因医疗事故开启下跌通道，爱尔眼科到底有没有问题？

编者按：本文转载至微信公众号“小北读财报”，贝壳投研经授发布。

爱尔眼科的下跌是从7月下旬开始的，有三个主要原因：

1、起初的催化剂是一则医疗事故，一名抗疫医生称去年在爱尔眼科实施白内障手术，致使右眼视网膜脱落，几近失明，并于7月21日、22日再次放出视频，受到市场的广泛关注；

2、此外，8月底临近中报披露，27日爱尔眼科发布中报之后，因二季度业绩表现一般，股价再次呈现出加速下跌趋势；

3、最后，我在查看爱尔眼科公告的时候发现，30日爱尔眼科发布了数则定增公告，其股价当日便下跌了8.26%，真可谓“先跌为敬”···

不得不说，爱尔眼科近期可谓经历了“黑天鹅”、“业绩雷”甚至定增“打压股价”等一系列问题，甚至还面临着医药行业整个大环境的影响，在这个节骨眼上，爱尔眼科的后市尤其令人关注。

那么今日我们就借着爱尔眼科上半年的业绩来看一下企业的实际经营情况，以及对企业未来发展作出一定的预判。

一、2021年Q2净利润增速减缓，非经常性损益在搞鬼

如果仅看爱尔眼科上半年业绩增速的话，我们可能会以为爱尔眼科的经营盈利能力出现了问题，由于今年二季度业绩增速表现一般，直接拉低了爱尔眼科整个上半年的成长性，尤其表现在Q2净利润同比去年仅增长5.86%，低于营业收入52.11%的同比增速。

但事实上，受疫情影响，去年上半年爱尔眼科净利润维持高于收入的增速水平才是企业经营状况的真实写照，而今年上半年，尤其是2季度它的经营盈利能力并没有出现明显下滑，反而是营业收入仍然维持高速增长趋势。

经过分析可知，爱尔眼科今年2季度利润端的主要问题出现在非经常性损益身上。

数据显示，上半年公司非经常性损益项目累计金额为-1.11亿元，其数值整整占到了净利润的10%，而2020年上半年非经常性损益为+0.97亿元，二者之间的差距整整差了近2亿元，从而为今年的利润增长产生较强的负效应。

首先我们可以知道非经常损益并不具备可持续性，且企业的实际经营状况问题不大，扣非净利润增幅实际较净利润增幅更大。

具体来看，我们发现，今年2季度公允价值变动损益产生了0.62亿元的账面亏损，亏损来源主要为交易性金融资产，由于爱尔眼科的交易性金融资产以银行理财为主，且截至2021年报告期末仅有4亿元规模，在一定的投资期限内我们认为投资风险相对可控。

公司金额更大的其他非流动金融资产投资实际更值得我们关注。

除此之外较大的是营业外支出，以对外捐赠为主（2021年上半年大约为1.17亿元），关于捐赠的问题，爱尔高管称捐赠有几个方向，一个是爱眼公益基金，跟红十字会、扶贫基金会等国家大基金合作，用来给贫困病人治病；

另一部分就是用于疫情风控，先后开展了红十字光明行、万人眼健康、乡村振兴光明行等活动。

通过公开信息，我们可以看到企业的一些公益活动，今年上半年对外捐赠翻倍难道是因为投资设立了“山南爱尔眼科医院”？

（资料来源于爱尔眼科官网）

二、信用减值损失的背后，仍要看扩张能力

当然，除了不可控的因素之外，我们还要关注爱尔眼科的实际经营情况，从利润端来看，爱尔眼科的信用减值损失也为企业带来不小的负效应，尤其体现在坏账损失上面，这让我想到了爱尔眼科的应收账款坏账大部分来源于医疗保险局、医疗保险中心等，虽然有些无法理解，但好在没有崩盘的局面，爱尔眼科打通各地医保反而有利于销售规模的扩大。

（数据来源于同花顺iFin）

不得不说，爱尔眼科现在的主要看点仍然在扩大规模上，而它此次意欲募集资金，拟定总额不超过35.36亿元，也主要想用于一些扩建项目。

扩大规模对任何企业来说是一件自然而然的事，但它可能偏利好，也可能偏利空，原因是什么呢，因为规模的扩大意味着公司短期资本投资回报会降低，但如果经营的好，等到建成之后医院不到一年就盈利了，那就给企业带来增量空间。

截至目前为止，爱尔眼科的固定资产也仅有21.33亿元，如果这些新的医院建成或者原有医院扩建完成，爱尔眼科的收入及利润规模或许也会实现一个大的增长。

而对于爱尔眼科未来的预判，我们认为还是很有希望的，因为爱尔眼科的核心竞争优势突出，且它的盈利模式已经十分成熟。

这就要提到它的标准化复制能力，爱尔眼科的分级连锁模式我们其实已经了解的很清楚了，但为何它能延续下去，除了这个体系本身存在的管理经营优势之外，我们认为爱尔的医疗资源也是在增强的，即医生资源和设备资源都形成了一定的规模。

爱尔可以买超过1000万买/台的全飞秒设备，而不惧怕高昂的成本；

以及它会打造更为完善的晋升体系、激励机制甚至是“合伙人计划”去吸引医生资源，截至2020年末，它的医疗人员已达到1.47万人；

又或者是为公司持续发展做出前瞻性布局，与科研院校合作提高自我造血能力。

从爱尔眼科与暨南大学、安徽大学的合作以及在公司所在地湖南本地新增省级创新平台来看，我们甚至可以憧憬，爱尔在湖南、安徽、广东的市场会进一步扩大。

以及在有着全国经营经验的基础上，我们甚至可以想象未来爱尔眼科不再依赖合伙人制度，不再进行收购形成商誉甚至暴雷，而是“肥水不流外人田”，深耕某个省或某个市的市场。

三、总结一下

总的来看，我们认为爱尔眼科当下的困境其实都是比较虚的，虽然我们不能否认一项医疗事故作为“黑天鹅”的力量，但这都是一些比较细节的东西或者管理上的东西，是需要企业管理层和医生去做一些实际努力的；

除此之外，便是预期与实际情况存在一些落差，尤其是体现在业绩上非经常性损益等也给企业造成一定影响。

长期来看，包括现在爱尔的业绩增长和核心竞争力上，我们认为仍然是良性的，眼科这个市场很大，爱尔目前布局了境内医院155家，门诊部107家，仍有很大潜力。