凯恩斯：中概股暴跌：美团跌跌不休背后的思考，陷于“惯性”困于“流量”

编者按：本文来自微信公众号“凯恩斯”，飞鲸投研经授权发布。

3月11日，美团股价继续走低，盘中创出126港元/股的新低，截至收盘时，美团报135.4港元/股，跌幅达6.10%。目前美团市值约为8310亿港元，较最高点3万亿港元，市值缩水超70%。

作为中国网络餐饮外卖领域的巨无霸平台，一直号称“无边界”扩张的美团，前进脚步缘何戛然而止，跌跌不休的状态何时是底？

从市场角度来看，投资者对于美团投资信心严重不足，主要问题聚焦在反垄断监管的收紧以及对“调佣”后对美团的盈利预期的担忧。

要知道在2021年10月18日，国家市场监管总局对美团“二选一”垄断行为开出了34.42亿元罚款。不仅对美团财务数据造成直接影响，也难免让投资者调低了美团盈利能力和估值水平。

此外，2月18日，发改委等14部门印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》中关于“引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准，降低相关餐饮企业经营成本”的相关描述再度重创美团。

当日，美团股价曾一度闪崩，收盘大跌近15%，股价跌破200港元/股，市值蒸发约2000亿港元！此后美团股价一直在低位徘徊，3月11日更是创出了126港元/股的盘中新低。

对于美团来说，餐饮外卖的佣金部分一直占据其收入的大头。

参考2018年－2020年财报来看，美团的外卖平台服务收入所占份额分别为67.3%、69.5%、70.7%。在反垄断罚款后，监管政策直指美团核心业务收入，可以预见的是美团佣金将不可避免地放缓原有增速，甚至可能出现断崖式的负增长。

困于新赛道泥沼的美团

所谓，“未思进，先思退”！对于美团这样的行业巨无霸亦然，“无边界”的概念就足以彰显美团多元化的野心。

2020年，新冠疫情的出现让社区团购模式展示出了优势，拼多多、滴滴、京东、美团等巨头争先恐后入局，被视为“抢夺移动互联网的最后一波流量红利”。

拼多多采用补贴方式砸出了“多多买菜”；滴滴推出“橙心优选”，有段时间用户在滴滴付款时还会被引流到团购页面；刘强东亲自带队，上线“京喜拼拼”；王兴态度更坚决，将美团优选定为“一级战略”，誓要打赢这场战役。

但风口过后却是一地鸡毛！爆火了近两年后，伴随着疫情的常态化，社区团购赛道的高速发展期宣告结束。

2021年第三季度，拼多多MAU环比只增长了300万人，增长逐渐触顶；美团餐饮外卖订单数量在2021年第三季度增长了24.9％，但显著低于2020年同期。

虽然美团三季报显示，新业务板块营收137.2亿元，同比增长66.7%，已经成为美团第二大营收来源。然而，此板块的亏损幅度却明显扩大，数据显示，第三季度美团新业务板块净亏损达109.1亿元，同比扩大437.5%，该分部的经营利润率下降至负79.5%，同比下降54.8个百分点。

值得注意的是，这场“社区团购”赛道市场份额争夺战远未结束，同时又患上了流量焦虑、变现难题以及监管手段加强等诸多“症结”。

从竞争来看，拼多多目前是美团最大的对手，虽然京东、滴滴等被传“调整社区团购业务动向”，但仍不可小觑。美团若想继续在赛道上争夺市场份额，烧钱模式在所难免。参考据招商证券研报，预计2021年社区团购业务亏损均200亿元以上，那么预计2022年美团在这块地投入将不低于200亿，这对美团盈利、现金流等都将造成极大障碍。

同时监管方面动态更是悬着。11月中旬，市场监管总局发文回复《关于防止大型互联网公司利用网络团购形成市场垄断进入市县基层地区，严重影响群众利益的建议》。答复称各大互联网平台企业大举进入社区团购市场，规则不健全、秩序不合理、操作不合法等问题日益显现，包括破坏了现有供应链产业正常发展、低价倾销扰乱市场价格秩序，并且挤压小摊主、小商贩等群体的就业空间，影响社会稳定。

在行业的激烈竞争以及监管日益加强的背景下，美团的新业务想要扭亏为盈还需要走太多路。

环境变了，但美团没变

似乎从百团大战起，美团就开始有着一套自己的流量密码——不断下沉。

无论是摩拜单车、共享充电宝还是社区团购，哪里有流量美团的枪就指向哪里。虽然看似扩张凶猛，但实质上都给美团都造成了巨大的现金流压力，成为财报中的负资产。

比如早在美团收购摩拜之时，很多业内人士欢呼：有了摩拜单车，美团吃喝玩乐出行都补齐了，通过协同效应形成闭环！接手摩拜之后，美团一直在承受着巨大的亏损压力，单车业务在美团的体系中不断边缘化。

