三年合计亏损65亿元，上市会成为叮咚买菜的“救命稻草”吗？

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6月9月早间，上海壹佰米网络科技有限公司（“叮咚买菜”）正式向美国证券交易委员会递交招股书，计划在纽交所上市，股票代码为“DDL”，联席主承销商为摩根士丹利、瑞信、美银。

招股说明书显示，此次IPO融得的资金，预计约10%用于投资技术和供应链系统；30%用于投资上游采购能力；50%用于提高现有市场的渗透率并扩展到新市场。

数据来源：叮咚买菜官网。

据招股说明书显示，叮咚买菜2020年实现营业收入113.36亿元，较上年同期的38.8亿元大幅增长192%；净亏损31.77亿元，上年同期录得净亏损18.73亿元，亏损额进一步扩大。

值得注意的是，叮咚买菜2019年和2020年的净亏损率分别为48.3%和28.0%。

此外，招股说明书还显示，2021年一季度叮咚买菜实现营业收入38.02亿元，较上年同期的26.04亿元增长46%；而同时盈利指标依旧保持亏损状态，2021年一季度实现净亏损13.85亿元，而上年同期录得净亏损2.45亿元。

数据来源：叮咚买菜招股说明书。

此时大家是否会和笔者一样产生一个大大的问号，为什么2020年叮咚买菜在营业收入大幅增长的同时非但没有实现利润，反而亏损在不断扩大？

其实答案很简单，主要系叮咚买菜营业成本较高所致，而营业成本主要为销货成本和履行费用，其中销货成本主要包括叮咚买菜直接销售的产品的采购成本，履行费用主要包括送货员和工人的外包费用，以及场地租赁费用。

2019年至2021年一季度，叮咚买菜销货成本占净收入的比例分别为82.9%、80.3%和81.1%；履行费用占净收入的比例分别为49.9%、35.7%和39.0%，两者合计远远超过净收入的100%，最终导致叮咚买菜2019年以来持续处于亏损状态，累计合计亏损额高达近65亿元。

此前，叮咚买菜创始人梁昌霖曾表示，“公司经营一年以上的前置仓，日均单量在1000单左右，客单价达到65元的情况下，才能实现盈利。”

截至2021年一季度末，叮咚买菜的现金及现金等价物为44.1亿元。而按照2021年一季度的经营现金流粗略估计，这样的储备可能不能撑到今年年末，因此迫切需要上市融资。

除此之外，叮咚买菜所处的生鲜电商行业无疑是一个激烈竞争的烧钱行业，需要大笔资金不断投入来扩大市场占有率，并随着进入该行业的玩家越来越多，生鲜电商也进入了白热化竞争阶段。

同时值得注意的是，叮咚买菜主要竞争对方之一的北京每日优鲜电子商务有限公司（“每日优鲜”）也于同日正式向美国证券交易委员会递交招股说明书，拟于纳斯达克上市，证券代码为“MF”，摩根大通、花旗、中金公司、工银国际等为此次IPO的承销商。双方也正式拉开了争夺“生鲜第一股”的帷幕。每日优鲜的问题，博望财经在此前的《三年合计亏损74亿元、身处竞争激烈生鲜电商行业的每日优鲜能否依靠零售云业务抢占“生鲜电商第一股”？》一文中已经分析过，本次重点看一看叮咚买菜的典型问题。

毋庸置疑的是，叮咚买菜虽备受资本“青睐”，但考虑到所处的生鲜电商行业竞争激烈，同时所采用的前置仓模式因巨大的履约成本不断侵蚀利润，导致三年来持续处于亏损状态，且亏损规模逐大。

01行业竞争加剧

生鲜产品作为大家日常生活的必需品，消费群体可谓庞大，并伴随着中国居民收入的不断上升，生鲜产品的市场需求持续增长。根据国家统计局数据，2018年中国水产品产量达到6469万吨，水果产量突破2.5亿吨。

生鲜消费具有刚需、高频特点，市场空间超5万亿。但过往由于生鲜品类易损耗等痛点，线下农贸市场和商超是生鲜主要渠道，而电商渗透率仅有9.1%（2020年）。但随着我国电商行业的蓬勃发展，网络购物快速普及，为生鲜电商行业的发展奠定了坚实的基础，冷链物流设施的增多、冷链仓储技术的进步促使生鲜产品的损坏率持续降低，推动了生鲜电商行业的发展。此外，由于年轻群体逐渐成为家庭消费主力，叠加疫情催化和部分电商新零售业态涌现，生鲜领域的电商渗透率正在持续提升。

根据头豹研究所研报显示，在多因素推动下，中国生鲜电商交易规模从2014年的243.3亿元迅速增长至2018年的1798.9亿元，年均复合增长率高达64.9%。预测未来随着中国经济的持续发展，以及生鲜电商行业中经营模式和相关技术的不断进步，中国生鲜电商行业仍将保持快速增长，预计到2023年，市场规模突破6700亿元。

数据来源：头豹研究所报告。

此外，根据艾瑞咨询数据，2023年我国生鲜电商市场规模有望突破1万亿元，渗透率将接近20%。

数据来源：艾瑞咨询、开源证券研究所。

尽管生鲜电商行业发展空间广阔，但是随着进入该行业的玩家越来越多，生鲜电商行业无疑是进入了白热化竞争阶段。

根据中国电子商务研究中心早前数据，国内生鲜电商领域约有4000多家入局者，其中仅有4%营收持平，88%陷入亏损，最终只有1%实现盈利。截至2020年10月，我国在业/存续生鲜电商主体已达到1.68万家，市场竞争极其激烈。

