北森控股资本市场遭冷落，花式营销难挽颓势

编辑按：本文转载至微信公众号“互联网风云榜”，飞鲸投研经授发布 。

最近有个上市公司很有意思，就是北森控股（09669.HK），上市一个月，股价一泻千里，跌去了近70%，是今年港股表现最差的新股。

为挽颓势，举办了一场产品发布会，发布了一些媒体通稿，看完只能感叹：正如媒体所言，北森还是那个北森，对概念和营销炒作乐此不疲。IPO后的首秀，财报迟迟没有出来，见不到最新业绩，也看不到公司经营情况的剖析，不自揭伤疤可以理解，但也衬托出公司格局了。

媒体再造势，也就是看个热闹。噱头太多，硬实力避而不谈，投资者们依然敬而远之。所以发布会之后，股价仍然跌得止不住，每日成交量少得可怜，换手率低到几乎可以忽略不计。现在部分投资人还处于禁售期，卖不了，等到解禁了，市值还能剩多少？

从“HRSaaS第一股”开始的自嗨

如果不知道怎么介绍一家即将IPO的公司，比较省力的办法是将其命名为“XXXX第一股”。所以北森上市前后，“HR SaaS第一股”的营销在全网复制粘贴。

然而事实是什么呢？这样的“XXXX第一股”除了自己看着嗨、糊弄糊弄外行之外，并没有太大用处。在投资者眼里，所谓“XXXX第一股”远远没有业务经营和业绩成长来得重要。

因为香港实施注册制，基本上只要企业满足一定的上市条件，都可以随时申请并在通过相关流程后完成挂牌。所以在香港上市并不意味着高枕无忧或者一锤子敲定一家公司的优越性有多强，它是个市场化的成熟市场，决定权在于投资者，一家公司如果业绩做得好，市场就会认可你，如果业绩做得不好，市场也会给你无情的打击。

一家上市公司是否能够业绩表现强劲，与它是不是板块内第一个上市完全没有关系；一家上市公司的股票交易是不是活跃、股价是不是坚挺，也依然与它是不是板块内第一个上市完全没有关系。

很多优质公司往往是根据自身条件和发展需要来选择上市时机，而不会去追求所谓“XXXX第一股”这样的虚名。当然如果一家公司非得给自己贴个“第一股”的标签，巧令名目的方法有很多。在北森所在的板块，早已有金蝶、猎聘这些公司在香港成功上市。

所以，不明白为什么北森还要沉浸在“XXXX第一股”的炒作中？通过媒体营造虚名，带不来任何商业价值，只会表现出一种对资本市场认知的不成熟。

花式营销炒概念带不来市场的热情

一直以来，北森都是以中国的Workday自诩，但遗憾的是，未能上演Workday在市场收获的荣光，反而演成了资本市场一个现象级的“大翻车”。

对于这个结果，当然会有人站出来解释，大概凑了3个原因，一个是说SaaS商业模式不被港股接纳，然后说散户投资者严重低估了北森的市场价值，最后说因为行业整体下调导致……

这番说辞和营造虚名一样，都是面子的粉饰。

北森不是第一家登陆港股的SaaS公司是事实，没有吸引到基石投资者也是事实，再看看Workday，美股SaaS股再怎么回调，它仍然有560亿美金的市值。因为Workday的价值在那里。

一家SaaS公司要想维持高估值，特别是上市之后，就必须得有高价值的支撑。否则，得到的就是反噬。

回看北森这些年的发展，从A轮走到F轮，投资人们采取大力出奇迹的方式进行投资，一共给了3.6亿人民币+3.3亿美金，捧出了一个F轮估值超过18亿美金的“独角兽”公司。

为了迎合资本以及支撑高估值，企业不免就会动作变形，一味追求重金营销，盲目烧钱换流量，依赖堆人、依赖低价来换取市场，根本就不考虑经营效益，也无视商业本质，营造了恶劣的市场竞争。

SaaS 模式本身的优越性毋庸置疑，它订阅制的特性可以为企业带来长期的稳定的现金流，它支持产品在线的快速迭代，可以帮助企业抓到更多的客户需求，从而获得很好的客户粘性。但是变了形的操作+带偏了的宣传，掩盖了一个巨大的陷阱：默认SaaS模式就是要亏钱的。

一旦有了这个逻辑漏洞，就很容易走进不顾亏损只追逐快速扩张的思维定势中，大家很容易为表象而欢呼，却不考虑什么是合理的亏损幅度。所以北森成立20年，巨额亏损是主旋律，盈利是眼见的遥遥无期。

对于SaaS公司增长和亏损的平衡，其实是有指标的，就是40法则（收入增长率+销售净利率40%），它的计算考虑了两个关键的财务指标，将收入增长与盈利能力结合在一起看。这是全球市场用来评估SaaS公司健康度的重要指标，代表着一家成功的SaaS公司的增长率和利润率之和应该达到40%或更多。而北森却相反，这个指标一直是很大的负值，离40%非常遥远，对比全球那些业务良好并且具有较高投资价值的SaaS上市公司，其表现相去甚远。

业内资深人士也表示，“若把亏损作为理所应当，只追求收入规模的增长，其实是脱离了 SaaS商业模式的本质”，这又引发到了另一个话题上：北森是纯SaaS公司吗？可能创始人眼里算，小编眼里他们绝对不算。

纵观历年财报数据，也能很明显看到北森的营业收入主要由两大块业务构成，其中专业服务这条业务占比在30%-50%，即使按2022年营收计算，这块非SaaS业务也达到了2.2亿元。很难说有这么大体量非SaaS业务的公司，是一家纯SaaS公司。更甚者，这项占比超过30%的业务，财报显示其毛利率竟然是负数。

再进一步看，北森从人才测评业务开始，发展至今，测评已经是公司的主力。可是测评业务从来都不是SaaS，只是一种企业服务而已。如果按照北森的营销思路，将测评这种以线下工作坊为主的服务混合一些线上工具进去就包装成为SaaS模式，那么全球大大小小的测评公司是不是早都全归入到了SaaS云计算领域？答案显然不是，事实大家都能看到。偷换概念，是在逻辑上玩猫腻的一种常见手法。

无论是从财务表现，还是从业务构成，我们都可以看到北森和典型的SaaS公司很不一样，自相矛盾之处太多。再问一次北森是纯SaaS公司吗？你的回答一定是犹豫的。

这应该也是北森这次赴港上市后，熟知SaaS模式的专业机构们都没有入场的原因。市场对SaaS公司有投资热情，通常是因为他们的高生命周期价值、高毛利率、高增长确定性，但如果未能实现SaaS公司的特征，或者业务模式与SaaS模式并不完全匹配，投资者们对公司的持续增长和盈利能力感到失望，引发股价暴跌。

营销是重要的，宣传也是需要的，但是不能过度吹捧，更不能人云亦云。有必要学习一些基本的逻辑学知识，尤其是这重要的三点：（1）不得偷换概念，（2）不得逻辑跳跃，（3）不得前后矛盾。看着北森这波上市后的股价表现，巨大的“反差”与背后的“原委”，大家也是知其然，知其所以然，知其必然了。