脱水研报:电源结构合理，福能股份基本面稳健向好！

截止2021年1季度，三峡集团旗下的三峡资本持有公司股份9.27%。公司主要分为三大业务板块，其中传统的火电业务板块包括热电联产、燃煤纯凝、燃气发电和供热业务，新能源业务板块包括光伏发电、陆上风电和海上风电，其他业务板块主要包括重组前的纺织业务。公司主要的收入和利润来自于两大电力业务板块，2020年电力业务的营收和净利润占比均超90%。

据财信证券研报分析，公司海上风电均位于福建省内的优质海上风场，相同风场或邻近风场已投产项目如中闽海电一期利用小时在4500小时左右，兴化湾一期上半年利用小时在2200小时左右，因此公司海上风电项目投产后存在利用小时超预期的可能性。

一、电源结构合理，基本面稳健向好

从电源结构来看，公司目前仍以传统的火电（包括热电联产、燃煤纯凝发电和燃气发电三大类）装机为主，占比79.8%。截至2020年末，公司控股运营总装机规模519.30万千瓦，其中：风力发电100.60万千瓦、天然气发电152.80万千瓦、热电联产129.61万千瓦、燃煤纯凝发电132.00万千瓦、光伏发电4.29万千瓦。热电联产、燃煤纯凝发电和燃气发电三大类装机合计414.41万kw，占比79.8%；以风电和光伏为代表的新能源装机合计104.89万kw，占比20.2%。

风资源转好、装机同比增加以及需求向好，共同推动公司2021年上半年发电量同比增长15.5%。1）公司去年新并网的项目在今年上半年开始贡献发电量；2）上半年风资源向好，带动风电整体利用小时提升；3）在去年疫情造成的低基数效应下，上半年用电量需求回暖。在以上三个因素的共同作用下，公司2021年上半年累计完成发电量93.49亿千瓦时，同比增长15.50%；累计完成上网电量88.57亿千瓦时，同比增长15.28%；累计完成供热量461.33万吨，同比增长95.09%。

2020年，公司实现营收95.57亿元，同比减少3.90%；实现利润总额18.63亿元，同比增长13.67%；归母净利润14.95亿元，同比增长20.21%。公司近三年的营收稳定在95亿元左右，归母净利润在2017年下滑明显的主要原因是在气价上调和下游价格受管制的情况下，气电部分贡献的净利润出现了较大幅度的下滑。但随着气电替代电量政策的执行，气电业务板块受气价的影响逐渐得到解决。此外，随着公司陆上风电装机的不断增加，公司净利润开始逐年提升，毛利率和净利率也开始筑底企稳，2020年毛利率和净利率分别为23.9%和16.7%，较2019年分别提升3和3.4个百分点。

2021年上半年，公司实现营收57.83亿元，同比增长58.04%；净利润11.10亿元，同比增长218.65%；归母净利润9.49亿元，同比增长149.05%。净利润增速明显快于营收增速的主要原因是：1）上半年执行气电替代电量较去年同期增加23.29亿千瓦时，受此影响，晋江气电上半年实现净利润3.43亿元，较去年同期的-1.8亿元大增289.81%；2）报告期陆上风电在运装机规模增加，上网电量和盈利同比增加；受此影响，福能新能源上半年实现净利润4.43亿元，较去年同期的2.51亿元同比增加76.52%。

从净利润角度来看，公司可视为新能源运营商。虽然从电源结构来看，公司火电装机（包括热电联产、燃煤纯凝发电和燃气发电三大类）占比79.8%，但从净利润角度来看，随着新能源装机规模的逐步扩大，新能源业务板块的净利润贡献逐年增加，2020年达到53.88%，从净利润的角度来看，公司已经成功转型为新能源运营商。

二、海上风电毛利率接近65%，公司三大海风项目共计0.9GW

2015年6月，福建省政府与三峡集团签署战略合作协议，联手打造世界规模最大的海上风电基地和国际一流的海上风电装备制造产业基地。在装备制造方面，由福州国有资产投资控股有限公司与三峡集团共同成立福建三峡海上风电产业园运营有限公司，共建了福建三峡海上风电国际产业园，推动海上风电整机、电机、叶片和钢结构等主要零部件的国产化、大型化、高端化和福建造，降低海上风电装备制造成本。目前产业园已经引进了国内外知名海上风电设备制造企业，包括金风科技、江苏中车、西安风电以及GE、LM等，总投资超过40亿元。

整体来看，福能股份除了控股的石城、平海湾和长乐C区项目共计89.8万kw以外，共计已参股三峡能源4个项目，包括福清兴化湾海上风电场一期和二期项目、漳浦六鳌海上风电场D区项目以及长乐外海海上风电场A区项目，公司的持股比例均为35%，对应装机容量为37万kw。考虑到投产时间和每个项目的持股比例，我们预计2022年底公司海上风电的权益装机量为97万kw。

2021年福建省海上风电竞争配置项目，双方继续开展合作。福建省公布的2021年福建省重点项目名单中，在建重点项目包含12个海上风电项目，其中福能股份和三峡能源各占三个；5个省预备重点海上风电项目（即2021年福建省海上风电竞争配置项目）中，平海湾D/E区40万kw、漳浦六鳌二期40万kw和平潭海10万kw三个项目共计90万kw均由福能股份和三峡能源合资成立的海峡发电有限责任公司负责，按照35%持股比例计算，福能股份对应持有31.5万kw的权益装机。按照福建省海上风电的竞配办法，本次竞配项目如在今年底或者明年初核准，那么在2026年前应全部建成投产。

2020年风电业务毛利率66.74%，净利润贡献占比54%。2020年，公司风电发电量28.75kwh，占公司全部发电量的14.96%。风电业务营收15.4亿元，占公司发电业务全部营收的20.57%。风电业务毛利10.28亿元，占公司发电业务全部毛利的56.3%。风电板块的毛利率高达66.74%，其中陆上风电毛利率66.05%、海上风电毛利率70.66%，远超公司其他发电业务毛利率。2020年，公司风电累积装机100.6万kw，占比19.37%；风电业务的净利润8.6亿元。占比54%，风电业务以不到20%的装机贡献超50%的净利润。（财信证券）

总结：

考虑到“3060”碳中和目标下新能源行业的高景气度，以及福建省海上风电的发展规划和公司在海上风电的发展潜力，我们维持对公司的“谨慎推荐”评级。