郭施亮：首日收盘市值2540亿港元，京东物流市值是合理还是贵了？

今年以来，港股打新内卷化越来越明显，好不容易遇到一家热门新股，却面临低中签率、低回报率的问题。对融资打新的投资者来说，以京东物流的收盘价格计算，基本上无法覆盖掉融资的成本，对暗盘参与的投资者，偏高的参与价格在短时间内基本上要吃亏了。

京东物流首日上市的收盘市值约为2540亿港元，收盘价格只比发行价格上涨3.32%。本来京东物流以偏下限的区间定价，给市场带来了一个让利的空间，殊不知市场却并不买账，最终出现了高开低走的表现。

很多人愿意把京东物流跟顺丰控股进行对比。如果从股票市值的角度分析，目前顺丰控股收盘市值为3183亿人民币，京东物流约为2540亿港元，约合2083亿人民币的市值规模。换言之，从最新收盘市值计算，京东物流的市值约为顺丰控股65%左右的市值规模。

按照2020年末的数据分析，顺丰控股的营收为1539.87亿元，较2019年同比增长37.25%。从过去五年的营收数据来看，顺丰控股近五年的营收增长均速在27%左右。同时，顺丰控股的毛利率为16.35%，但从2018年至2020年，顺丰控股在过去三年时间内，毛利率却呈现出持续小幅下滑的迹象。此外，从市销率的角度分析，顺丰控股目前的市销率约为1.95，今年年初这一数据一度高达3.73，目前顺丰控股的市销率处于历史数据25.20%的区间水平，属于历史数据的中等略偏低的位置。

与顺丰控股相比，京东物流在2020年末的营收为733.75亿元，较2019年实现47.20%的同比增速。从2018年至2020年，京东物流的营收水平分别是378.73亿、498.48亿和733.75亿元，过去两年的营收增长均值约为39%。在毛利率方面，京东物流在2018年至2020年间，毛利率分别为2.85%、6.89%和8.58%，过去三年毛利率有所增长，但是，综合考虑到政策补贴、员工福利开支等因素，毛利率持续增长的空间仍然有待观察。此外，从市销率的角度出发，目前京东物流的市销率约为2.9。

综合分析，顺丰控股营收高出京东物流的一倍水平，毛利率与市销率也较京东物流有着一定的优势。但是，从过去两年的营收增长均值来看，京东物流的年均营收增速却较顺丰控股具有一定的优势，营收增长率更显强劲。

不过，从实际情况分析，京东物流与顺丰控股不能够只从财务数据上进行对比。归根到底，两者之间的服务重点对象存在差异化、两者之间的定位与发力点存在差异化以及两者之间的服务体验与消费者黏性存在差异化等，这就导致了两家企业不能够进行简单的数据类比。

其中，对京东物流来说，背后有着京东商城及第三方商家作为强大支撑。虽然这些年来京东物流比较依赖于京东商城的业务连接，但近年来京东物流也开始不断开拓新的发力点，逐渐降低对京东商城与关联方之间的依赖度。与之相比，虽然顺丰打造出比较完善成熟的运力模式，物流服务能力比较高效，但却不像京东物流那样，背后有着京东商城的强大支撑，由此造成了彼此经营运作模式的差异化。

再者，京东物流更注重仓储配送的模式，从14年前，京东就已经开始自建物流，至今已经拥有了中小件、大件、冷链、B2B、跨境以及众包等六大物流网络。与此同时，京东物流更注重To B端的发力，对三通一达乃至顺丰来说，更偏向于To C端的发展。从服务客户群体的定位来看，彼此之间存在一定的差异化。但是，这些年来，顺丰也开始加速发力To B市场，并逐渐形成To B以及To C的双龙头格局，且顺丰可以依靠其发达的物流干线能力弥补不足，一旦物流巨头开始加速发力To B领域，那么将会对京东物流构成一定的影响，但从短时间内，京东物流自建物流、仓储配送和深度连接京东商城的模式，还是具有一定的竞争优势，其余物流巨头在短期内很难实现复制模仿。

此外，京东物流拥有庞大的自有员工，且多年来京东物流在员工福利开支上是比较高的。但是，从过去三年的数据分析，员工福利开支的比重有小幅下降的趋势，但与同行业相比，员工福利开支的成本比重还是处于偏高的水平。与此同时，京东物流在外包方面，也开始有所发力，外包成本占各项成本收入的比重也处于稳步攀升的趋势。考虑到综合成本的因素，京东物流的毛利率不高，各主要开支成本的控制压力较其它物流巨头相对大一些。但是，近年来京东不断加大研发，并在人工智能、机器人等领域获得了不少实质性的成果，这也是未来降本增效的应对策略，随着智能物流等黑科技的加快投入，未来在成本控制、降本增效方面会逐渐展现出可观的预期效果。

所以，如果只是从财务数据上进行对比，京东物流与顺丰控股之间仍然存在一定的差距。但是，如果把各项因素综合考虑，京东物流与顺丰之间有着各自的竞争优势，且在某些领域上，京东物流的核心竞争力还是比较强的，其它物流巨头也很难在短时间内复制与模仿。

就目前来说，京东物流的市值约为顺丰控股65%左右的水平，首日上市价格险些破发，说明了市场的分歧还是比较明显。

从看多者的角度出发，还是对京东的口碑与品牌影响力给予了高度认可，且对京东物流仓储配送、自建物流以及深度连接京东商城的模式深度认可，起码在短时间内，不容易被对手轻易复制模仿，并形成了自身的核心竞争力。

但是，从看空者的角度出发，京东物流与京东商城之间深度连接，更容易会受到京东电商增长空间的影响。在电商比拼越来越激烈，行业天花板逐渐接近的背景下，市场难免会担心物流行业的持续增长预期。此外，在港股打新内卷化越来越严重的当下，热门新股尚且享受不了首日上市的溢价空间，更容易降低港股新股上市后的价格表现预期。京东物流本来可以享受着新股上市的高溢价空间，却因不利市场环境导致股价高开低走，这既有市场谨慎的估值定价因素，也有不利市场环境的影响，2540亿港元的收盘市值不算很贵，但也谈不上便宜。

京东物流上市首日险些破发，最佳买点或许仍需要等待。企业是好企业，即使将来与巨头们进行激烈比拼，但凭借自身高效的物流服务速度以及早期深度布局B端等优势，京东物流一体化供应链的服务能力将会得到持续展现，一旦打开了新的盈利突破口，且实现有效的降本增效作用，那么市场对京东物流的估值定价空间也会随之抬升。