谁才是中国玻尿酸之父

 编辑按：本文转载至微信公众号 “一张满仓的票”，贝壳投研经授发布

本周华熙生物发布21年半年度自愿性业绩预告

21年上半年公司实现营业收入中间值18.94亿元，同比去年增加100%，同比19年中报增加134%；

但相比于营收的增速，其21年半年度归母净利润增速中间值只有35%，明显的增收不增利；

如果拉长视角去看，18年以前公司的收入与归母净利润的复合增速基本能够保持一致。

但自18年到20年，营收复合增速达44.38%，而相比之下归母净利润复合增速只有23.5%；

其主要原因在于公司开始通过上游的透明质酸原料业务，大步的向下游产品端进行扩张，高营收增速的驱动是高市场投入，

20年一年的销售费用投入（10.99亿元），是17-19年三年投入的总和还多，而且目前看这个投入还远远没有到头。

自去年开始医美领域走在了医疗服务的风口之上，相比于传统的产业链，医美的产业链更加偏向新零售模式，围绕“人(获客及品牌)、货(产品供应)、场(服务场所及触达渠道)”三个方面，本篇先由“货”中、量最大的玻尿酸作为一个的切入点，开始医美系列的分享。

说到玻尿酸，如果去搜索中国玻尿酸之父，会发现这个称号一直处于争论之中，而争议的主要人物以

华熙生物首席科学家郭学平、

山东福瑞达的总经理凌沛学、

以及他们的导师张天民三人为主。

这三个人在玻尿酸上是推动国内透明质酸商业化生产，和终端产品应用的首要功臣，那么为什么华熙生物当前的透明质酸能够做到一家独大？玻尿酸之父头衔的争夺体背后是什么逻辑？轻医美的风口还能持续多久？

今天就以透明质酸行业为切入点，去探讨上述问题

一、什么是透明质酸

二、为什么是华熙生物

三、“玻尿酸”之父争夺的背后是什么逻辑

四、轻医美产品的风口还能持续多久

01 什么是透明质酸

透明质酸是是一种广泛分布于人体和动物体内的天然高分子粘多糖，主要的细胞外基质之一，是人体内的一种天然物质，主要分布于关节滑液、脐带、皮肤、眼睛玻璃体等，胚胎时期体内的含量最高，随着年龄增长体内含量逐渐减少，人体的皮肤老化、关节退化、动脉硬化、眼老花等症状与体内透明质酸含量逐渐减少密切相关。

我们常说的各类玻尿酸产品，其主要原料就是透明质酸，经过加工后成为各类玻尿酸产品。透明质酸具有及其强大的保湿能力(吸水能力相当于甘油的500倍)、特有的粘弹性(流体的粘滞性和弹性)、极好的组织相容性和非免疫原性等特性，并且原料可以进行多种方式的加工、组合，经过交联后仍保持良好的抗降性和黏弹性，可以被广泛用于医疗、化妆品、食品领域，在医疗领域是最理想的生物填充剂。

图：透明质酸产业链

02 为什么当前华熙生物能一家独大

19在全球透明质酸市场中，以销量口径计算，国产透明质酸占全球销量的80%，而国产透明质酸的厂家又都集中在山东，其中头部企业华熙生物全球市占率约39%，远超第二名山东焦点13%，且华熙生物20年收购了全球排名第四、19年市占率8%的东辰生物，并且还处于产能扩建阶段，因此后续预计全球市占率会进一步提升。

这里就有几个问题，为什么是中国？为什么是山东？为什么是华熙生物？

回答这个问题就要先从这门生意的壁垒开始说起，透明质酸行业核心的壁垒主要集中在生产环节，一个是生产效率，另一个是加工工艺；

第一生产效率上，透明质酸早期的发展路径，基本都是围绕着如何提高生产效率来实现商业化的过程；透明质酸最早是1934年哥伦比亚大学教授Meyer首次从动物器官中分离出透明质酸，但只处于实验室阶段；到1970年，国外透明质酸提取法的出现，让透明质酸初步实现了商业化，但提取效率非常低，产量很少，所以价格堪比黄金，只有在一些眼科手术等非常必须的手术中才会使用。

