超预期的业绩！从启明重仓器械龙头的炸裂表现，透视出4家公司有超预期的可能！

编者按：本文转载至微信公众号“瞪羚社”，贝壳投研经授发布。

2021年7月1日，惠泰医疗披露了中报业绩，公司实现归母净利润1.07-1.17亿元，同比增长167-192%，归母扣非净利润0.94-1.03亿元，同比增长159-184亿元。

公司交出那么靓丽的业绩得益于：冠脉及外周介入的爆发式增长、电生理的稳定高增长。

另外，叠加今年二季度公司发布的股权激励计划：其中A类对象考核年度为2021年-2025年，营收增速分别不低于35%、34.8%、35.2%、24.8%、25.1%，5年CAGR达30.9%，营收在2024年翻两番，凸显了公司管理层对于未来发展的信心。

今天顺着惠泰医疗高成长的中报预告业绩，谈谈几个它所处赛道领域的机会以及可能从行业景气度预估出其他竞争玩家的潜在机会。

一、惠泰医疗三大产品领域的细分竞争格局情况

从惠泰医疗的收营收结构看，电生理与冠脉通路类产品是收入的主要来源，2019 年公司主营业务收入中电生理、冠脉通路类、外周介入类、OEM分别占比43.12%、35.01%、8.21%、13.66%。随着外周介入产品陆续上市销售放量，有望迅速提升所占营收比重，成为公司新的业绩增长点。

惠泰所布局的电生理、冠脉通路和外周介入这三大业务，无论从竞争格局还是成长空间来看，都存在非常有吸引力的机会，可谓眼光毒辣。

1、电生理：

心脏猝死有极大一部分案例都是由心律失常导致，特点为发生突然、救治成功率低。心律失常又分过速和过缓两大类，过缓需要植入起搏器治疗，过速严重者会出现房颤，导致急性心衰、休克，也容易在心房形成血栓，或卡落在患者身体摸个部位，后果可能是致残或者死亡。

电生理手术又称导管消融手术。导管消融主要是通过穿刺血管，在数字减影血管造影机引导下，把电极导管沿着血管送入心腔，精确定位关键病灶，用电极导管头端在局部释放射频电流，直接摧毁病灶， 从根本上治疗心动过速。

电生理手术具有微创、不留疤、不需要全身麻醉的特点，且效果优于药物治疗，伴随着老龄化、替代药物治疗等多因素影响，其从2015年的11.7万例增长到2019年的18.0万例（CAGR11.3%）。预计到2024年，电生理手术量将达到37.3万例（CAGR15.7%）。手术量的高速增长，也带来了电生理器械市场的蓬勃发展，2024年对应市场规模187.8亿元。

同时国内电生理器械市场存在广阔的进口替代空间，目前市场外资品牌占比约90%，几乎垄断整个市场，主要竞争者为强生、雅培、美敦力和波士顿科学。随着惠泰、心诺普、微创等厂商的跟进及技术优化，电生理器械的替代也进入快速成长期，惠泰一季度的高增长也反馈了电生理行业的景气度。

2、冠脉通路产品：

什么是通路产品？从手术角度讲，从血管开一个口，到最后到支架放进去，做完手术，最后结束，除了支架以外所有用的器材，都叫通路产品。

一听到冠脉，可能都会联想到集采的支架，实际上除被集采的支架类产品外，冠脉通路类产品仍被外资品牌所主导，由于国产品牌起步较晚、医师使用习惯等因素，整体市场占有率较低。尤其在关键的导引导丝、导引导管和微导管领域，国产注册产品不足外资品牌的1/3。

目前惠泰医疗在国产厂商销售额排名中位列第三，前面两家厂商分别为麦瑞通和康德莱医械，PCI术虽然趋于成熟，但每年实施数量仍然保持稳定增长，如能从进口厂商抢下更多份额，头部国产厂商在此业务增量依然非常可观。

3、外周介入：

2019年，外周及神经介入类手术量仅占国内血管介入手术总量约20%，从血管介入各个细分的生命周期判断，其拥有广阔的成长空间，国内外周血管介入器械市场规模由2015年的12.3亿快速增长至2019年的24.9亿（CAGR 19.3%）。

