高瓴资本减仓了这个赛道

今天，源于拜登政府的一个表态，全球疫苗股都在下跌。美股中，Moderna下跌6.193%，Biotech下跌3.454%……A股开盘后，疫苗股批量暴跌：智飞生物下跌超过 13%，康希诺大跌超过 15%，复星医药跌停，沃森生物跌 12.8%，截至收盘跌幅有所收窄。

去年10月，印度和南非首次提出要求疫苗生产企业放弃知识产权保护，这样，其他国家就不会因为自己生产辉瑞、强生、Moderna和其他公司申请专利的疫苗而面临诉讼。

之前，小国普遍支持这一提议，但美国、欧盟和其他一些国家反对。但是，印度疫情的失控，让拜登觉得，身为全球第一大国应该有所担当，至于有印度裔背景的贺锦丽的推动，也是顺理成章的。

于是，美国时间周三，拜登政府发表讲话，表示美国政府支持放弃COVID-19疫苗的知识产权。随后，美国最高贸易谈判代表凯瑟琳·戴（Katherine Tai，其中文名叫戴琦）迅速发表了声明。她说：“这是一场全球性健康危机，COVID-19大流行的特殊情况要求采取特殊措施。政府坚决相信知识产权保护，但为制止这种大流行，支持放弃对COVID-19疫苗的保护。“

由此，引发全球疫苗股暴跌。

疫苗股的投资逻辑是，合理估值去买业绩和品种大爆发的疫苗企业。以上跌幅巨大的公司，普遍都是新冠疫苗研发进度靠前或者已经上市的企业，市场给他们的估值，包含了对于新冠疫苗盈利的美好预期。

一旦美国放弃新冠肺炎疫苗专利，就会导致大量仿制疫苗现世，这些实现了新冠肺炎上市或者即将上市的企业，想靠新冠肺炎疫苗赚钱的可能性就几乎消失了，而此前付出的研发费用也就打了水漂。

当然，事情并没有这么简单。疫苗的专利权掌握在企业手里，而不是掌握在政府手里。在美国这样的国家，如果疫苗生产企业拒绝配合，政府并不能强制企业放弃专利。疫苗专利背后，不仅仅涉及经济利益，也涉及到mRNA这样的尖端技术，疫苗企业辉瑞、Biotech、Moderna不会轻易放弃专利，即使放弃，也只是部分非核心技术的专利，而且相关程序走下来，恐怕要很长的时间。

作为投资者，肯定还是需要首先考虑规避风险，现在抄底为时过早。

2020年，A股优质信心资产经历的大幅上涨，主要是由于市场资金流动性宽松，带来的个股估值扩张，这轮上涨与公司基本面相关性不大。那么在利率上升的预期下，也会带来高估值个股的下跌收缩估值。

宽松的流动性是不可持续的，随着经济的不断复苏，货币政策边际收紧的预期会越来越强。我们在做交易决策时，对安全边际要提高一些，以对冲潜在风险。

高瓴资本一季度减仓药明康德

1、药明康德2020年年报

2020年，公司实现营业收入165.35亿元，同比增长28.46%；利润总额33.69亿元，同比增长44.18%；归属于上市公司股东的净利润29.60亿元，同比增长59.62%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润23.85亿元，同比增长24.60%；基本每股收益1.27元，同比增长56.79%。

分业务来看，公司中国区实验室服务实现营业收入85.46亿元，同比增长32.02%；CDMO/CMO服务实现营业收入52.82亿元，同比增长40.78%；美国区实验室服务实现营业收入15.17亿元，同比减少2.96%；临床研究及其他CRO服务实现营业收入11.69亿元，同比增长9.98%。

全球制药市场规模持续扩大，各类药企研发外包需求持续提升，根据FrostSullivan报告显示，我国医药研发投入外包比例2016年为29.8%，2020年提升至36.8%。公司所处行业景气度有望延续，为公司主营业务增长提供较高确定性。

2、药明康德2021年一季报

2021年一季度，公司实现营业收入49.50亿元，同比增长55.31%；实现归母净利润15.00亿元，同比增长394.92%；实现扣非净利润8.30亿元，同比增长120.92%。业绩超预期。

公司CDMO业务是公司所有业务里增速最高的部分，在2020年实现40%的高增长之后，2021年一季度实现翻倍增长，同比2019年一季度实现了45%的复合增速。药明康德未来几年最核心的业绩增长动力就是CDMO业务。

实验室服务业务是公司的基本盘，预计未来几年的增速基本在20%-25%之间，但会是向临床CRO和CDMO业务导流的重要流量入口。截至2021年一季度末，药明康德服务全球超过4400家活跃客户，同比2020年增长接近5%。

美国区实验室服务从2020年第二季度开始至今，仍受美国疫情剧烈冲击。2021年第一季度，美国区实验室服务业务收入同比下滑15.30%。美国区实验室服务包括的细胞和基因治疗CDMO业务、医疗器械检测服务业务，这两块业务，属于未来最具成长潜力的业务。细胞和基因治疗将是最有潜力的下一代的主流治疗方案之一，而药明康德由于更加靠近全球生物科技前沿的美国，更容易实现技术的积累和人才的引进，后续还可以依靠中国区的生产成本和效率优势进一步进行全球扩张。