到这里我们玻尿酸之父的第一位争夺人选登场，自国外开创透明质酸提取法后，国内80年由张天明教授海外学习后，创立了从人脐带和鸡冠中提取透明质酸的方法，略微的提高了透明质酸的提取效率。

90年代海外发明了利用微生物发酵技术来生产透明质酸的方法，即运用酶工程、微生物代谢工程和生化工程的原理和技术，定向生产目标活性物；这里我们的第二和第三位玻尿酸之父的候选人、张天民的学生凌沛学和郭学平陆续登场，师徒三人团队紧跟海外步伐，于1992年也同步在国内完成了发酵法生产透明质酸的技术。但早期由于菌种、技术等的落后，发酵法生产效率依旧很低，早期发酵法的生产效率不到1g/L。

后续则主要围绕菌种、生产技术等方便的不断进步，这中间上述三人，包括其工作的场所山东生物研究所，贡献了主要力量，将国内透明质酸的发酵产率逐步提高开始赶超海外，高产率意味着同样的投入能够产出更多的效益，拉低单位成本，这也是为什么随着头部企业，如华熙生物、山东焦点的产率逐步提升后，其海外市占率越来越高，最后形成当前国内近乎垄断全球透明质酸市场的格局。

由于早期的技术和菌种等基本都发生和围绕在山东，所以基本国内早期的厂也都建立在其附近，而发酵产率这个技术是需要时间的积累不断的突破，这不是一个跨越式进步，需要再通过各项技术来优化菌种、优化发酵培养基、发酵条件等来提高产率，所以先发优势很强，这也就造成了当前国内透明质酸生产大厂基本都集中在山东的主要原因。

第二个关键壁垒加工工艺上，透明质酸可以依据分子量的大小进行分类，从1kDa~>2000kDa（Da：Dalton，用于表示原子或分子质量的单位），分为大分子透明质酸（一般在2000kDa以上）、中小分子透明质酸（10~2000kDa）和寡聚透明质酸（<10kda），大分子透明质酸的稳定性更好，更加适用于人体填充剂，而寡聚透明质酸的渗透性更好，因子更加适用于保湿和药物载体；

一般微生物发酵直接产出的透明质酸分子量一般在1000-1500左右，补水保湿不如寡聚透明质酸，填充支撑效果又不如大分子透明质酸，而且售卖价格也天差地别，华熙生物18年医用注射级、外用级透明质酸(一般为大分子或寡聚透明质酸)平均售价11.38万/KG和2万/KG，而普通的食品、化妆品级的透明质酸(一般为中间分子量)则售价只有1000- 2000元/KG，市场平均价格甚至更低；

那么把中间分子量的透明质酸往大分子，和小分子加工的难度在哪？先说往小分子加工，需要将长链透明质酸分子进行降解，物理降解几乎很难降低至10kDa以下，此前行业主要采用化学降解法，但缺点是化学降解需要经过剧烈的反应，导致产成品纯度低（60-70%左右），而且耗时巨长，在12-15天左右；

后来我们的第三位玻尿酸之父候选人，也就是现任华熙生物首席科学家的郭学平，在2012年发明了酶切技术，通过生物降解法来实现透明质酸的降解，纯度提高到了98%以上，而且时间缩短到5-6小时；而这个技术也是郭学平在90年代一次实验过程中，从意外被降解的透明质酸里发现了生物降解，后花费十多年的时间才实现了透明质酸的酶切技术，解决了医用级寡聚透明质酸无法大规模高质量生产的全球性技术难题，这个技术获得6项发明专利(2项国内专利，4项国外专利)，还获得了国内专利界的最高奖项，中国专利金奖。

