收购地方企业开启全国化之路，燕京啤酒手握三大基地市场！

燕京啤酒始于1980年，通过“胡同战术”实现渠道下沉，进而抢占北京啤酒市场。公司相继收购了雪鹿啤酒（内蒙古）、漓泉啤酒（广西）、惠泉啤酒（福建）等地方性啤酒企业，开启全国化的进程，目前公司拥有北京、内蒙古和广西三大基地市场。

据德邦证券研报分析，燕京啤酒在区域扩张的打法，主要通过基地市场外延并购扩张为主。北京市场人均可支配收入高，市场容量大，具备良好的啤酒消费升级潜力。

一、民族啤酒品牌，U8开启高端化之旅

燕京啤酒营收走出低谷，归母净利持续改善。从营收端来看，燕京啤酒经历了2015~2017年的营收下滑之后，已于2018年开始逐渐触底回升。2020年，燕京啤酒由于受到疫情冲击的影响，营收同比下滑4.71%至109.28亿元。从利润端来看，2017年以来，燕京啤酒持续优化产品结构，归母净利润逐年改善，2020年在疫情冲击下归母净利润仍实现1.97亿，2017~2020年来CAGR约6.96%。从盈利能力来看，公司毛利率水平由2017年的36.32%提升至2020年的39.19%，带动净利率由1.54%提升至2.61%，但相较同行业仍处较低水平。

坚持“1+3”品牌战略，持续推进大单品策略。2017年至今，燕京啤酒由规模竞争转向结构调整，啤酒销量从2015年的483万千升下滑至2020年353.46万千升。公司坚持“1+3”的品牌战略，推出燕京U8大单品带动公司产品结构调整，吨价2016~2020年CAGR达到4.3%。从销量结构来看，随着“1+3”战略的持续推进，公司主品牌销量占比逐年下降，3大副品牌（漓泉、惠泉、雪鹿）占比逐年提升，公司销售品牌集中度保持在92%左右。

基地市场优势稳固，新兴市场仍具增长潜力。燕京啤酒在全国有五个重要的区域市场，其中华北华南市场销售收入占比逐年提升，2020年受疫情影响略有下降（占比仍达到78%）。公司或将继续布局强势市场，聚焦于核心市场的发展，营收占比有望继续提升。其中，燕京啤酒在华北地区具有较高的市占率和强大的品牌力，进一步助推公司在基地市场进行产品结构升级。

燕京啤酒全国拥有900万千升设计产能，仍有较大的关厂提效空间。截至2020年，燕京啤酒在全国18个省市拥有39家啤酒厂，设计产能达到900万千升。从产能分布来看，燕京啤酒产能主要集中于北京、广西以及内蒙古等地，并以此开始往周边省份开始渗透。其中，漓泉啤酒主要在广西、贵阳和昆明四家工厂生产；惠泉啤酒主要在惠安、福鼎和抚州四家工厂生产；雪鹿啤酒主要由内蒙古的八家工厂生产；全国性大单品燕京U8目前主要在北京总部和漓泉两大工厂生产，预计21年起在湖南、四川和内蒙古赤峰等三地生产U8，缓解区域间产能的不平衡。从产能利用率来看，公司的产能利用率由2016年的50%下滑至2020年的不足40%，横向对比其他啤酒企业，公司仍有较大的关厂提效空间。早在2017年公司就提出了“抓两头，带中间”的策略，近年来公司也积极通过渠道改造、品牌升级、产能整合等打造智慧燕京，我们认为公司未来或在弱势市场进行关厂提效，整体产能仍存在一定优化空间。

二、燕京啤酒渠道精耕细作，三大基地市场稳固

燕京啤酒拥有北京、广西、内蒙古三大基地市场，具备产品结构升级的市场基础。2020年，受到疫情的冲击，中国啤酒行业全年实现产量3411.11万千升，燕京啤酒实现啤酒销量353.46万千升，假设产销平衡，公司2020年市占率在10.4%左右。燕京啤酒的销售具有明显的地域性：（1）公司在北京、内蒙古和广西三地经过多年深耕，基本形成三大基地市场。根据渠道调研，2020年燕京啤酒在北京/广西/内蒙古三地的市占率达到72.4%/87.5%/47.9%。（2）公司在湖南、云南、福建、江西等战役市场依靠副品牌影响力也占据了一定的市场份额；（3）在东北、华中、华东等空白市场，燕京啤酒此前由于缺乏全国性的大单品，以及受到品牌的限制，进展相较缓慢。

北京啤酒市场规模较大，当地经济水平靠前，啤酒高端化前景广阔。北京人口密集且城镇可支配收入位于全国前列，具有啤酒高端化升级的潜力。2019年，假设产销平衡，北京市啤酒潜在消费量在91.43万千升左右。

燕京啤酒在内蒙古市场具有产能优势，持续推进产销分离。包头雪鹿是内蒙古最好的啤酒生产企业之一，拥有超过50万吨的啤酒年产能，在内蒙古中西部地区具有较强的竞争力。此外，燕京啤酒赤峰等生产基地也有超过15万吨以上的啤酒年产能，省内的产能分布均匀。燕京啤酒公司在内蒙古地区的主要竞争对手华润啤酒仅有两家啤酒厂房（合计30万吨），相比之下，燕京啤酒在内蒙古地区具有一定的产能优势。公司积极实行产销分离政策，2021年将在内蒙古赤峰加开U8生产线，推动大单品的全国市场布局。（德邦证券）

总结：在产能利用率方面，燕京啤酒2020年不足40%，相较行业而言仍具有较大的优化空间，看好后续公司轻装上阵后的业绩反转。