再看充电宝业务。美团当初进军共享充电宝业务之时，一众行业人士惊呼“狼来了！”当时许多业内人士认为美团可以挟外卖以令商家，将商家排名与充电宝的使用次数挂钩，逼迫商家选择。美团将横扫共享充电宝市场，原有的市场玩家将瑟瑟发抖。

如今被许多业内人士看好的美团共享充电宝业务也在收缩——据媒体消息，2021年7月，美团共享充电宝负责人高程已经离职，该部门的诸多BD目前已转岗至美团优选，美团充电宝正在抛弃自营点位，交由代理商接盘运营。

到了“社区团购”这里，所谓的“移动互联网的最后一波流量红利”彻底变成了资本的战场，

“补贴战”、“抢人大战”、“供应链大战”、“团长战”可谓战火纷飞，寄希望复原当年团购、外卖业务走过的成功路：烧钱占额份，排挤对手获得垄断，然后获得定价权收割超额利润。

但实际上环境已经变了，在反垄断大旗下，“社区团购”绝难再出现一个“美团”，更何况“烧钱占额份，排挤对手获得垄断”的思维严重威胁到摊主、小商贩等群体的生存空间，影响社会稳定大局。

市场监管总局的《关于防止大型互联网公司利用网络团购形成市场垄断进入市县基层地区，严重影响群众利益的建议》已经明确限制巨头们的活动空间。

目前来看，美团在未来几年或将迎来持续的巨额亏损。据2021Q3财报显示，新业务板块营收137.2亿元，同比增长66.7%，已经成为美团第二大营收来源。然而，此版块的亏损幅度却明显扩大，数据显示，第三季度美团新业务板块净亏损达109.1亿元，同比扩大437.5%，该分部的经营利润率下降至负79.5%，同比下降54.8个百分点。未来，美团的新业务每年依旧需要数十亿甚至上百亿元的支出。

继续烧钱，就算砸下了市场份额也因为监管变严难以变现；停止烧钱，那前期的巨额投入怎么向资本市场交代？

美团优选鸡肋“内味”愈发的重了！

产业互联网时代竞争新洗牌

实际上，美团还有一条大腿——以到店酒旅为核心的生活服务。

但在这个领域中，美团烧钱快速攫取新流量，并带来新的利润转化的模式明显不可取。其根本是分蛋糕逻辑，而不是如何做大蛋糕。流量思维预设了流量是最稀缺的要素，总量是恒定的，只要平台能将流量从竞争对手抢来，就能获得竞争的胜利。但这种思维下，必然会长期轻视如何为用户及商家创造价值。

本地生活领域的竞争，已远非平台之间的生死搏杀，而是在社会责任的大框架下，如何构建一个多方共赢，又能不断制造新增量的系统，其复杂程度已经超越了王兴曾提出的“无限游戏”范畴。

而未来符合社会利益的平台竞争，是平台通过数字化能力，真正地改造本地生活商家，为其带来创新价值。

令人美团担心的是，老对手饿了么已经看到了这一点，阿里巴巴发布2022财年第三季度财报。饿了么、高德、飞猪首次以同一矩阵入列阿里集团财报，标志着阿里的生活服务板块的新队形进一步确立和深化。阿里生活服务板块总裁俞永福表示，生活服务市场生态的发展，基本能力建设是核心，长期价值创造是出发点。

饿了么确立了创造价值的共识后，同时也找了真正的核心竞争力。结合过去一段时间的媒体报道，可以感受到饿了么正在发生一些底层的变革：更聚焦，回归用户到家体验本身，以及更在意包括骑手在内的产业生态的整体健康和可持续发展。

比如饿了么通过推出“饿小味”AI菜品分析系统，解决商家新品研发环节长期没有数字化的痛点，能大幅提升商家的销量，这也是阿里本地生活开始发力产业数字化的信号。

美团在流量层面受挫之后，迟早也会被迫回到价值创造的路上来，回到以数字化带对价值创造的路上，所以本地生活真正的竞争才刚刚开始。

对于美团来说，消极的一面是，数字化能力的建设并非美团优势，曾经推出的“美团云”未能幸存，而对手则背靠着阿里云、达摩院等长期投入的基础能力；但积极的一面是，在围绕价值创造为核心的竞争中，行业才会诞生更多有活力的本地生活新品牌、新商业模式，这对于美团也说也会是转向真正长期主义的契机。