经营得到大幅改善，底部信号明确！

编辑按：本文转载至微信公众号 “众研会”,贝壳投研经授发布.

红星美凯龙

对于装修过房子、添置过家具的人应该都不陌生，作为深耕家居零售产业三十余年、市占率达到17.1%的行业龙头，这样的情况合情合理。但即使是这样庞大的家居连锁集团，在疫情/经营节奏/债务等问题上也摔了跤。

目前公司最大的改善空间就在于对这些问题的着手解决让市场看到了希望，所以我们文章就先从这方面入手，看看资本市场最关注的是什么。

1 剥离地产等其他业务，聚焦家居主业

在这之前，想向大家先理清一个股权关系，目前A股上市的美凯龙是红星美凯龙控股集团的核心业务，但两者并不相同，因此为了不混淆视听，将A股上市主体称为美凯龙，其母公司称为红星美凯龙。

红星美凯龙当下的债务问题是非常引人注目的，截至2020年三季度末，红星美凯龙债务总额达1860.8亿元，超过4成的资产已被抵押，用于担保融资，钱途紧张。

造成局面的第一层是美凯龙早年间的疯狂扩张模式，为了快速占领家具市场，进一步甩开竞争对手。据2020年年报数据显示，红星美凯龙共经营家居商场达到了478家，商场经营面积超过2424万平方米，资产体量已达千亿，这背后自然是需要更多的成本与债务负担作为代价，在疫情这个黑天鹅面前，这个局面显得尤为糟糕，沉重的资产运用在疫情期间付出了很大的代价，因此这一次管理层提出的轻资产，输出管理的运用模式也得到的资本的认可。

集团公司当下隐患更大的背后原因源于它的地产梦，是的，对于母公司而言，与家居业务并驾齐驱的还有地产业务，甚至在这几年已经超过了家居的业务：据红星美凯龙控股一份债券募集说明书显示，截至2020年9月，地产业务（红星地产）营收占比35.9%，营收金额则为64亿元，超过了主营业务“自营家居商场”的48亿元，为营收占比最大板块。

然而接下来的故事我们就比较熟悉了，尤其地产行业多种政策的出台，像红星地产这类市场份额很小且主打低线城市的房地产商则是难上加难，这里多说一句，地产集中度提升的逻辑是没有问题的，看看有多少转行的就知道，但短期地产规模是不降反升。

截止2020年中，红星地产的总负债达到800亿+，而流动负债就占到725亿，占比达到83%，债务问题迫在眉睫，在这样的局面下，红星美凯龙集团破釜沉舟，势将这一业务的风险排除在集团公司之外，我认为这也是最重要的改变。

公司致力于将地产业务逐渐剥离，从而美凯龙可以不像往年一样持续向地产输血，具体的动作很多，比如出售地产公司18%股权给远洋资本作为战略入股，接近远洋资本人士表示，远洋资本可能会进一步收购红星地产股权，直至控股。另外集团公司也将部分地产项目出售给有能力继续开发的行业头部等等。

除了集团公司的瘦身行为，上市公司主体也有不少作为，比如将旗下7家物流公司100%股权继续出售于天津远川，目标资产总价值25亿元。2020年综合考虑长远发展战略及短期经营状况，美凯龙宣布不进行现金分红，也不进行其他形式的利润分配。2021年5月，美凯龙A股股票非公开发行股票申请获证监会核准批复，拟募资不超过37亿元，其中11.1亿元用于偿还有息负债。这些多项举措齐头并进，降杠杆战略也初见成效，

公司经营安全边际大幅提升，相信资本市场也是主要看到了这一点，认为有底部反转的机会于是纷纷选择入场。

2 公司介绍

车建兴作为美凯龙的创始人，于1986创办一家家具作坊，由此拉开创业之路；2000年，红星美凯龙旗下第一家商场——上海真北商场成立；2012年，第100个家居装饰及家具商场建成，连锁规模为行业之最。2015年，港交所上市，资本助力加速发展。2018年，美凯龙在上交所上市，成为中国家居零售行业第一家A、H股上市公司。

