大单品优势突出，行业持续扩容，用友食品把握优势迅速崛起！

用友目前在泡卤凤爪领域已具备小龙头地位，在产品口味和全国化渠道方面已具备领先优势，目前扩展口味宽度，推新产品矩阵，加大空白市场覆盖力度。在提价红利逐步释放，叠加原材料价格高位回落，预计未来三年将持续实现较快增长。

据民生证券研报分析，有友在泡卤凤爪这一细分领域独占鳌头，为市场唯一9亿规模以上品牌，与1-2亿规模二线品牌形成断层差距。受益于公司深厚的产品及渠道实力，品类及口味扩张带来的量增空间，有望推动公司市占率进一步提升。

一、卤制品行业持续扩容，有友把握优势快速发展

随着宏观经济增长，居民收入不断提高，休闲零食行业迎来新一轮发展高潮，目前在万亿市场规模基础上仍持续较快增长。根据Frost&Sullivan数据，2020年中国休闲食品行业规模已达1.30万亿，10年复合增速12.22%。目前我国休闲零食行业仍处于快速增长阶段，产品种类不断丰富，消费者需求持续被探索开发，渠道更加多元化，下沉更为充分，市场空间不断扩大，预计未来仍将保持较快增长。根据Frost&Sullivan数据，2020年中国休闲卤制品市场规模1235亿元，由2011年268亿元增长至今CAGR达15.8%。

营收规模稳步增长，提价落地利润快速放量。从2015至2020年，营业收入从7.52亿元增长至10.93亿元，CAGR为7.77%，整体实现较快增速。净利润从1.08亿元增长至2.26亿元，CAGR达15.93%，净利润相比营收有更快增长，显示出有友较强的盈利能力。2019年凤爪原料价格大幅上涨，公司对凤爪系列进行提价，市场需要一定时间适应，短期拖累当年营收。2020年提价落地，叠加疫情利好休食需求，凤爪营收重回较快增长模式。另受中美贸易摩擦影响，由美国采购的火鸡翅供应量急剧下降，公司不得不在2019年暂停火鸡翅产品的生产，造成了少量的营收亏损。同时，公司大力推广猪皮晶，2020年贡献营收0.76亿元，初具大单品潜质。

泡椒凤爪大单品优势突出，稳定贡献有友80%左右营收。1987年鹿有忠创办有友大酒店，经营过程中发现泡椒风味菜品倍受欢迎，于1997年创办有友食品，专营泡椒凤爪，经过二十余年虽已发展出多类泡卤休闲食品，但泡椒凤爪依然是最受消费者欢迎的产品。21H1泡椒凤爪占主营收入80.8%，达4.87亿元，2020年为9.13亿元。在2019年及以前有友通过泡椒凤爪这一招牌产品拓展全国市场，凤爪规模持续扩大，占比随之上升。2020年随着猪皮晶的大力推广，凤爪占比有缩减趋势，验证有友在打造大单品方面的充足潜力。

二、产品扩充+渠道扩张，双轮驱动公司成长潜力

袋装凤爪销量占比达90%。根据公司招股说明书披露，2016-2018年袋装凤爪销量相较迷你装有绝对优势，占总比例稳定保持在90%。袋装凤爪中180g装最受欢迎，2018年占销售额比重33.31%，在总体销量明显增长的同时保持了相对稳定比例。

新品加速研发，带来产品端量增动力。公司在经典山椒凤爪优势基础上，2020年研发上新柠檬、藤椒、香辣三种口味，形成山椒、酸菜、椒香、柠檬、藤椒、香辣6种口味矩阵，丰富泡椒凤爪产品系列。并于2021年上新无骨凤爪和鸭掌，将口味研发实力复制向新产品，实现品类扩张。公司于2020年提出了“2+3+3”的目标，即每年至少推出2个新品，至少储备3个研发新品，至少进行3项工艺改进。在大力推进研发创新，扩充产品矩阵的情况下，将不断加深产品端核心竞争力，有望带动长期增长动力。

公司渠道以经销为主，直营为辅。公司主要采用经销和直营两种销售模式，其中直营模式包括商超及电商平台渠道。经销商覆盖渠道主要包括现代零售渠道、传统零售渠道和特殊渠道。2019年公司经销/直营模式分别实现收入9.80/0.25亿元，近年经销销量占比持续稳定在97%左右。2019年经销/直营毛利率分别为34.14%/53.54%，多年基本保持稳定。

公司经销商网络布局及管理较为完善。目前公司拥有近750家经销商，形成较为完善的全国性经销商网络，终端渗透能力强。在经销商管理方面，凭借一定的产品竞争力和品牌知名度，有友能够及时根据一线销售人员收集的市场信息和情况主动进行经销商的优化调整，从而避免渠道重叠、消除内部竞争，提升区域市场的整体运营效率，实现整体销售规模的持续增长。

经销商主要集中于西南及华东地区。截至2021年6月末，公司拥有经销商736家，分布于全国但主要集中于西南和华东，两地分别拥有266/190家经销商，合计占比62%。从经销商数量变化趋势看，2018年经销商数量明显下滑，而后逐年稳步递增。2018年公司主动优化经销商结构，削减华东和西南经销商数量，并强化对重点经销商的管理和服务，主要措施为变更增长潜力较小及销售额较低的经销商的合作模式，不再直接签订销售协议而改为由本地大经销商间接供货。（民生证券）

总结：受益于公司深厚的产品及渠道实力，品类及口味扩张带来的量增空间，有望推动公司市占率进一步提升。