从数字看水羊股份的过去和未来
每次研究公司，我最喜欢看的就是财务报表。财务报表记录着企业的过去，也预示着企业的未来。今日的主角是水羊股份。
一、营收端
2014-2017年公司营收与利润均处于快速增长期，2017-2019年收入增速放缓，同期归母净利润出现负增长，2019年归母净利润下降79.17%至0.27亿元，主要由于2018年电商内部流量红利逐渐消失，叠加平价面膜行业竞争加剧，公司业务拓展与盈利能力双双承压。2019年下半年起，随着公司积极调整产品结构，营销端拥抱短视频、直播等新媒体、新营销方式，同时海外代理业务实现快速发展，收入与业绩均有所起色。2020年Q1即使在新冠疫情影响下，公司仍实现了营业收入5.17亿元，同比增速恢复至34.03%；实现归母净利润0.03亿元，同比增长489.81%。具体来说：
（1）分品类看，公司以面膜品类起家，2015年面膜品类（贴式面膜+非贴式面膜）收入占比超过85%，此后，一方面公司有意拓展其他护肤品类，另一方面平价面膜市场竞争加剧，2015-2019年公司贴式面膜营收占比迅速下降，由78.77%降至37.31%，非贴式面膜营收占比呈波动上行的态势，至2019年达到9.55%。
近年来，公司自有品牌尝试发展水乳膏霜品类，同时代理品牌以水乳膏霜类护肤品为主，推动水乳膏霜品类占比迅速提升，至2019年收入占比已达到46.12%，反超贴式面膜成为第一大品类。
（2）分区域看，以代理销售为主的境外业务快速发展，至2019年境外收入5.44亿元，同比增长34.65%，占比达到22.54%。公司境外业务主要为采购代运营的国际品牌产品（如丽得姿、城野医生等），出售给境内消费者。2017年来境外业务快速发展，收入从2017年的2.12亿增长至2019年的5.44亿，占比从12.88%上升至22.54%，主要由于国际代理业务不断发力，帮助合作品牌实现良好的销售成果。2019年在境内业务收入基本持平的情况下，境外业务同比增长34.5%，成为拉动全年营业收入的重要因素。
二、利润端
2015年至今公司毛利率持续缓慢下滑，由55%降至50%左右，主要由于大众护肤品与平价面膜市场近几年竞争激烈，且线上销售价格透明，使得公司产品毛利率承压。
分品类看，贴式面膜与水乳膏霜毛利率均在50%左右波动，贴式面膜毛利率在2018年显著下跌后于2019年企稳回升；水乳膏霜毛利率2019年下滑明显，预计于低毛利代理业务快速增长有关。
公司净利率2017-2019年下滑明显，从9.61%下降至1.05%，除毛利率因素影响外，主要由于公司为应对市场变化，加大渠道建设与营销投放致使费用增加，短期利润端承压。
三、费用端
2015-2019年公司销售费用率从30.83%上升至43.15%，主要由于公司所处市场环境发生变化，公司为维持市场份额加大了线上平台推广服务投入，同时运营人员扩充使相关职工薪酬提升。
公司管理费用由2015年的12.97%降至2019年的4.26%，管理效率不断提升，2019年主要得益于咨询服务费与股份支付的支出减少。
公司研发投入相对稳定，研发费用率维持在2%左右，近几年略有下滑主要系收入端代理业务占比提升，实质上研发费用/自有品牌收入比例维持稳定。
四、营运能力
2017-2019年公司存货显著提升，主要系代理业务扩张带来的各品牌储备库存增加。公司存货2018、2019年上升明显，至2019年达到7.38亿元，主要由于公司从2018年开始拓展品牌代理业务，2019年代理业务承接提速，2019下半年强生集团旗下品牌陆续切换至公司运营，在承接初期公司需进行各品牌产品的安全库存储备，导致库存短期增加迅速，存货周转天数提升至199天。但随着品牌代理业务逐渐步入正轨，叠加以强生为代表的大集团对区域库存的严格控制，预计公司存货会逐渐改善。
应收账款周转天数保持在16天左右，周转较快。公司应收账款主要来自线上与线下渠道的经销商，由于公司线上直营模式占比较高，整体应收账款规模较小，对应周转天数稳定在16天左右。2020年一季度受到新冠疫情的影响，公司应收账款略有上升，应收账款周转天数增加至23.32天。
总结一下：水羊股份近几年在波动中成长，2014-2019年公司营收增速逐渐放缓，利润端波动下行。2020年业绩拐点初现，2020Q1营收与利润均显著改善。在期间，销售费用率显著提升，管理费用率、研发费用率呈下降趋势。在营运能力方面，由于业务扩张存货周转能力减弱。同时，由于线上直营模式占比较高，整体应收账款规模较小。
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