这个技术需要的酶，也是需要菌种发酵，通过高通量筛选菌种，获得高产的透明质酸酶的菌种，针对菌株也做了进一步发酵优化，定向提高产率和纯度，华熙后来长期的对纯化工艺的优化，发酵液酶比活达到1.5*10^7IU/ml，纯度达95%，这是酶切法技术的前提，19年山东省科学院出具的《科技查新报告》里披露，目前还未发现有高于华熙生物的这个活性的微生物来源透明质酸酶。而且相关的生产线、技术等，现在也被全方面专利保护上。

而在大分子的加工方向上，往上生产大分子透明质酸需要进行提纯，但双糖重复链的结构让其在提纯过程中极易被降解，导致难以生产出2000kDa以上的高分子量的透明质酸，华熙生物也是经历了十多年的菌株和技术的培养，通过诱变筛选得到可生产高分子透明质酸的菌株，并用分段控温发酵技术和提纯技术，实现分子量4000kDa透明质酸的生产，所以目前在加工技术上，华熙生物的透明质酸分子覆盖范围是最广的。

这也是华熙生物当前在透明质酸上一家独大的主要原因，而这背后始终离不开国内核心技术人员的贡献，国内透明质酸的技术开拓者是张天明教授，他的两个学生，凌沛学、郭学平，即是早期一起与其老师合作研究透明质酸发酵法的人，也都是后来继承其衣钵的主要人物，三人都曾任职山东生物研究所，早期的所有研究也都基本是在山东生物研究所完成，后来是赵燕与郭学平等人一起组建成立了华熙生物的前身，华熙生物早期的技术、以及后续的一些研究(酶切法除外)，也都与山东生物研究所息息相关，再往后凌沛学成了鲁商集团总经理(现在山东焦点的母公司)，也还在研究玻尿酸，郭学平成了华熙生物首席科学家，到这里看，谁才是国内玻尿酸之父，各家有各家的说辞，但其实对我们投资者来说，争论结果的意义已经不大了，重点是这个头衔之争背后的逻辑是什么？

03 玻尿酸之父争夺背后的逻辑是什么

去年4月华熙生物公开控诉山东福瑞达，主要针对山东福瑞达在营销推广过程中，混淆华熙生物和山东福瑞达，让消费者认为是同一家生产企业等，而山东福瑞达在接到控诉后，也马上发布了一个公开信，信中虽然明确了山东福瑞达和华熙生物之间的关系，但再次强调其创始人凌沛学誉为“中国玻尿酸”之父，如果单看医美终端产品中玻尿酸的市场格局，19年按销售额口径国产第一的是爱美客，第二是华熙生物，山东福瑞达排不上，但后两者都在同时大步进军化妆品类赛道。

如果单看透明质酸原料赛道，华熙生物当前一家独大的格局是很好，但这个市场的规模其实目前并不大，按19年全球透明质酸的销量和价格算，当前全球也只是一个几十亿市场规模的赛道，按这轮华熙生物原料业务的产能扩建计划，扩建完大概也就能够贡献15-20亿的年收入，而且产品的暴利让进入者大大增加，目前按照头部企业的产能扩张规划，未来供给端产能可能已经超过全球需求，所以其实一级市场上也并没有给与纯透明质酸的生产企业很高的估值（鲁商发展收购焦点生物60%股权花费2.6亿，华熙收购第四大厂山东东辰花费不到3亿）；

所以单纯的守着最上游原料端的市场，虽安稳，但缓慢，因此华熙生物开始利用玻尿酸原料打下的江山，布局包括医美终端产品、功能性护肤品在内的终端产品市场；

医美终端产品，虽也是医疗用品，但与传统的医疗用品有本质的区别，传统的大部分的医药、医疗用品，均有一个特点，即决策者和支付者分离，即是否需要使用、或使用哪一种产品，由于信息的极度不对称，患者没有自主选择产品的能力，因此其决策过程中医生占据绝对的主导地位，而支付者只能听从决策者的意见；

