增长持续放缓，药明康德的高光时代已经过去？

编辑按：本文转载至微信公众号“满投财经”，飞鲸投研经授发布 。

8月1日，药明康德（603259.SH/2359.HK）公布2023年上半年及二季度财务业绩报告，报告显示，公司上半年收入为188.71亿元，同比增长6.3%；毛利75.56亿元，同比增长17.6%；归母净利润为53.13亿元，同比增长14.6%。

药明康德是国内医药外包行业（CXO）龙头，CXO主要有CRO、CMO/CDMO、CSO三个环节，可以简单理解为研发外包、生产外包和销售外包。

通过多年的业务延伸、并购，药明康德当前业务涵盖CRO、CMO/CDMO等领域。近两年，公司还进一步延伸至“CRDMO”和“CTDMO”业务模式，并认为这两种创新模式将持续驱动公司未来的长期发展。

“CRDMO”和“CTDMO”业务模式给公司带来的创收，在财报中如何体现？药明康德业绩表现具体如何？以下简析其2023年上半年财报。

（图片来源：公司官网）

01 收入增速下滑，公司恐难再造扩张神话

先来简单解释一下“CRDMO”和“CTDMO”模式。新药研发到上市，会经历药物发现、临床前研究、临床研究、上市这几个环节，每个环节都非常耗时耗财，所以才诞生了医药外包公司，大家分工合作，可以大幅缩短新药从研发到上市的时间。

CRDMO模式也就是外包公司同时提供研发服务（CRO）和生产服务（CDMO）。

CTDMO模式则多了测试（Testing）这一环节，主要针对细胞基因治疗（CGT）药物。Testing是CGT药物开发过程中常见的瓶颈，测试难度高且复杂，很多生物制药公司和外包公司不具备CGT产品的测试能力。

（资料来源：医药魔方、各公司公告、国盛证券研究所）

具体来看药明康德的收入情况，近十年间公司收入增速经历了三个阶段。

2011年至2015年的CAGR为17%，2016年至2020年的CAGR为28%，第三阶段从2021年开启。此前药明康德5年维度的增速做到了不断提速。一方面体现了医药行业外包率的持续提升，市场需求还在膨胀，另一方面也是药明康德不断并购整合业务的结果。

药明康德发展至今，旗下有103个子公司，其中7个全资子公司，2个控股子公司，2个参股子公司，“药明系”上市公司市值最高曾达万亿规模。

根据最新财报，2023年上半年药明康德实现收入189亿元，同比增长6%。然而与2022年的增速相比，药明康德上半年的收入增速却出现骤降。从财务数据来看主要与新冠商业化项目收入的下降有关，随着疫情防控政策的持续优化，新冠相关业务给公司带来的收入难以持续，剔除新冠商业化项目后，2023年上半年公司收入同比增长28%。

但新冠商业化项目带来的大订单收入同样曾让公司2022年的收入高增，如果2022年上半年也剔除新冠商业化项目的影响，收入增速为29%，与今年上半年的增速对比并没有太大变化，甚至还不如疫情前（2019）的水平，增长的放缓恐难让药明康德维续新一阶段规模扩张的加速。

（数据来源：公司财报）

02 受CRDMO和CTDMO模式驱动，相关业务增长显著

化学业务仍然是公司的核心收入板块，2023H1实现收入135亿元，同比增长3.8%，剔除新冠商业化项目后增速+36.1%，占总收入比重71%，公司表示受益于一体化CRDMO商业模式驱动持续增长，和新分子业务（WuXi TIDES）继续放量。测试、生物学收入为31亿元和12亿元，受疫情影响增速略有放缓。

细胞基因治疗板块CTDMO收入7.1亿元，同比增长16%。公司表示一体化CTDMO商业模式驱动该业务显著恢复，截至2023年6月末，CTDMO业务在手订单同比增长28.8%。

国内新药研发服务业务3.4亿元，是公司唯一一块出现同比下降的业务。公司表示在第二季度，公司获得了第一笔客户销售的收入分成，实现了从0到1的突破，未来随着越来越多客户药品上市，公司预计未来十年销售收入分成将达到超过50%的复合增速。

分地区来看，药明康德八成以上的收入来源于海外。2023H1海外客户收入为156.4亿元，同比增长7.3%，占比提升至83.01%。源于国内受投融资扰动较大，2023H1国内收入32.02亿元，同比增长0.9%，占比约16.99%。

其中来自美国客户收入123.7亿元，剔除新冠商业化项目后同比增长42%；来自欧洲客户收入22.2亿元，同比增长19%；来自中国客户收入32.3亿元，同比增长6%；来自其他地区客户收入10.4亿元，同比增长6%。

