗粒等，并且集中在心脑血管领域。

而心脑血管领域是中成药市场中第三大类用药，年销售额上1000亿，仅次于呼吸和消化系统用药，也是是慢性病的核心方向。

数据显示，2017到2021年，我国心脑血管类中成药规模年复合增速高达到 8.77%，2021年同比增速更是达到了17.58%，创新高。

在需求端持续增长下，同仁堂的业绩也实现了稳健成长，2023年前三季度实现净利润13.9亿，同比大增38.67%，净资产收益率ROE也是超越了恒瑞。

在毛利率稳定的情况下，同仁堂的净利率却从2020年的12.6%增长到了2023年三季度的15.8%，显示了盈利能力的持续提升。

当然，这也得益于公司强大的费用管控能力，2019年以来公司的三大费用率整体下滑，尤其是2022年以来销售费用率下滑更明显。

在强大的盈利优势下，同仁堂的盈利质量也强于对手，从净现比数据上就能明显看到，领先云南白药、药明康等等。

第二，垄断。

同仁堂的大单品安宫牛黄丸是公司的核心品种，终端需求旺盛下，公司也几乎处于行业垄断地位。数据显示，2021年安宫牛黄丸就占据了近60%的市场份额稳居第一，远超广誉远、九芝堂、天士力等。

并且，公司的安宫牛黄丸增速也是非常的迅猛，2021年营收就达到了36.8亿元，近5年的年复合增速超过了30%，是典型的成长赛道。

第三，成瘾。

安宫牛黄丸主要用于急症，治疗领域为脑血管类疾病，是治疗脑卒中、颅脑外伤、病毒性脑炎等紧急治疗，是必须的特效药。

而数据显示，我国脑卒中发病率居高位，患者基数大，并且发病率近30年增长超30%，现有卒中患者高达3000万例。随着老龄化的加快这个渗透增速还会放大，对安宫牛黄丸的需求是持续、必须的。

所以，从上看，同仁堂具备“行业+垄断+成瘾”的长坡厚雪特征。

这里需要强调的是，同仁堂、片仔癀和云南白药同样是核心重要龙头。同仁堂的优势为何更突出。

一个是，同仁堂业务结构更优，业绩稳定性更好。

片仔癀尽管也是靠核心大单品，但是营收依赖太强了，而云南白药则是毛利率极低的医药商业占比太高。

而同仁堂医药商业和医药工业营收占比相当，并且医药商业的毛利率要远远高于云南白药，正好是片仔癀和云南白药的中和，抗风险能力更强。

并且同仁堂有自己的销售体系，2022年门店熟练超过了940家，能大大增强销售的抗风险能力。

一个是，同仁堂涨价逻辑更强，更合理。

安宫牛黄丸的原材料是天然牛黄和天然麝香2中，并且这两种都是极其稀缺的材料，天然麝香更是按配额分配，这两味原材料在稀缺下，价格具备持续上涨的逻辑，这也支撑安宫牛黄丸提价。

比如天然牛黄已经从2023年1月的57 万元/公斤上涨到了目前140万元/公斤左右。

但即便是这样，同仁堂安宫牛黄丸的调价近几年非常的稳健，没有像片仔癀和东阿阿胶那么疯狂，这也使的公司稳步提价的逻辑更优。这也使得葛兰中欧医疗、高毅等基金在2023年三季度扎堆同仁堂。

所以，站在长坡厚雪的投资特征下，同仁堂的成长属性更明确，公司处于需求端持续释放的慢性病领域，手握极其稀缺的核心大单品，不受集采的影响，并且具备量、价齐升的逻辑。