脱水研报:产品过渡为人造石墨，负极后来居上，中科电气高速成长！

公司磁电装备业务以磁电应用领域、电磁冶金技术为核心，建立了广泛的产学研合作关系，搭建了多场耦合数值模拟分析平台，创建了相对完备的电磁冶金数据库。建立了一套成熟的产品设计开发流程，并借此不断巩固和加强了在电磁冶金行业的领先优势。

2009年12月25日公司在深交所创业板上市，是国内电磁行业唯一一家上市公司。

据西部证券研报分析，公司是国内磁电行业龙头，2017年通过外延并购与内生增长的方式进入负极石墨领域，目前在二线梯队处于领先地位。

一、磁电装备+锂电负极双驱动，负极后来居上

公司业务结构优化，业绩快速提升。2018-2021H1公司营业收入分别为6.19/9.29/9.74/8.23亿元，同比+47.22%/50.02%/4.79%/125.7%；归母净利润分别为1.30/1.51/1.64/1.59亿元，同比+174.54%/15.99%/8.34%/166.6%。自2017年公司成功收购星城石墨后，负极材料业务为公司注入活力，公司改变单一盈利模式，开启“磁电装备+锂电负极”双主营业务模式。受锂电下游需求带动，公司负极业务拉动公司业绩快速增长。

今年以来，受限于行业石墨化产能不足，外协石墨化成本明显上升，公司利润率水平面临较大压力。另一方面，公司稳健迈出扩产的步伐，负极产销量快速提升，2021H1公司负极材料销量为2.35万吨，同比增长211.1%。

石墨化自供带动负极毛利率持续增长，公司净利率领先同行业。公司收购格瑞特实现部分石墨化自供，公司负极业务毛利率持续上升，由2017年的28.59%提高至2021H1的33.52%，位列行业前列。公司磁电装备位于龙头地位，保持稳定的盈利能力，毛利率保持在40%以上。同时，公司经营管理效率较优，净利率领先于同行业公司。

二、扩产+客户结构优化，公司或进入高速发展轨道

公司紧跟市场需求，产品结构已完成向人造石墨为主的过渡。目前公司产品以人造石墨为主，人造石墨出货占比由2016年的31%提升至2019年的80%，产品主体已从天然石墨转为人造石墨。公司产品目前主要用于动力电池和消费储能两大应用场景上，动力电池占比为95%。

公司预计2021年底负极材料产能达9.2万吨。2018年，公司负极材料产能为1.2万吨，主要集中于中科星城；到2019年底，公司形成2.2万吨负极材料产能，产能利用率达82.59%，供需关系日渐紧张。为了满足日益高增的下游市场需求，中科电气于2018年及2019年通过自有资金及进行非公开募集资金对格瑞特增加投资，用于格瑞特新增2万吨负极材料及1万吨石墨化产线的扩产建设。2020年底，中科电气负极材料产能为4.2万吨，石墨化产能为3.5万吨。2021年底，公司负极产能预计达到9.2万吨。

中期看，公司产能规划有望在2023年底达到25万吨，在前7家国内厂商中的产能占比将快速提升，预计在2023年超过15%，实现向第一梯队的跃迁。

负极材料一体化生产是负极厂商降本之路。根据GGII数据，石墨化产能释放以及规模化效应导致石墨化价格持续下行，自建石墨化加工的成本在1.0-1.2万元/吨。根据百川数据，2021年9月，石墨化委外加工均价为2.2万元/吨，石墨化自供能节省成本38%-49%。按照行业调研情况，预计今年石墨化产能继续紧张，外协石墨化加工成本将会继续保持上行趋势，而这一趋势估计到明年中才会迎来改善。我们根据翔丰华招股说明书、环评报告的数据对石墨化加工成本进一步拆分。根据我们的测算，石墨化成本占比最大的部分是电费（电费单价以四川、内蒙的工业电价平均数0.51元/kwh计算），占比约60%。布局负极材料一体化产线将是负极厂商降本的主要路径，而石墨化降本的关键是控制电费。

格瑞特+集能新材为石墨化双保险，公司石墨化自供率将超50%。公司贵州格瑞特生产基地目前拥有1万吨的负极材料石墨化加工产能，2019年定增项目扩产1万吨石墨化产能，2021年8月公司发布定增预案，拟于贵州大龙再投资4.5万吨石墨化产能。2018年公司入资四川集能新材，集能新材一期已有0.5万吨的石墨化加工产能，公司后续增资集能用于1万吨石墨化扩产。预计2022年底，公司权益石墨化产能自供比例超50%。

国内客户：公司已与多数国内主流锂电池厂商建立合作关系。目前公司国内客户主要为比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、苏州星恒、中航锂电等主流动力电池厂商，消费电池方面公司也成功切入了ATL供应链。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2020年，我国动力电池装机量为63.6GWh，其中公司主要客户宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、中航锂电装机量为49.7GWh，下游客户的超高市占率为公司负极材料的销量提供了较大保障。除继续深化与现有主要客户的合作，公司还积极拓展行业内优质客户。2020年，公司前五大客户销售额占年度销售总额比例为55.52%，我们认为，随着公司不断拓展新客户资源，公司的客户结构将实现优化，对主要客户的依赖度也将逐步降低，公司稳定运营将更加有保障。（西部证券）

总结：公司凭借过硬的产品质量与内部成本管控能力，获得了各大动力电池厂的订单，并且成功打入海外客户及消费电池供应链体系。