德林社：Keep流血IPO：2年多亏损超50亿

编者按：本文来自微信公众号“德林社”，飞鲸投研经授权发布。

“让世界动起来”的Keep也要上市了。

日前，互联网健身品牌Keep正式向港交所递交招股书，高盛和中金为联席保荐人。若IPO成功，Keep将成为国内"线上健身第一股"。

资料显示：Keep成立于2014年底，2015年2月正式推出Keep在线健身平台，据灼识咨询报告称，Keep是中国及全球最大的在线健身平台。

上市前，Keep获得了9轮融资，投后估值超20亿美元。但是，目前keep仍陷亏损泥潭，2021年前三季度亏损24.58亿元（经调整后为亏损6.96亿），再加上2019年、2020年，调整前的亏损达到54亿。

去年亏损额骤增，主要是Keep在IPO前加大了“烧钱”力度，销售及营销开支大增，仅三个季度9个月就花了8.18亿，占同期收入的7成。背后发生了什么？

估值超20亿美元

国内日益增长的运动人群，创造了一个庞大的运动市场，诞生了Keep、咕咚这样的线上健身平台。

招股书称，Keep是一个以创新为核心、快速增长并以交付为导向的平台，为用户提供全面的健身解决方案，同时提供包括线上健身内容、智能健身设备和配套运动的产品等。

在健身内容方面，包括录播课和直播课两类，二者均由内部开发或由第三方（如达人和其他健身内容提供者）创建，其他则是智能健身设备和运动产品。

早年，Keep通过“自律给我自由”的Slogan，由小众的运动平台迅速破圈，圈粉无数。

招股书显示：2020年及2021年，Keep平台的平均月活跃用户分别为2970万及3440万，其中约有74.1%的人年龄在30岁或以下。

用户在增长，Keep的融资和估值也在节节攀升，IPO前，Keep已完成了9轮融资，融资金额超6.48亿美元，都是些顶级风投。

以2020年底F轮融资为例，软银愿景基金领投，高瓴资本、蔻图资本跟投，GGV、腾讯、五源资本、时代资本和BAI资本等老股东也追加了投资，融资金额3.55亿美元，对应公司投后估值约20亿美元。

去年前三季亏损24亿

尽管目前用户规模庞大、估值高，但是Keep至今还深陷亏损的泥潭。

目前Keep的营收主要来自四部分，包括运动产品收入、广告收入、APP会员、Keepland运动空间。

按招股书的说法，Keep产品在闭环的商业模式中相互促进，通过APP链接线上健身内容、健身设备、配套运动产品等，但这个闭环业务模式较为牵强，运动内容运动产品的链接较弱，运动品的粘性并不是想象那么大。

招股书显示，2019年、2020年以及2021年前三季度，Keep的营业收入分别为6.63亿元、11.07亿元、11.59亿元。

据招股书，Keep年度亏损由2019年的7.35亿元增加至2020年的22.44亿元；截至2021年前九个月，Keep报告期内亏损为24.58亿元。据此计算，报告期内Keep的累计亏损达54.37亿元。

经调整亏损净额仍分别为3.66亿元、1.06亿元、6.96亿元，无论是调整前还是调整后，亏损额在2021年均有所扩大。

Keep称，亏损主要是战略性地增加了流量获取和品牌推广方面的支出导致，此举是为了进一步获取、激活和留住用户。

从毛利来看，Keep的毛利率都在40%以上，但是激增的销售及营销开支侵蚀了公司利润。

招股书数据显示，2019年、2020年，Keep的销售及营销开支分别为2.96亿元、3.02亿元，销售及营销开支在总收入占比从2019年的44.6%下降到2020年的27.3%。

到2021年前9个月，该开支猛增至8.18亿元，占到同期收入的70.6%。此时，正值keep进入上市前的准备期。

这次烧钱，用户增长是比较明显的。

招股书显示，keep的订阅会员从2019年的80万增加到2021年的330万，增加了4倍以上，会员数据是漂亮，但是花钱烧出来的。keep为此付出的代价是，一方面经营亏损巨幅上升，另一方面毛利率也在下降。

Keep的困局

根据灼识咨询报告，截至2020年末中国为全球健身人群最多的国家，2021年的健身人群超过3亿，预计到2026年将达到4.16亿人，2021年至2026年的复合年增长率为6.5%。

但是，线上健身平台的市场空间和行业天花板明显，一二线城市的中青年群体饱和，再扩展人群有难度。

作为线上运动的独角兽，keep在合规、运营压力等方面的诸多挑战。

在违法收集信息和售后服务的通报或投诉中，不时可见Keep的身影。

早在2021年6月，国家互联网信息办公室通报了129款App违法违规收集使用个人信息情况，其中被点名的手机软件中涉及了Keep。

在黑猫投诉平台，关于Keep的投诉超2000条，投诉内容涉及产品质量问题、售后服务问题等。

除此之外，市场竞争压力较大。目前线下健身机构众多，除了品牌连锁，大大小小的健身房多如牛毛；而在健身用品方面，如小米等众多运动品牌均是潜在竞争者。同时，keep还面临着咕咚等大平台的会员竞争。

对Keep来说，最大的问题可能是来自于自身。Keep的盈利模式主要是通过APP卖货、卖课，缺乏护城河。而大部分用户只有在打算健身时才会打开，使用频次相对偏低。健身相比点外卖、购物等平台，是一种弱需求。弱需求决定了Keep低打开频次，也限制了其想象力。

目前，Keep之所以高增长，主要依于高营销投入，如果去掉这些投入，Keep还会有多少用户的自然增长？

对资本市场而言，IPO企业的盈利增长空间，决定了其估值水平，而Keep无论是会员人数还是商业模式，都面临着增长的天花板。

Keep的海外版Peloton在美国同样出现这类的问题，在会员人数达到一定阶段后，业绩增长显著放缓，正处于市值缩水、全球裁员的窘境。

Keep港股上市，市场会给出一个什么样的估值水平，我们拭目以待。