公司采取自营与委托管理双轮驱动的模式，截止21年第一季度，93家自营商场（其中58家为自有物业）主要分布在一二线城市的优质地段，经常性收入稳定可预测。271家委管商场主要分布在三线及其他城市，以轻资产的模式快速开张新店及增加市场渗透率。此外，美凯龙还通过战略合作经营12家家居商场，以特许经营方式授权开业66家特许经营家居建材项目，共包括476家家居建材店/产业街。截至2020年底，经营面积达2205万平方米，

在连锁网络、市场覆盖和销售规模方面均处于国内领先地位，第二名的居然之家经营面积比美凯龙几乎少了1000万平方米。

业务占比当中，卖场业务仍占大头，2020年美凯龙租赁及管理、委托经营管理、商品销售及家装、其他主营业务收入分别占比47%/25%/9%/19%。作为传统核心业务，2018年以前自营商场的租赁及管理收入、委托经营管理商场带来的收入合计占比在90%以上。

近年来，美凯龙积极把握市场发展机会，制定“新零售变革增强主业竞争力，家装业务打造第二增长曲线”的战略，重点发展同城零售、家装等新业态。

2018年以来商品销售及家装、工程施工、互联网家装、互联网零售等其他主营收入占比明显提升，近三年收入合计占比分别为20%/24%/28%，发展态势良好。

不过这几项业务目前仍处于较为前期的发展状态，整体毛利率大幅低于原有业态。

2020年受疫情影响非常严重，19年净利率为27%，2020年降到了12%，下降幅度极大。21年Q1实现归母净利润7.2亿元，同比增长84.6%，净利率22%，恢复明显。20年下半年疫情影响减弱，家居商场销售整体发展态势良好；另一方面，2020年公司进行深化调整改革，委管商场和特许经营项目稳步推进，家装业务发展良好，盈利水平提升。

3 牵手阿里，零售新业务值得期待

在新业务当中，有一点变化值得关注和期许：2019年，美凯龙与阿里巴巴签订战略合作协议。

一方面，依托阿里强大的电商平台和先进的新零售运营理念，实现巨量线上流量引入；另一方面，凭借自身完备的全国商场渗透网络，提供家居零售不可欠缺的线下场景。特色的“天猫同城站”进行本地化商品展示和服务承接，可根据用户地理位置向其线上推送所在区域的本地化数字卖场界面。足不出户即可咨询或选购美凯龙商场中的家居产品，选中特定商品后，用户可采用线上直接购买或到附近门店购买两种购买方式；完成下单后，用户可选择于线下商场自提产品或由品牌经销商上门配送安装，大幅降低引客成本，提升客户体验。2021年618活动期间，红星美凯龙天猫同城站线上商品访客数同比大增108%，淘宝直播销售订单近2万单，同比大增186%。6月12日-14日天猫超级品牌日三天内全域成交达11.8亿元，同比增长156%，成为天猫超级品牌日史上首个十亿品牌。

在传统的家居零售市场方面，管理层也多次交流表示未来美凯龙项目拓展的重心为通过轻资产的委托管理管理模式加速扩展下沉市场。

在轻资产模式下，由合作方提供建立商场的全部资本开支，美凯龙无需承担大量资本开支；美凯龙凭借卓绝的品牌效应、深厚的经营经验、强大的管理能力，为我国三线以下合作方提供市场尽调、土地竞标咨询、监督施工、招商服务、商场运营管理服务，收取高价值的服务费。

这将是公司接下来发展的最大看点

公司所处的行业属于大行业小企业，地产竣工未来一到两年仍处于较高景气，同时越来越多的老房翻修会叠加新房助力行业平稳增长。

公司自身债务问题正在逐步解决，同时加码轻资产运营助力传统业务稳健增长；新业务线上线下发展迎来新模式，可以说公司迎来了经营的实质性拐点！