股海沉思|业绩停滞，持有水泥股的投资者可能有风险

这几天有朋友问我祁连山能不能持有，我因为忙，没有回答。今天看了一下，水泥股中的祁连山和塔牌水泥都出年报了，鉴于水泥行业强大的同质性和相同的投资逻辑，这里就以塔牌水泥的2020年年报为基础做个分析。

水泥是一种同质化的产品，作为传统制造业，企业的利润=产能乘以（吨销售价-吨成本价）。

先看制造成本，公司主要产品为水泥，生产水泥的主要原材料和能源是石灰石、煤炭和电力，其中煤炭和电力两项成本在水泥总生产成本中占据较大比重，石灰石主要是自有矿山供应，煤炭包括烟煤和无烟煤，电力主要由属地供电局供应；公司与煤炭供应商建立了长期合作关系，供应渠道稳定，质量可靠，价格随行就市。

如图，可见燃料及动力是水泥的主要成本，对于规模水泥企业，原材料成本主要由矿山的位置和质地决定，各家企业差别不大。对于水泥企业，是具有规模优势的，但是当达到一定规模后，规模继续变大对企业的成本摊销是边际递减的，影响也不大。

在看运输成本，，一般水泥运输半径为陆运200公里、水运500公里，距离继续扩大后公司的运输成本显著增加，同质化的产品失去了竞争力，所以水泥具有明显的销售半径。对于塔牌水泥，公司三大水泥生产基地都比较接近市场，地理位置优势突出，较其它竞争对手具有经济运输半径的优势。

成本看完，我们看销售端，核心是需求和竞争格局。需求先说大的，2021年是“十四五”开局之年，中共中央《关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中提出，要保持投资合理增长，加快补齐基础设施、市政工程等领域短板，推进新型基础设施、新型城镇化、交通水利等重大工程建设，加快建设交通强国。

但是考虑到我国的基建和城镇化高速增长阶段已经成为过去时，预计2021年水泥需求将保持平稳或略有回落，波动幅度为-2%-0（数据来源：数字水泥网）。

大环境这样，再看小环境，销售区域内竞争格局、地区经济发展水平、固定资产投资情况等会影响公司盈利水平。一般来说经济发展水平较高的地区固定资产投资增速较高，将带动水泥需求增长，区域内水泥生产企业集中度高也有助于调节产能和价格，提高公司盈利能力，因此不同区域之间水泥企业的盈利能力有所差别。

虽然广东经济的快速、稳定发展提供了持续的新增水泥需求，但随着外来水泥的冲击，广东省市场尤其是珠三角市场，水泥行业的竞争可能将日趋加剧。公司的销售吨价实现提价的可能性不大。

预计十四五之后，我国总体水泥行业的需求进一步减小，企业面临利润压力很大。

这个需求端的分析涉及销售吨价，也设计到企业的产能。

水泥股的核心是什么呢？需求就这样了，成本也是随波逐流，海螺水泥这样的霸主成本也只能说比其他企业低，但是想继续降低是万万不可能，今年大宗商品涨价，整个行业承压。

剩下的只有在环保趋严叠加供给侧改革，中小企业产能出清，行业竞争格局优化，大家不再拼价格战，毕竟是同质化产品，自相残杀没意思，大家一起涨价才是王道。

所以行业寄希望于海螺水泥和中国建材出来主持大局，稳定供给，提高价格，保住利润，不然都没好果子吃。

但是在2019年水泥价格大涨后，已经受到了很多质疑和投诉，你想操纵市场？价格再涨可能性不大了，而产能的减少也告一段落，当前保稳定为主，大刀阔斧 开干不大可能，而且企业们心也不齐，偷偷摸摸增加产能的不在少数。

现在就是行业需求稳定，五年后开始递减，成本端控制不住，自己说了不算，销售端没有进一步涨价的动能。

今年的水泥企业年报出来都是这样，没有增长，2020年全国水泥产量23.77亿吨，同比增长1.6%，实现利润1,833亿元，同比下降2.1%。（数据来源：数字水泥网、中国水泥协会）2020年，公司实现水泥产量1,952.32万吨，较上年同期上升了1.24%；水泥销量1,921.95万吨,较上年同期下降了0.88%；实现营业收入70.47亿元，较上年同期增长了2.26%；实现归属于上市公司股东的净利润17.82亿元，较上年同期增长了2.81%。

这么搞，水泥企业的前景其实还不如银行业，银行业好歹能和GDP增速平齐，甚至高那么一点点。水泥就是圈内杀。分红和股息，其实还是不如银行业，所以拿着水泥企业的人确实惨。

那么前景有吗？有的。

第一个，我们看塔牌水泥，资产负债率才17.09%，财务非常稳健，企业的财务费用还是负数的，利息收入比利息支出还高，然后呢，大家划地为王，谁也别想把谁打趴下，企业的经营稳定，没有风险，就是一个个印钞机。

第二个，寄希望于中国水泥和海螺水泥继续产业整和，大规模收购，但是我觉得吧，不现实，海螺水泥也不傻，一直是逆向扩张的，海螺水泥三季报现金657亿，市值现在才2754亿，如果只保留营运基金的话，其实是有非常大的资金可以动用的，分红或者投资，就等着行业进入寒冬呢。

塔牌也不差，自己145亿市值，年报显示现金20.25亿，交易性金融资产25.64亿，还有5.72亿的存货呢，把这部分扣除，其实企业的市盈率非常低。

所以我觉得吧，水泥行业投资的一个核心逻辑是市盈率低，业务确定性高，估值很低。

但是你的市盈率是5又能怎么样，为什么不能是2.5%？那就腰斩了对吧，别说不可能，金融市场什么事情没有。

茅台凭什么在估值的时候，假设当没有成长性的时候，可以因为自己的确定性享受30（100除以无风险收益率）倍市盈率的合理估值呢？

所以投资水泥股的核心就是买了，拿着，分红，再买，把自己的投资锚点放在股权数，分红率、股息率，想着企业重拾高增长，也不是没可能，但是别期望太高，不然容易失望的。

这个日子也能过，但是就怕企业瞎折腾，比如《广东塔牌集团股份有限公司关于与专业机构合作成立投资基金的公告》、公司用自由资金进行回购然后五折卖给员工，等等，这就是没办法的事情了。

说一千道一万，水泥股的投资就盯着供给侧，这是主要矛盾，其他都是假的。哦对了，要碳中和了，大宗商品要涨价了，我感觉2021年公司的净利润大概率负增长。

要说估值水平提高，也不太现实，今年大概率货币是收紧的，不然通胀就压不住了。

扣除营运资金后，估值很低，可以的。

真让我买，既然大家估值都差不多，我买海螺水泥好了，不过就算海螺水泥，其实也就是公司治理和投资水平高，要说有更美好的增长前景，暂时看不到。

这就是水泥股，是塔牌水泥的年报分析，也是所有水泥企业的年报分析，谁让大家的产品、市场是一样的呢？换个企业，只需要换一换数据就大同小异了。

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