微医成立10年才IPO，但医疗市场却变天了

编者按：本文转载至微信公众号“投资人说”，贝壳投研经授发布。

深耕互联网医疗十年后，微医旗下数字医疗板块微医控股有限公司在今年4月1日向港交所递交了IPO申请。

在一片质疑与赞美声中，微医终于向资本市场迈出了关键一步。

然而，三个多月过去之后，微医IPO进展依然静悄悄。

如今，互联网医疗三巨头——平安好医生、阿里健康和京东健康已经先后登陆港交所。

姗姗来迟的微医，能否讲出另一个新故事，成为互联网医疗的“第四股”？

01、“破局者”微医，十年磨一剑

从幕后走到台前，接受资本市场的检验，微医用了整整十年的时间。

微医原名挂号网，成立于2010。公司创始人廖杰远原本是一个“语音AI天才”，曾研发出了现象级产品“中国话王”。

但是，家人的一次求医误诊，让廖杰远深感医疗之痛，于是下定决心更换赛道，切入封闭的医疗体系。

当时，廖杰远选择了医疗里最边缘的业务——挂号，其初衷就是通过互联网解决就医挂号的痛点。

为了在一批同类挂号类网站中赢得竞争优势，也为了符合当时卫生部的规定，廖杰远做出了一个决定，“预约挂号作为公共服务，永远免费。”

复旦大学附属华山医院是挂号网的第一个大客户，它将医院5%的号源开放给挂号网，用户可在挂后网上查询医生出诊信息、预约挂号。

挂号网通过设计前置服务器的模式打通内外网，医院内网数据在几毫秒内和外网完成数据交互，但又不与外网直连，避免直连产生的安全风险和压力。

在今后的发展中，这一模式也逐步演化为微医云底层的核心板块。

然而，在早期发展过程中，微医仅仅只是扮演了一个“医疗IT系统提供者”的角色，无法找到有效的商业模式。

2015年12月，微医与浙江省桐乡市政府建立了全国首家互联网医院——乌镇互联网医院，首创了“医+药+险”的商业模式。

挂号网也在这一年更名为微医集团。

廖杰远“创业公司最根本的生命力是进化。只有让自己的进化领先于行业变化，创业者才有可能在行业变化中找到机会。”廖杰远表示。

从线上走到线下是微医的关键一步。对于真正的互联网企业而言，不仅要有线上连接和服务的能力，还要有线下接诊和支持基层的能力。

“很多人认为互联网医疗就是轻问诊，其实是‘轻舟已过万重山’。”在廖杰远看来，互联网医疗的终极形态是“医、药、保”的三医联动，这也是很长一段时间内业务的重点。

继乌镇互联网医院之后，2018年，微医建立首家专注慢病管理的互联网医院——微医泰山慢病互联网医院；

2019年，微医在山东泰安推出中国首个可由医保直接结算的市级慢病管理服务模式；

2020年，微医在天津推出中国首家以互联网医院牵头的省级数字健共体。

招股书显示，截至2020年末，微医在中国创建了27家互联网医院，2018年至2020年累计提供数字医疗问诊量超过4000万次，2020年一年内完成了超过1800万次的数字医疗问诊。

据弗若斯特沙利文报告，按互联网医院数量和数字医疗问诊量计算，微医已是中国最大的数字医疗服务平台，市占率达15.5%，比第2-5名所提供的服务总和还要多，稳稳位居行业第一。

02、守得政策之云开，未见盈利之月明

廖杰远曾经在接受媒体采访时，把自己比喻成“开凿隧道的人”，并坚信总有一天隧道能凿通。

众所周知，传统医疗是一个相当封闭和保守的行业，难以被轻易改变。不过，互联网强大的颠覆力量，正在为传统医疗提供更丰富的解决方案：一方面，通过分级治疗平台和远程医疗系统可以促进各级医疗机构之间的合理分工协作，提升优质医疗资源的可及性；另一方面，互联网技术的引入使得诊疗流程可以逐步实现线上+线下协作的方式，在不改变医疗严肃性的前提下提升效率与患者体验。

这也是近年来互联网医疗发展得到资本青睐以及政策大力支持的重要原因。

2018年，国务院发布《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》，明确鼓励医疗机构运用“互联网+”优化现有医疗服务，推动互联网与医疗健康深度融合，为互联网医院的发展注入强大动能。

2020年疫情期间，国务院、国家卫健委、国家医保局、国家发改委、网信办、工信部等更是连续重磅推出数条支持互联网+医疗健康发展，逐步打通了互联网医疗的政策环节。

尽管有政策的大力支持，但是在互联网医疗领域，亏损是普遍现象。

表面上看，互联网医疗的核心竞争力是“得病患者得天下”，然而在中国当下公立医院占据绝对优势、医生多元执业受限、医疗资源配置失衡，真正的逻辑在于得医院和医生才能获得病患。

