在建里程4000公里，投资超5000亿，四川路桥布局新能源业务！

2015年，公司正式改名为四川路桥建设集团股份有限公司。公司共拥有10家控股子公司，业务内容涵盖了锂电池新能源、公路桥梁工程施工及投资运营、水力发电等业务板块。

据东方证券研报分析，20年四川省完成公路/铁路投资1834/380亿，十四五期间计划完成公路水路/铁路投资8000/7000亿。四川财政收入增长稳健，20年获得转移支付金额位列所有省市首位，保障了基建资金需求。

一、四川基建龙头，实控人为国资委

公司主营业务为建筑施工，占收入比重80%。公司主要从事“大土木”基础设施领域的投资、设计、建设和运营，并在清洁能源、矿藏资源、新型材料、现代服务等多元产业进行拓展开发。其核心子公司四川公路桥梁建设集团有限公司具备公路工程施工总承包特级资质和公路行业甲级设计资质，业务遍布国内绝大多数省份以及非洲、中东、东南亚、欧洲、大洋洲等20余个海外国家，是路桥建设水平处于国内前列水平的企业。2020年，公司主营业务中，工程施工、贸易销售、PPP及BOT运营分别占总营收的79.76%/16.21%/2.90%，其中贸易销售板块收入主要是部分下属子公司作为贸易商参与钢材、水泥等大宗原材料销售，且近几年经营范围又逐步拓展至焦炭、燃料油等衍生产业链商品贸易；PPP及BOT板块收入主要来自成德绵、成自泸、内威荣、自隆和江习古5条高速公路的运营收益。

公司股权结构较为集中，实控人为四川国资委。2009年公司通过转让自身股份的方式参与组建四川铁投集团。该公司是按照四川省委九届四次全会关于“打造西部综合交通枢纽，建设西部经济发展高地”战略决策部署要求，由四川省人民政府出资设立的特大型国有投资集团，致力于铁路和公路的投资建设，以及铁路沿线矿藏资源、土地整理、水电新能源的开发，是公司最大的股东。自2019年起，铁投集团通过增持、认购、定增等方式持续增持公司股份比例，直至2021年4月，铁投集团计持股份占四川路桥总股本的68.01%。

公司为控股股东旗下最大的基建施工平台。由于蜀道集团本身为投资平台公司、不开展工程项目施工业务，因此在其个别报表上不确认相关的施工收入，旗下子公司的施工收入则在其合并报表中反映。近几年来，公司的施工收入占集团全部子公司施工收入的比例超过90%，在集团内的施工主体地位凸显。

仅完成在手项目，预计控股股东未来5年内平均每年完成高速公路投资额超800亿，其中绝大部分将由公司承接。根据蜀道集团公司，截至2021年3月末，公司主要在建拟建高速公路项目共计26条，建设里程为3935.48公里，总投资5198.82亿元，累计已完成投资1047.74亿元，尚需投资4151.08亿元，若假设未来5年内完成剩余投资，年平均投资额将达到830亿。考虑到公司在集团内的施工主体地位，我们预计未来中标集团新项目的比例将较大。

公司目前在四川省内市占率不到35%，控股股东的持续订单支持有望大幅提升公司的市占率。假设公司施工业务收入全部来自四川省内以及公路建设领域，我们采用公司收入与当年四川省公路建安投资的比值来近似测算公司的市占率。由于四川省未公开公路投资中的三大分项（建安工程、设备购置、其他费用）具体数值，我们根据国家统计局发布的全国道路运输业固定资产投资分项结构，计算出建安工程占比来估计四川省公路投资中的建安工程投资规模，其中2020年统计局未公布建安工程数据，我们假设与2019年占比相同。

二、十四五规划进一步推进多元化布局

积极布局新能源发电业务，未来有望继续保持增长。公司依托四川省内的自然地质资源优势，在水电、风电和光伏等清洁能源领域积极开展投资运营。目前公司已控股4座水电站，合计装机容量23.2万KW，参股40%的双江口水电站建设进度如期推进，预计2024年投产后装机容量可达200KW，是大渡河流域最重要的梯级电站开发项目之一。风电及光伏投资方面，公司参股的汉源铁能新能源开发有限公司拥有风电项目已投产总装机量达4.75万KW，铁投环联能源股份有限公司拥有光伏项目已投产总装机量10万KW，目前均处于商业化运营状态。

水电运营模式成熟，为公司贡献稳定盈利和现金流。现阶段公司将运营模式成熟的水电优质资产纳入了合并报表，近几年水电板块的收入和毛利率均保持在稳定水平。未来随着风电、光伏等其他参股资产运营成熟、盈利稳定后，不排除公司会进一步收购股权实现并表，新能源业务依然具备成长空间。

国内外对新能源汽车政策持续加码，三元正极材料前景广阔。国内双积分政策基本保障了新能源汽车中长期发展规划对2025年新能源汽车渗透率实现20%的目标；欧盟碳排放政策也从车企端施压，严逼传统车企向电动化转型。美国拜登执政将更有利于其能源改革，且目前美国新能源汽车渗透率相对比中、欧较低，未来电动化空间较大。随着新能源车产销量的增长，动力电池的需求有望迎来爆发，正极材料是锂电池最重要的原材料，在其成本中占比达到40%，而在四种主流正极材料中，三元正极是应用最广泛的，近几年占比均在50%左右，因此未来三元正极材料将是最受益电动化趋势的原材料。（东方证券）

总结：公司积极布局光伏发电，参股的风电/光伏项目已进入商业化运营。锂电方面，十四五期间将持续发力三元正极材料领域，在三元正极市场较为分散的竞争格局下，不排除公司仍有后发突围的机会。