总体来看，预计2021-2022年CDMO业务可以实现40%的增速，带动整体业绩实现30%左右的增长。长期来看，预计小分子CDMO业务未来3-5年将持续高增长，细胞和基因治疗在2022年开始有商业化项目兑现，将进入加速爆发期。

3、高瓴资本一季度减仓药明康德

2020年第四季度，高瓴资本旗下的两只基金高瓴资本管理有限公司-HCM基金二期(QFII) 和天津礼仁投资管理合伙企业(有限合伙)-卓越长青私募证券投资基金分别位列公司第五、第六大流通股东。

而2021年第一季度，天津礼仁投资管理合伙企业(有限合伙)-卓越长青私募证券投资基金已退出公司前十大流通股。

高瓴资本一季度减仓凯莱英

1、凯莱英2020年年报

2020年，公司实现营业收入31.50亿元，同比增长28.04%，剔除汇率差异，同比增长28.92%。其中，第四季度收入10.67亿元，同比增长48.69%，剔除汇率差异，同比增长56.62%。 

归属于上市公司股东的净利润7.22亿元，同比增长30.37%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.44亿元， 同比增长31.79%；如剔除汇兑波动损益、股权激励摊销费用等，归属于上市公司股东净利润同比增长41.84%。

2020年公司业绩稳定增长，其中第四季度，公司营业收入10.67亿元，同比增长48.69%，剔除汇兑损益，同比增长56.62%；创历史新高。

2020年，公司共完成686个项目，其中商业化阶段项目32个，临床阶段项目241个（其中临床Ⅲ期42个），技术服务项目413个，后期项目和商业化项目逐渐增多，为公司收入持续增长奠定基础。

分业务来看，公司商业化阶段营业收入16.58亿元，同比增长35.58%；临床阶段营业收入11.8亿元，同比增长17.82%；技术开发收入3.1亿元，同比增长31.61%。

2020年，公司毛利率提升至46.55%；同时，公司费用控制良好。销售费用率2.67%，同比减少-0.89%；管理费用率9.75%，同比减少-0.99%，研发费用率8.22%；财务费用率1.39%，同比增长1.5%。

随着首个MAH项目再鼎医药的尼拉帕利进入商业化生产，公司全流程服务和黄医药的索凡替尼也于2020年底获批上市；随着商业化阶段项目陆续步入收获期，公司营业收入有望保持快速增长。

公司正在有序扩充产能，更新设施设备，为承接国内外客户从临床到商业化、从原料到cGMP中间体、API一体化生产提供产能保障。

2、凯莱英2021年一季报

2021年第一季度，公司实现营业收入 7.77 亿元，同比增长 63.45%，归属于上市公司股东的净利润 1.54 亿元，同比增长 42.86%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.29 亿元，同比增长 38.67%；若剔除汇兑波动损益、股权激励摊销费用等影响，归属于上市公司股东净利润同比增长 55.93%。

公司业绩稳步增长，在手订单稳步提升，2021年一季度凯莱英合同负债1.41亿元，同比增长56.01%。

凯莱英制药API厂房二期建设项目完工并投产，可从事临床及上市新药API的相关生产工作；三期API厂房已启动建设，预计2021年下半年完工。产能扩张叠加订单提升，公司业绩增长确定性较高。

凯莱英公司积极拓展新业务，打造一站式服务平台公司持续精研化学小分子CDMO成熟型业务；并快速发展化学大分子CDMO、生物工程等成长型业务，稳健拓展临床研究、生物大分子CDMO战略型业务。

3、高瓴资本一季度减仓凯莱英

高瓴资本2020年第三季度，持有140万股凯莱英，位居公司第九大流通股东；2020年第四季度高瓴已退出公司前十大流通股东，但因公司第十大流通股东持股数量大于140万股，所以不确定高瓴是否减仓。

通过2021年第一季度公司第十大流通股东持有136.9万股，可以看出高瓴资本已减仓。

另外，高瓴资本2020年第四季度以定增方式买入凯莱英4405286股，价格227元/股，2021年4月16日解禁。

总结

1、高瓴资本非常看好CRO/CDMO赛道，张磊在他的《价值》一书中，提到：高瓴是生物创新药的坚定支持者，但是由于A股的创新药相关标的定增供给机会有限，他们投资了创新药的的下游产业，就是创新药研发和生产的这个赛道，即：CRO/CDMO赛道。其在A股市场布局了药明康德、凯莱英、泰格医药三家公司。

2、CRO/CDMO行业景气度持续向上，行业内企业业绩均保持高速增长。

3、美中不足的是，公司股价偏贵。药明康德目前股价149.09元，对应2021年估值是90倍PE；凯莱英目前股价324.48元，对应2021年估值是80倍PE；泰格医药目前股价152.28元，对应2021年估值是68倍PE。

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