并购基金是什么？Pre-IPO投资基金发展困局分析？

并购基金

并购基金作为私募股权基金（PE基金）的一种，是指专注投资于企业并购的基金，其通常的运行模式是以股权收购的方式参与或取得目标企业的控制权，然后通过重组、资产置换等方式来提升企业的资产质量和营运水平，在持有一段时期后通过溢价出售的方式取得并购的收益。目前并购基金的操作以杠杆收购为主，它选择的对象是成熟企业，目标在于获得企业的控制权和管理权。

Pre-IPO投资基金发展困局

1.同质化、功利化和高估值化的倾向越来越明显类似于疯狂炒媒、炒楼、炒股的状态，私募股权投资基金已经成为资金趋之若鹜的对象，"全民PE"的背后却是私募股权投资基金机构一窝蜂地涌向Pre-IPO项目，市场对机构要求的不再是专业能力，而是获得项目信息、出高价抢项目的能力。这种"全民PE"风潮的后果是GP越来越多，LP越来越少，而好项目也越来越难找，要价越来越高，一级市场上项目估值从原来的8~10倍市盈率，一路涨到15倍乃至20倍，甚至高于国外成熟市场二级市场的估值水平。估值泡沫显示出市场的非理性，使得 PE投资的风险越来越大，市场缺乏理性的价值标杆。

2.IPO项目否决率逐渐提高，发行市盈率越来越低

根据WIND的统计，2009年发审委IPO项目审核通过率为84.92%,2010年为82.54%，2011年全年IPO审核通过率下降为77.66%，证监会审核尺度趋严、拟上市企业整体质量有下降趋势。

2010年12月首发平均市盈率升至最高的75.88倍之后，IPO项目的首发市盈率以极快的速度降低;2011年全年IPO家数278家，同比下降20%，平均首发市盈率（发行后）降为46倍、较2010年的59倍下降近25%，特别是2011年下半年首发市盈率均值快速回落至37倍。尽管一级市场上新股首发市盈率已大幅走低，但破发局面仍未改善。私募股权投资基金机构的股权尚未解禁，面对的便是大幅下跌的股价。

Pre-IPO投资风险加大，投资机构数量激增，恶性竞争加剧，风险防范流于形式，证监会审核趋严，IPO否决率逐渐升高，企业高速的业绩增长越来越难以维持。私募股权投资基金行业进入黄金发展期，但国内市场80%私募股权投资基金都集中在争抢 Pre-IPO项目的局面必然需要调整。而在欧美成熟的市场中，私募股权投资基金中超过50%都是并购基金。从目前的市场形势来看，并购基金将是国内PE未来的发展方向。与IPO业务相比之下，并购交易相对复杂，对基金管理人的专业化要求较高，并购基金不大可能出现数量激增，互相抬价的恶性竞争局面。而且，国家政策层面出台多项鼓励措施，并购活动日趋活跃，并购基金大有可为。

3.并购基金与其他类型PE基金的主要差异

并购基金

（1）投资行业不特定，即投资于上市公司也会投资于非上市的企业;

（2）所投资企业一般有稳定现金流、相对成熟;或为已经上市的公司∶

（3）可根据投资企业或项目的具体情况参股或控股被投资企业;

（4）交易方案相对复杂，退出渠道多样化（IPO、并购、售出、管理层回购等）。

其他类型的私募股权投资基金

（1）一般仅投资于非上市企业，投资领域专注于某一个或某几个特定行业;

（2）主要投资于初创期或成长期的企业;

（3）参股标的企业;

（4）交易方案较为简单，退出渠道相对单一。

4.并购基金国内市场环境

就现阶段而言，并购基金的国内市场在国企改制的时代机遇背景下面临以下挑战∶1.国内民营企业家对出让控制权交易的接受度较低。项目资源有限，导致国内并购基金数量稀少，2010年国内并购基金占全部PE基金规模不足5%，其中比较有名气的国内并购基金仅有弘毅、鼎晖、厚朴、建银国际等少数几家。

当前市场发展状况，促使并购重组市场日趋活跃，这为并购基金发展提供了良好的机会。2010年8月国务院27号文发布后，多部委联手发布实质性落实政策，促使本轮以产业结构调整升级为主线的资产并购重组迎来新的高潮，工信部推动八大重点行业并购重组以及国资委主导的央企资源整合成为亮点。国内并购市场规模空前放量，2010年完成并购交易622宗，披露价格的501宗，交易并购总金额348亿美元，同比增长达111.6%2011年并购交易量再创历史新高，交易案例数量和涉及金额均同比实现100%上增长。

政府部门鼓励并积极推动组建并购基金。证监会、国资委、发改委等部委在国务院27号文"积极探索设立专门的并购基金等兼并重组融资新模式"的要求下，积极推动政策型并购基金的设立。证监会明确提出支持包括设立并购基金等并购融资模式的探索，并拟与发改委联手牵头共同推动控股型和参股型并购基金组建，弥补上市公司此前过多依赖发行股份作为并购支付工具的方式。鼓励证券公司做并购基金试点，证监会对并购基金采取试点经营、积累试点经验、逐步推进的原则。

在市场与法律环境变化的推动下，私募股权投资基金经常是通过并购重组方式进行退出。IPO发行市场环境和审核政策的变化、私募股权投资基金规模和投资企业数量的"井喷"，导致单一的IPO退出通道日益狭窄，并购将成为私募股权投资基金的重要投资退出通道。未来私募股权投资基金并购退出的主要方式将是上市公司和非上市公司之间的重组并购交易，而上市公司新增股份将成为该类并购的主要支付手段;类似恒逸石化借壳ST光华（鼎晖系）、翔鹭石化借壳ST黑化（建银国际）等瞄准并购退出通道的基金投资案例会逐渐增多。