低估值的国轩高科，是不是锂电行业的价值洼地？
编者按：本文来自微信公众号“星空财富”，贝壳投研经授权发布。
早盘的时候还以为要开始回调了，结果作为主线行情的锂电板块，还是如此坚挺。
动力电池龙头宁德时代（300750）的股价高高在上，不少投资者嫌太高不敢买。于是便很自然地想到了一个问题：在锂电板块中，有没有股价便宜的上车机会？
按照这个思路，盘中一度涨停的动力电池厂商国轩高科（002074，以下简称“国轩”），可以先放在观察名单里。
国轩涨停的直接消息刺激，离不开昨天的一封公告。这份公告的主要内容，是落实与德国大众汽车集团的合作。
实际上，国轩跟大众的渊源至少要追溯到一年前。去年5月底，大众豪掷60亿元，成为国轩的第一大股东（持股比例26.47%）。也就是说，只用了一年时间，大众的这笔投资，就从60亿元增长到197亿元，翻了2倍不止。
既然大众作为产业投资者已经吃肉了，那么我们作为财务投资者，是否也能跟着喝口汤？
要探究这个问题，依然离不开行业内的横向比较。
2020年，我国动力电池装机量约为62.85GWh，其中有一半归了宁德时代（装机量31.5GWh）。而国轩2020年年报中披露的装机量，约为3.27GWh。也就是说，在装机量上，宁德时代是国轩的10倍。
图片来源：国轩高科2020年年报
如果仅凭这一点进行粗略估值，两者理论上的市值，也应该是10倍的关系。而实际情况是，宁德时代、国轩高科目前总市值大约分别是1.3万亿元、750亿元——前者是后者的17.3倍。至少这样看来，国轩在估值上，的确更友好。
但问题是，估值友好不能当饭吃。原因有2点：
1估值是市场反复交易出来的，其长期水位代表资金对公司的共识，高估值有高估值的道理，低估值自然也有低估值的道理；
2低估值≠安全边际。如果是因为基本面而看好一家公司（特别是行业龙头），那么低位估值区间，的确可以被作为安全边际。如果看好一家公司的出发点是低估值，那么这里的安全边际，反而是基本面，否则就会因为业绩下滑而导致估值越来越贵，而这也被称为“估值陷阱”。
如果国轩的业绩增速能超过宁德时代，那么两者估值之差会缩小，我们就不会掉进陷阱。国轩高科的安全边际，显然要看基本面。
在财务数据表现上，国轩其实并不理想。国轩去年24.72%的毛利率水平，并没有跟宁德时代（27.76%）差得太多。然而，国轩的净利率只有3.47%，跟宁德时代（12.23%）相差很远。这种情况的出现，可能与存货有关。国轩存货占营收的比重，在50%左右，远超宁德时代。
图片来源：国轩高科2020年年报
图片来源：宁德时代2020年年报
就产品而言，虽然宁德时代和国轩都有磷酸铁锂、三元锂，但国轩目前出货量的重心还在磷酸铁锂，而非更高端的三元锂。而两者的区别，也体现在下游客户名单上。
除了自造电池的比亚迪（002594）之外，其他新能源整车厂，几乎都将宁德时代作为首选供货商。就拿造车新势力来说，小鹏（XPEV）75%的动力电池来自能宁德时代，更有甚者，蔚来（NEO）和理想（LI）几乎全部依靠宁德时代供应。
相比之下，来自国轩的供应，只在上汽通用五菱那里占大头（45.6%）。虽说后者打造了红菱宏光mini EV这样的爆款，但因为它主打的是薄利多销，五菱自然要向供应商压价。这种订单接起来，供应商未必心里舒服。
能拿到五菱宏光的订单，意味着国轩未来的重点，还是低价先行的磷酸铁锂。尽管业内普遍预计，磷酸铁锂的占比将上升至50%，国轩肯定会因此受益，但问题是国轩的业绩增速是否会超过宁德时代？
磷酸铁锂没有被宁德时代放弃，相反，董事长曾毓群还公开看好其前景。而且，宁德时代在客户名单上积累的优势，是国轩暂时不具备的。在没有发现盲点的情况下，国轩业绩增速想要反超，是不容易的。
大体上讲，宁德时代只要自己不懈怠，其龙头地位就是稳的。行业龙头享受估值溢价，行业追赶者低估值，都是很自然的。两者之间不能对标、等价。低估值是相对的，不是绝对的。如果行业追赶者上涨，而龙头不涨，那么龙头的估值反而就便宜了。这样一来，还不如去做龙头，心里更踏实。
低估值策略，本质上始终均值回归的思想。一方面，只有出现较大偏离的时候，才可能有利润空间；换句话讲，在用这种策略时，我们要降低盈利预期。另一方面，如果出现极端偏离，这时反而要警惕了，毕竟低估值可能真的是资金不看好。
真正想把握低估值的机会，避免掉进陷阱，要比做龙头更费脑。这是因为在龙头股上，市场已经帮我们排过雷了，而低估值是否有雷，就得靠我们自己去排了。
指数方面的情况也是类似。早盘的时候还说创业板回调，但收盘一看，回调的原来是上证指数。
从一季度末的年内低点以来，上证无论是指数走势，还是成交量，都是围绕着水平轴线上下波动。而创业板则是量价齐升。
每当这种时候，就会有人想要卖出盈利仓位，去补亏损仓位。其实这种做法未必可取。因为照目前的情况看，行情正在走向强者恒强。最佳的时机，恐怕还要等到强弱反转的那一天。
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