03 期间费用率下降，净利润率提升

2023H1公司录得归母净利润53.13亿元，同比增长14.6%，调整Non-IFRS归母净利润50.95亿元，同比增长18.5%。净利润增速高于营收增速，主要由于公司的毛利率提升的同时，其间费用率下降进一步打开了盈利空间。

2023H1公司整体毛利率40.52%，同比提升4.27的百分点。具体从细分业务分析，影响公司收入最大的化学板块和测试板块，这两个板块经调整Non-IFRS毛利率在2023H1同比分别提升了4.3个百分点和2.2个百分点。随着这两块业务规模扩大带来的成本规模化效应体现，带动公司整体毛利率提升。

药明康德的管理费用率、研发费用率和销售费用率在2023H1维持较为平稳的水平，没有太大的变化，但受财务费用率下降的影响，公司2023H1整体期间费用率下降较为明显。财务费用率下降主要由于公允价值及投资收益带来的收入。

04 在手订单量同比放缓

最后来看公司的订单量以及项目进展情况。2023年上半年，公司新增客户超过600家，过去12个月服务的活跃客户超过6,000家，全球各地客户对公司的服务需求持续增长。公司2023H1的在手订单为338.95亿元，同比下降3.53%，但剔除新冠影响后在手订单同比增长25%。

虽然剔除新冠影响后公司的在手订单数量仍在快速增长，但这也难以掩盖公司订单增长速度放缓的事实。2018年至2022年，公司在手订单的同比增速分别为52.98%、33.24%、83.53%、12.77%，2021年在新冠项目的影响下公司订单量大幅增长，2022年随着疫情缓解而快速下滑。但在疫情前，公司的订单增速就呈现放缓趋势，2023H1剔除新冠影响后在手订单同比也不及疫情前的水平，这个趋势与公司收入增速的放缓一致。

具体从CDMO和CTDMO的项目来看，2023上半年，CDMO分子管线新增583个分子，总计2,819个分子，包括56个商业化项目，59个临床III期项目，301个临床II期项目，2,403个临床前和临床I期项目。其中，商业化和临床III期项目合计新增8个

细胞和基因疗法的CTDMO服务平台，为总计69个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括7个临床III期项目(其中2个项目处于上市申请审核阶段，2个项目处于上市申请准备阶段)，10个临床II期项目，以及52个临床前和临床I期项。

以上就是药明康德2023H1主要财务表现，总的来说，公司的收入和订单情况在剔除新冠项目影响后，仍能实现较高的增长。但对比疫情前的水平，增长的脚步明显放缓，公司如果业务上没有新的突破，未来或将维持增速放缓的趋势，告别快速扩张的发展阶段，从高增长进入稳增长。

公司寄予厚望的独特的“CRDMO”和“CTDMO”业务模式，确实驱动公司业务的增长，一定程度上帮助公司相关业务的恢复，但暂时也难以挽回公司业绩增长的放缓。

05 全球CXO产业转移，国内监管趋严

最后来观察CXO行业的发展情况。对于包括药明康德在内的CXO头部企业而言，主要收入来源于海外的订单，一定程度上受益于全球CXO产业链转移的红利。

根据Frost & Sullivan, July 2022的报告，全球CXO产业呈现稳健增长趋势，2021年全球CXO市场规模为1164亿美元，预期到2030年市场规模为3299亿美元，其间复合增长率为12.3%。

其中，细分市场的CDMO和药物发现等领域呈现更快增长。2021—2025年药物发现、小分子CDMO、CGT CDMO细分市场预期复合增长率为17.8%/16.9%/32.5%，高于CXO整体14.0%的增长。

从国内市场来看，近两年国内创新药市场的收缩，或将给CXO企业国内业务的营收造成一定的压力。如CRO（合同研发组织）服务，几乎贯穿新药研发到上市前的流程，包括临床前CRO和临床CRO，CRO服务的订单来源于药企的研发需求，但近两年国内创新药市场有所降温。

投融资数据显示，2022年以来，国内创新药的投融资数量和金额明显下跌，2022年创新药投融资事件为413起，同比下降33%，创新药投融资总金额为889亿元，同比降低52%。进入2023年，国内资本市场也较为谨慎，2023年5月国内创新药融资金额大幅下降，融资金额为29.6亿元，同比下降14.94%，环比下降40.20%。

国家持续出台政策鼓励药物研发创新，但同时对临床试验数据质量提出更高要求，监管趋于严格。

2022年开始，国家药品监督管理局药品审评中心公布的临床试验申请数量已经出现增长放缓，2023年开始呈现下降趋势。这意味着新药研发生产需求的下降，这会对CXO企业，尤其是在国内的CRO业务造成影响。

（资料来源：药品临床试验登记与信息公示平台）