惠泰医疗当前外周血管介入产品多为通路类产品，与公司冠脉通路产品工作原理接近，只有部分产品参数不同，目前有14个产品注册证为冠脉和外周产品通用，除了通路类产品外，未来公司还布局了胸主动脉支架、腔静脉滤器等研发管线，未来将在外周介入领域进一步发力。

目前国内外周介入领域器械市场几乎被进口厂商垄断，随着手术量的不断提升，在发展过程中将渐渐形成第一梯队厂商，进口替代的需求迫切。

梳理上述三大领域，可以明显看到惠泰医疗底层的业绩增长逻辑是“所处赛道高成长+广阔的进口替代机会”，有券商测算国内电生理导管消融术可达96万例/年、PCI术可达270万例/年，那么对应电生理导管消融术有至少5倍增长空间，PCI手术还有至少1倍增的长空间，外周介入成长空间更大。优良的赛道布局加良好的产品研发销售执行力，这也是为何公司业绩持续超出预期的核心逻辑。

二、从惠泰2021H1高景气潜在透视，各细分领域其他公司中报业绩爆发机会

在惊叹惠泰医疗超出预期的业绩表现和强劲的股价走势的同时，我们认为大家可以顺着惠泰所在的几个细分领域去挖掘潜在的同赛道公司2021H1业绩高增长的可能性，如电生理手术量提升将大概率带动同行对手的业绩，再如惠泰的通路类器械卖的好也可能带动相关的其他手术配套产品厂商。

1、电生理赛道

从电生理赛道来挖掘，惠泰最大的竞争对手无疑是刚刚获得科创板IPO受理的微创电生理。从国内市场占有率情况看，2020年微创电生理的营业收入为1.41亿人民币，国内市占率为2.7%，仅落后惠泰医疗0.4个百分点。

从产品角度看，目前电生理领域三维心脏电生理标测系统又是行业的重要发展趋势，微创电生理的三维标测系统Columbus作为首个国内获批的产品，在产品性能数据上媲美大部分进口厂商，显然更具备进口替代的冲劲。当然，惠泰的三维标测系统于今年1月份获批，前期市场推广仍需时间，业绩也将逐渐释放。

但值得注意的是，微创系的公司历来上市后都会享受市场给与的相对同行较高的溢价，原因不仅在于其背后有微创母公司国际化的销售渠道作为助力支持，同时也是给与公司创新研发体系的充分肯定。

2、冠脉通路

分析惠泰医疗冠脉通路器械业绩增长迅速的原因，大概率是源于市场份额的迅速提升，PCI手术增长起到助推作用。目前来看国产其他两家占有率有一定份量的玩家，麦瑞通未上市，同样康德莱医械今年的分部业绩也许能受到国产替代趋势的带动，可以看到公司2016-2018年在国产PCI支援器械市场份额在不断提升，但基于公司业务较杂，可能带来的弹性有限。

3、外周介入

惠泰2021年上半年外周介入通路类器械的大卖，切实透露出了上半年外周介入手术量的提升，明确的可以联想到除通路器械外，核心的取栓或溶栓器械同样将有一个业绩的爆发，拥有一定竞争力的国产取栓支架产品和药物球囊产品将明显受益。

当前在上述两个产品领域有一定竞争力暂时只有A股的心脉医疗和准备港股IPO的先瑞达。

心脉医疗从主动脉介入领域逐渐渗透到外周介入，目前已经上市了三款外周介入产品，2020年公司外周及其他产品实现收入1634.41万元，同比增长275.88%。

先瑞达则主攻DCB药物球囊领域，目前DCB药物球囊在售产品有两款，包括膝上DCB和膝下的BTK DCB产品，2020年销售规模分别为3.07亿、300万元。

两者中，心脉医疗在一季报中已经交出了非常炸裂的业绩增长表现，无论是心脉又或者是先瑞达，有可能继续交出超预期的2021H1成绩单。

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