负债率高增、毛利率下滑，却为何说顾家家居有王者风范？

顾家家居是目前我国做大的家居品牌之一，2016年在A股上市，研究过的都知道，顾家品牌的发展离不开杭州的丝绸文化，其历史可追溯到1982年。现如今，在家居定制化、智能化趋势下，顾家家居走向转型，在存量竞争之下寻求增量发展。 

引起贝壳投研（ID:Beiketouyan）关注的是顾家家居的资产负债率。2016年顾家家居通过发行A股融资19.87亿元，因而起初顾家家居的资产负债率并不高，在30%~40%之间，但2018年，资产负债率上涨到了52.28%，这是何原因？ 

一、融资30亿元，顾家家居加速扩产 

通过了解顾家家居的资本运作和股本结构可知，2018年顾家家居发行可转债是导致负债率上升的主要原因，2020年可转债转股之后，资产负债率便出现了明显下滑，截至2020年三季度末，顾家家居的资产负债率为40.94%，较2018年下降了11.34%。 

不得不说，加上2016年上市融资的钱，顾家家居募集资金净额达到了30.44亿元，这部分钱花哪去了？ 

1、固定资产利用趋于“饱和”，顾家家居加速扩产 

数据显示，近几年，顾家家居的固定资产利用率持续上涨，且远领先于家具行业的整个水平。截至2019年，顾家家居的固定资产额为18.57亿元，占到总资产的15.15%，明显低于家具行业23%的水平，说明顾家家居在扩产方面存在较大的空间。 

因而，顾家家居的扩产战略并没有什么问题，权益融资是走扩产之路最佳捷径。据公司公告，顾家家居投资最大的两个项目为年产97万标准套软体家具生产项目和年产80万标准套软体家具项目，承诺投资额分别为11.79亿元、10.88亿元，而这两个项目的税后收益率分别达到了21.74%、27.33%，远高于融资成本。 

2、进行股权投资，增厚企业利润 

值得一提的是，在不借钱之后，顾家家居的经营状况还算稳健，而近两年在顾家家居持续扩产的同时，投资活动现金流净额也转为了正数，其中主要原因是顾家家居股票（603816）在2018年进行了大量的股权投资，而2019年之后没有进一步扩大投资，从而使投资收到的现金有所上涨。 

近两年，由于股权投资，顾家家居的投资收益、公允价值变动损益等明显增加，增厚了企业利润。这对顾家家居来说也是长期利好的事情。 

所以，顾家家居的融资并没有什么问题，但企业“缺不缺钱”仍需要进一步探讨，2016-2018年之间，经营活动现金流净额只增长了3.6%，而2019年一年却大涨110.3%，这又是什么原因？ 

二、现金流变动剧烈，顾家家居在隐忧之下彰显王者风范 

2019年现金流改善是顾家家居股价上涨的契机。 

1、房地产弱周期下，顾家家居丧失溢价优势但维持了收入的增长 

首先，从2016年至今现金流、营业收入、净利润、净资产这四项指标增长情况可知，企业的现金流增长趋于稳健，但净利润增长还存在一定的落差。当然，净资产增长最多与企业融资有直接的关系。 

不得不说，这与房地产周期存在较大的关联，自2016年之后，房地产进入弱周期阶段，商品房销售下滑，从而使家具市场承压，整个家具行业的销售收入增速持续下滑。2016年、2017年、2018年、2019年A股家具行业销售收入同比增速分别为86.39%、44.09%、15.54%、14.76%。 

顾家家居在行业不景气的情况下不得不压低终端市场价格，从而使毛利率持续下滑，但值得一提的是，顾家家居维持了销售收入的高速增长。当前，房地产在我国政策调控下，去周期化明显，家具行业依赖房地产业景气度提升而大涨的趋势将不复存在，在逆境中生产成为了家具行业的发展现状。因此，顾家家居股票（603816）能维持营业收入的高速增长离不开它自身的内生动力。 

2、应收账款是阻碍现金流增长的主要原因，但2019年维持稳定 

我们都知道，应收账款增多实际对现金流是不利的，收入无法收回便不能变成实实在在的现金，因此，在行业不景气环境下，顾家家居对下游的议价力减弱，应收账款在2017年大幅上涨，给经营现金流增长带来了较大的压力。 

但2019年，顾家家居的应收账款增速放缓，应收账款净增加额仅为0.8亿元，为经营活动现金流净额增长提供了不小的动力。 

值得一提的是，无论是房地产周期下滑，还是终端市场竞争加剧，亦或者今年出现了疫情变数，顾家家居的应收账款周转率下滑趋势在所难免。因此，如果说今年现金流将会给企业拖后腿的话，那么净利润将很可能是顾家家居上涨的关键动力。 

三、总结 

总的来看，顾家家居在经历了近四年的房地产弱周期之后，在2019年的经营表现获得了市场的认可。虽然经历了毛利率下滑，但其整体增长情况并不差。另外，今年在疫情影响下，虽然业绩较往年表现较差，但顾家家居在第三个季度便恢复了强劲增长，展现了企业强大的内生增长力，未来在产能放量预期之下，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为顾家家居仍有很大的成长以及改善空间，是一个值得长期看好的好公司。（ty005）