这也是为什么微医必须通过整合线下医疗资源形成壁垒，从而在医疗服务的供给上获得优势。

目前，微医的业务收入主要来自医疗服务和健康维护服务两大板块：

一个是医疗服务，即微医提供线上线下一体化咨询、诊断和治疗服务；

另一个是健康维护服务，即微医通过会员式服务模式，向用户提供数字慢病管理服务和健康管理服务。

招股书显示，2018年至2020年，微医总营收分别为2.55亿、5.06亿及18.32亿，年复合增长率为168%；

虽然收入规模整体增速很高，但净亏损也在逐年扩大。

2018年至2020年，微医净利润分别亏损40.52亿元、19.37亿元及19.14亿元，累计亏损超79亿元。

除去可转换优先股公允价值变动和股份为基础的薪酬开支等因素的影响，调整后微医的亏损分别为4.1亿元、7.6亿元和8.7亿元。

从上述业绩表现上，微医目前还难言找到了一个令投资人满意的商业模式。

对于未来的发展规划，据招股书披露，微医将在已有能力的基础上，进一步壮大数字医疗服务的规模：

一是扩大城市覆盖和会员覆盖；二是继续开发创新增值服务和产品，以提高会员粘性；三是继续利用技术和数据分析能力，提高数字医疗服务的有效性和效率。

此外，微医还将通过战略伙伴关系、合作和投资等，持续发展业务。

03、另辟蹊径，PK互联网医疗“三大厂牌”

作为互联网医疗行业最大的未上市企业，吃瓜群众们难免会好奇它跟已上市的三大行业巨头——京东健康、阿里健康、平安好医生相比，有何与众不同之处？

从业务特征角度看，几家上市公司的确存在很大区别，这与母公司的基因密切关联。

阿里健康有阿里巴巴的撑腰，从医药电商业务出发，试图构建线上线下一体的互联网分级诊疗体系，布局医疗行业的数字新基建。

与阿里健康类似，京东健康的主营业务也是医药电商。自2019年5月从京东集团分拆以来，京东健康只用近一年半的时间就成功登陆港交所。

秉承京东“重模式”基因，京东健康组建了一支超过11万名全职医生和外部合作医生组成的医疗团队，向用户提供在线问诊、健康管理等服务。

尽管没有电商基因，平安好医生的优势和壁垒也不可忽视。

背靠平安集团，平安好医生拥有海量的保险资源和企业客户资源，在“健康险+健康管理”模式方面如鱼得水。

今年，平安好医生专门组建了保险事业部，推进跟平安健康险的线上业务深度合作，通过联合开发定制化的医疗健康+保险服务组合产品等方式，实现医疗健康服务与保险服务的相互赋能。

除了行业内的巨头，行业外的互联网巨头也对医疗这块大蛋糕显示出了浓厚的兴趣。

今年以来，美团上线了“百寿健康网”，提供“药品供应/求购”、“医药招商/代理”等服务；拼多多完成了“多多健康”App的开发，其官网也已完成了备案；快手确定了“小愉”这一新的综合医疗业务品牌类，并成立了广州依尔综合门诊部有限公司，积极开拓线下医疗市场。

面对各路巨头的前后夹击，微医“剑走偏锋”，淌出了一条最难走的路——从医疗服务和健康维护服务领域打突围战。

从医疗服务环节看，用户可通过微医APP和数字化健康终端，获得在线预约、线下首诊、病历获取、在线复诊、电子处方、处方配药和在线结算（医保+商保）等服务。

从医疗服务内容看，微医提供的综合医疗服务主要包括在线复诊、线下医疗服务，例如首诊、检查和治疗。

值得关注的是，为了缓解医疗资源的配置不均衡，提升医疗服务的可及性，微医还与基层医疗机构合作，实现了互联互通。

在最可能赚钱的数字慢病管理服务方面，微医推出了中国首个由互联网医院赋能、并可直接进行医保在线结算的数字慢病管理模式。

在这种模式下，微医为慢病会员提供线上线下一体化的治疗和管理；为地方医院提供技术辅助式解决方案。

截至2020年12月31日，微医的数字慢病管理服务会员已累计超过14.5万名。

2020年，微医每个数字慢病管理服务会员带来的年均收入约为人民币3600元。截至2020年12月31日止年度，微医的平均月付费用户数达2540万名。

另外，微医还能够为企业员工及终端用户提供一体化健康管理服务，涵盖在线诊疗、转诊、健康监测和健康指导等。

截至2020年12月31日，微医此项服务已覆盖200多家企业客户、超过1900万名会员。

04、命途多舛，IPO会否再推迟？

作为互联网医疗行业的明星企业，微医自成立以来，获得了诸多资本的青睐。

截至目前，微医已经完成多轮融资：

2012年1月，微医获得由晨兴创投、风和投资共同投资的2200万美元A轮投资；

2014年10月，获得由腾讯领投，复星资本、晨兴创投、启明创投共同投资的1.064亿美元B轮融资；

2015年9月，获得国开金融、腾讯、复星医药等共同投资3.94亿美元C轮融资。

2018年5月，微医宣布完成5亿美元融资。融资完成后，微医的整体估值飙升至55亿美元，成为医疗健康科技领域最大的“独角兽”之一。

最近一次融资发生在2021年2月，微医获得了来自红杉资本和千禧投资的4亿美元Pre—IPO轮融资,此次融资之后,微医控股估值达67亿美元。

有消息称，此次微医控股赴港IPO拟募资20亿-30亿美元，上市后估值有望达到150亿美元。

令人担忧的是，微医此次IPO能顺利进行吗？

4月1日，微医在深耕互联网医疗十年后，终于向港交所递交了IPO申请。在一片质疑与赞美声中，微医向资本市场迈出了关键一步。

然而，三个多月过去之后，微医IPO进展依然静悄悄。

事实上，微医在过去两年间，不止一次对媒体透露过上市的计划，却因种种原因一再被搁置。

其中，盈利模式不清晰被认为是微医迟迟未能上市的主要原因，政策风险也是一个很大的未知数。

如此看来，微医想要说服资本市场买单，似乎并不是一件容易的事情。