德林社：马可波罗IPO之旅：转世财童种下的“蛊”
编者按：本文来自微信公众号“德林社”，飞鲸投研经授权发布。
陈家茂的功夫茶凉了，如果不是马兴田，他的履历表上将再添加四个字：马可波罗。在之前，陈家茂的履历表上写着：曾经主持康美药业、宜华木业、南洋股份、东方锆业、四通股份等项目的改制、辅导、上市申报等工作。现在，陈家茂主导上市的四通股份的老板黄建平，正率领马可波罗在IPO的道路上蒙眼狂奔，可陈家茂曾经种下的“蛊”是一道难关。
陈家茂在潮汕商圈是一个传奇人物，在很多大佬眼里，小陈简直就是“转世财童”。康美药业上市融资2.26亿，这是陈家茂保荐的第一单。之后的12年里，陈家茂主导了康美药业的9笔融资，融资规模335亿。源源不断给康美药业弄钱的陈家茂，被潮汕商人奉为上宾，他的老东家甚至在他老家揭阳挂牌成立粤东投行部，专门为潮汕帮搞钱。
在搞钱的道路上，除了康美药业因为财务造假虚增货币资金300亿，马兴田锒铛入狱外。宜华木业后来改名宜华健康，跟康美药业一个路数：造假。宜华健康造假利润27亿，现在也被证监会立案调查了，能不能逃过牢狱之灾，那就要看命数了。南洋股份现在改名了，东方锆业不断遭遇警示、整改、罚款啥的。唯有四通股份的老板黄建平还顺风顺水。
在康美药业风雨飘摇的时候，马可波罗的老板黄建平瞄上了四通股份。四通股份主要就是卖陶瓷，他的改制上市都是陈家茂助推的。2015年上市之后不久，四通股份就业绩变脸，2017年净利润下降30%，2020年更是下滑111%。2019年3月，那个时候的陈家茂还没有被证监会踢出投行圈，作为四通股份的保荐督导人，刚刚完成对四通股份的现场督导检查工作。黄建平控制的唯德实业成功进入四通股份后不到20天，陈家茂离开了四通股份项目。
黄建平入主四通股份有陈家茂的影子，进场后，黄建平立即通过四通股份全资子公司东唯新材跟黄建平实际控制的唯美陶瓷进行关联交易，东唯新材两个月之内向唯美陶瓷借款2.5亿。期间，东唯新材用2.26亿买了一块地皮。两个月后，四通股份向包括唯德实业在内的10名投资者进行增发，募资3.28亿搞高性能陶瓷材料。可是四通股份搞项目只花了2000多万，其余的钱都补充为流动资金，差不多都去买了银行理财。
到2021年，四通股份的业绩净利润飙涨761%。没有陈家茂这位转世财童，难道黄建平也可以化腐朽为神奇？不，马可波罗才是四通股份业绩飙涨的接盘侠。四通股份以3.8亿的价格将东唯新材卖给了马可波罗。黄老板用唯美陶瓷借钱给东唯新材，东唯新材拿地，资产规模做大，卖给马可波罗，既优化了四通股份的财务数据，又让黄老板旗下公司债权得到转移，如果马可波罗成功IPO，对不起，你们一起给黄老板的资本游戏买单。
没有陈家茂，黄老板的游戏很烫手的。陈家茂做康美药业项目的时候，造假造得让人辣眼睛，可还是将资本市场一众的分析师给感动的泪流满面。而马可波罗提交的IPO材料，同样让人辣眼睛。作为一个冲击IPO的接盘侠，从2019年到2021年，应收账款从21.89亿、24.75亿，一路飙升到28.63亿，坏账准备也从2.67亿飙升到6.19亿。
应收账款占到同期流动资产的30%左右，那么马可波罗的营收扩大了么？2019年营收81亿，2020年85.91亿，2021年93.65亿。如果说应收账款增加的同时销售规模增加，那么公司采取了压货销售冲业绩，可马可波罗的应收账款增加的同时，没有出现同比例的销售规模的增长。为什么？房地产大周期调整，以家装为主的陶瓷卖不动了。
陶瓷卖不动，货出去了，钱收不回来，资金是个大问题。马可波罗2019年短期借款29.58亿，2020年上升到32.45亿。当期的货币资金分别为16.95亿和17.94亿，负债率维持在70%以上。到了2021年，马可波罗的短期借款降到22.86亿，货币资金提升到27.19亿。大量的货币资金从何而来呢？在IPO的募集资金中，马可波罗要用8.6亿补充流动资金，这个金额跟2021年降低的10亿短期借款相近。
更为关键的是马可波罗尽管短期负债降低了，可是一年内到期的非流动负债高达43.74亿，长期借款高达72.77亿，加上短期借款，三项合计有息负债将近140亿，货币资金只有27亿。
马可波罗的大客户里除了恒大集团，荣盛地产、华夏幸福等都暴雷了。值得关注的还有黄建平控制的唯美装饰，在2019年和2020年是马可波罗的大客户，外协采购占比最高将近40%。财务报表中的资金是个大问题。
关联交易往往都是利润的调节利器，无论是四通股份通过跟马可波罗交易，让四通股份业绩一飞冲天，还是黄建平通过自己控制的公司为马可波罗采购，利益的公允性值得商榷。尤其是陈家茂主导的康美药业、宜华健康为首的潮汕企业频繁出现财务造假的情况之下，黄建平拿下四通股份依然有陈家茂的影子，自然马可波罗的财务状况格外令人瞩目。
面对马可波罗的IPO闯关，也许，老百姓会说，他们那都是乌龟啃西瓜，连滚带爬！
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