但医美产品打破了这一模式，大量的医美平台，让产品生产者直接对接了消费者，形成了“人、货、场”的新零售模式，因此医美机构中医生决策权的地位下降，消费者占据较大的决策权；而不管是哪种模式，厂家在做市场推广的过程中，关注点永远是决策者，如果决策者是医生，就会诞生带金销售模式，而如果决策者是消费者，那市场推广的重心则会转移在消费者之上。

而化妆品类产品则决策者和消费者更能保持高度的统一，那么同上述医疗终端产品一样，厂家要做的其实就是占据消费者心智，这类方式太多太杂就不再做细分梳理，但到这应该能够明白，华熙生物和山东福瑞达，甚至还有爱美客，在明里暗里争夺玻尿酸第一这个称号的背后逻辑，他们争夺的不是这个称号，而是消费者心智。

04 轻医美的风口还能持续多久

一个行业能持续发展的时间，无外乎取决于其需求端和供给端的演变，轻医美作为国内近几年大火的赛道，以其高毛利、高复购率、高粘性和高可复制性，一级二级市场均为之疯狂，需求端这里不在赘述，随便一个研报都在告诉大家这个市场的天花板有多么的高，本人也非常看好这个赛道的空间、和模式，但需要更加关注的是供给端的格局和演变。

供给端上，玻尿酸这类没有特别严格市场限制的终端产品（对比肉毒素），其壁垒到底在哪？客观的去看，当前轻医美类产品的毛利率非常之高（爱美客19年毛利率92%，华熙生物19年医疗终端产品毛利率84%），但这类产品的研发、生产壁垒有限，以玻尿酸为例，08年至今，CFDA已经批准了超过6个国家、20个厂家、48款三级医疗器械批文的正规玻尿酸注射剂产品。

水光针的话，研发、生产技术都比较简单，而且原料也相对容易获得，制剂化过程中间也基本是完成相关工艺和行业申报必要的标准检测流程，中间没有特别的高难度环节。

而交联型的透明质酸注射剂，因为涉及到交联技术，所以需要进一步考虑联均一性、颗粒均性、交联剂残留、酶解性等更多维度问题，复杂度较普通非交联品种有显著提升，但同样更多只是工艺层面需要试探更多交联剂和交联条件的组合、控制均一度、去除交联剂残留和未交联透明质酸分子、检测酶解性能等，基本不会出现和基础知识认知不足有关的预料之外的问题，对这些内容，业内已有大量先期专利、论文、工艺等资料用来借鉴。企业的创新更多集中在试探出不同组合下更加具有差异化的产品，这里的技术门槛有限，更多是人力物力和时间的投入，其难度和壁垒也远不及传统的药品、器械开发和生产难度。

所以玻尿酸注射剂的研发壁垒相比于传统器械壁垒较低，且也无大型医疗器械有明显的迭代护城河，中长期看暴利会催动市场蜂拥而入，加剧市场竞争，当前部分公司产品的差异化优势远期可能会逐渐降低，远期核心的竞争壁垒会更加集中在渠道、品牌，也就是上述所说的消费者心智。

所以中短期看医美终端产品的风口可能还会持续一段时间，但后续供给端竞争加剧是一个确定性较高的事情，头部厂家能否持续的领先市场贡献具备差异化产品的能力，和渠道、品牌的建立，才是长远发展需要关注的重点。

在“货”这个领域，华熙生物刚撕开一个口子

那在“人”和“场”的领域，关键壁垒和核心竞争力是什么？谁又有最大概率塑造品牌，完成消费帝国的转型，这才是最终的紫禁之巅，就如文章开头所说，华熙生物下游终端市场开拓的投入还远远没有尽头，也同样远远没有到其终端产品市场收获的阶段，短期关注其净利润，其实意义不大。