第二个默沙东，毛利率94%媲美茅台，利润5年增30倍的医药隐形冠军

2023年胡润百富榜于10月24日出炉，个人财富50亿元以上的企业家上榜，今年一共1241位，比去年减少了64人。

其中国内富豪钟睒睒已连续三年居于首位，其旗下最有分量的资产养生堂横跨了食品饮料和医疗保健两个领域，当然，养生堂大家可能不熟悉，但农夫山泉或者万泰生物大家一定熟悉。

都说农夫山泉卖的不是水，其实是矿泉水瓶子，营业成本中PET塑料和包装材料占了大部分，最终毛利率还能达到50%多；

无独有偶，万泰生物生产疫苗也是一门非常暴利的生意。

截至2022年，万泰生物的毛利率高达89.54%，期中疫苗业务毛利率更是达到了93.89%，比茅台还高，在医药行业和全市场中都是相当赚钱的。

万泰生物最知名的当属其二价HPV（宫颈癌）疫苗，在宫颈癌疫苗梯队为国产首支，2019年年底上市后，仅仅两年时间这款疫苗销售额就达到了84.93亿元，并且得益于高毛利率，获得了极高的净利率和净利润规模（2022年总净利润为47.36亿元，相比于5年前整整增长了30倍）。

由此便能看出来行业市场之大。

据悉，我国9-45岁女性适宜接种宫颈癌疫苗，这部分人群约有3.4亿人，正常情况下一支二价HPV疫苗339元，完成接种疗程需要3针，当然还有四价和九价HPV，价数越高，防护性越好，价格也越贵，它们分别为800元、1300元/支。

截至目前，HPV疫苗的整体接种率大约在12%左右，大约已接种人数不到4000万人，也就是说还有大量的存量市场，3亿人还未接种，如果100%都是二价HPV疫苗的话，这个市场就是2970亿元，而四价和九价HPV的渗透率越高，市场规模就越大。

（HPV疫苗市场规模测算情况）

所以HPV疫苗市场空间广阔，且接种渗透率的提升将是一个持续性的过程。

假设每年渗透率都增加7%的话，对应人数就是2380万人，达到100%接种率便还需要12.6年。

不过正因为前面所提到的，四价、九价HPV疫苗对二价HPV疫苗有着良好的替代性，所以自2022年8月30日九价HPV疫苗扩龄后，其便对万泰生物形成强有力的竞争，2023年万泰的疫苗销售额因此下滑，业绩遭遇到挑战。

截至2023年第三季度，万泰生物的业绩几乎断崖式下降，营业收入同比下降70.4%，净利润同比下降91.53%，季度营收仅有8.05亿元。

所以如果单看业绩拐点的话，虽然还没有到，但第三季度可能已经是最差的情况了。

从财务指标来说，应收账款已连续两个季度持续下降，预计下游也处于去库存阶段（企业2022年销售规模较大），而且因为下游客户是全国各地疾病预防控制中心，应收账款高似乎是个躲不过去的问题。

另外从基本面来说，国产二价HPV疫苗的“性价比”还是有的，预计销售规模将会趋于稳定，除此之外诊断试剂类业务是公司的传统业务，长期受益于与厦门大学的合作，这块业务因此有一定的竞争优势，仍有稳增长逻辑。

那么对于万泰生物来说，未来的二价HPV疫苗销售具体将会如何仍是非常重要的；

除此之外更重要的便是，关于公司自产国产首个九价HPV疫苗的预期。

近日，九价HPV疫苗III期临床消息传出，III期临床试验进展顺利，第8次访视后正进行相关的检测工作，后续便需要开展数据管理及统计分析，继而有望揭盲。

与此同时，今年下半年以来万泰于药审中心进行的相关会议沟通也正在处理中。

如果进展顺利，万泰生物的九价HPV疫苗便有望III期揭盲，继而以“迭代疫苗”的身份申报上市，还能缩短上市时间。

那么按理来说，九价HPV疫苗上市便是早晚的是，早的话是进展顺利的情况，晚的话就是发生了一些“风险”，如果标本检测发现持续感染病例不足，未能满足临床终点病例数要求，便就需在下次访视中继续收集病例；另外从数据统计完到揭盲再到上市，尚需要一定的时间。

确定性是早在之前与默沙东的进口九价HPV疫苗进行对照试验（也算头对头了），万泰的疫苗便展示出“非劣效性”；

与此同时，从产能设计来看，一期生产线建设已经完成，为2000万支/年，二期生产线建设正在推进，预计总产能将达到6000万支/年（以1300元/支测算，产值高达780亿元）。

所以在此基础上来说，万泰生物的预期还是挺高的，它的九价HPV疫苗有望对智飞生物代理的默沙东进口九价形成有力竞争，6000万支的九价HPV疫苗明显高于二价HPV疫苗3000万支的产能，其销售潜力不容小觑。

（万泰在年初业绩说明会的答复）

最后做个总结。

不得不说，通过对万泰当下发展情况以及九价HPV疫苗临床情况分析可知，企业业绩虽然没有反转，但九价HPV疫苗未来的销售预期确是较为明确的，在较大的宫颈癌疫苗接种市场下，参考智飞生物的代理规模以及万泰的产能建设情况，等到产品真正上市，业绩便有望再度爆发。

当然，最近正是因为九价HPV疫苗的预期，万泰股价才明显反弹，新一季度业绩要等到明年3月份了，在此之前九价HPV疫苗进展消息便是核心变量，需要关注预期的变化。