目前生鲜电商模式主要分为自营和平台两类，其中自营型包括店仓一体（以盒马鲜生、超级物种为代表）以及前置仓（以叮咚买菜和每日优鲜为代表）；平台型则包括“流量平台+到家”模式和“社团拼团+到店自取”模式（以美团优选和多多买菜为代表）。

数据来源：Fastdata、开源证券研究所。

要知道，盒马生鲜背靠阿里，多多买菜的金主是拼多多，美团买菜背后是美团，如果叮咚买菜和每日优鲜都成功上市募资，在资本的加持下，生鲜电商的竞争会更加激烈。

02备受资本“青睐”

面对生鲜电商行业广阔的发展空间，资本也必然不会“缺席”。

据前瞻产业研究院统计数据显示，2020年上半年我国生鲜电商融资总额超过2019年全年，高达150.1亿元，而单笔融资金额创历史新高，达到4.1亿元。

要想说在生鲜电商行业中谁是资本的“宠儿”，笔者认为非属叮咚买菜不可。

根据天眼查显示，截至5月12日，叮咚买菜现已完成了10轮融资，目前市场估值约在350亿元。

数据来源：天眼查。

值得注意的是，早在2018年叮咚买菜就已经进行了5轮融资，投资方包括主要高榕资本、达晨财智、红星美凯龙、红杉资本等，随后2019年的B+轮和2020年的C轮还引入了龙湖资本、启明创投、BAI资本以及泛大西洋投资等众多投资机构，具体融资金额尚未披露。

而此次IPO前两个月，叮咚买菜又迎来两轮融资。4月，由DST Global、Coatue联合领投，老股东Tiger Global Management、泛大西洋投资、CMC资本、今日资本、红杉资本等持续加码，其他新股东APlus Partners、高鹄资本等共同对叮咚买菜开展了7亿美元的D轮融资；5月，叮咚买菜又进行了一轮D+融资，软银愿景基金以3.3亿美元入股，两轮累计融资金额达10.3亿美元。

通过上述数据可以看出，叮咚买菜平均一年就会有2~3轮融资，如此高频融资足可见其备受资本的青睐。但要清楚的是，在如此高频融资的背后，叮咚买菜依旧不够“挥霍”。

据相关数据显示，仅2020年一年，叮咚买菜就已经累计消耗逾20亿的资金。

03成本久居不下

据招股说明书显示，叮咚买菜于2017年5月上线，主打前置仓生鲜电商模式，首先在上海发展，2019年年末前置仓数量为550个，目前其已开通上海、深圳、杭州、苏州等9个城市，2020年4月叮咚买菜进入北京，正在通过补贴、优惠方式获取新用户。截至2021年3月31日，叮咚买菜在29个城市建立了950个前置仓。

数据来源：叮咚买菜App。

前置仓模式主要布局在一二线城市，消费人群主要以一二线城市白领为主。

据Mob研究院统计数据可知，在生鲜电商用户中，来自一线/新一线/二线的分别占比28.2%/30.5%/15%，合计高达73.7%，集中于一二线的分布特征非常明显。

数据来源：Mob研究所、开源证券研究所。

但目前对于叮咚买菜来说，下沉市场并不是件容易的事情。

据艾媒咨询显示，简化网络的流程、完善自提点的布局与快速服务和加大在三四线城市的推广将是未来生鲜电商行业发展的挑战。

要知道，前置仓模式在整个零售业都是重资产，叮咚买菜不仅要在市场上“跑马圈地”，而且要面对诸多包括商超、便利店、社区团购、菜市场等诸多竞争对手的侵袭，这就带来高履约成本。

据招股说明书显示，2019年至2021年一季度，叮咚买菜销货成本占净收入的比例分别为82.9%、80.3%和81.1%；履行费用占净收入的比例分别为49.9%、35.7%和39.0%，两者合计远远超过净收入的100%。此外，2019年至2021年一季度，叮咚买菜销售费用分别为2.604亿元、5.687亿元和3.183亿元，分别占当期营业收入的6.7%、5%和8.4%。

根据极光发布的数据显示，截至2020年11月30日，叮咚买菜App活跃用户为141.96万人，安装渗透率为1.09%。而排名前两名的生鲜电商App多点和盒马，活跃用户分别为220.72万人、203.65万人，安装渗透率分别为2.59%和2.02%，均远高于叮咚买菜。

综合来看，虽叮咚买菜备受资本“青睐”，同时伴随生鲜电商行业规模的不断壮大，前置仓位数激增，但与此同时，生鲜电商行业随玩家的增多而竞争日益激烈，同时所采用的前置仓模式因巨大的履约成本不断侵蚀利润，导致三年来持续处于亏损状态，且亏损规模逐大。毋庸置疑的是，上述因素短期内不可消除，叮咚买菜未来经营面临较大不确定性。

虽同为前置仓模式，但每日优鲜选择了多元化横向发展，在保留存量的基础上，开始转向，想成为一家生鲜技术输出公司；而叮咚买菜选择了纵深发展，坚持前置仓，并针对新消费人群进行供应链布局，想成为一家服务于新消费群体的生鲜电商生态平台。

前置仓模式的转变或为决定“生鲜电商第一股”花落谁家的根本原因。