脱水研报：找寻估值归因，连续三个月销量破万，广汽集团强在哪？

公司自从五月以来，MPV 车型销量已经连续三个月破万， 尤其到 7 月份突破新高，上牌量达到 1.22 台,其中 M8 也创新高，达 到月销 7063 台。2021 年 1-7 月，MPV 车型累计销量同比增长 109%， 成为广汽传祺品牌下增速最快的车型。

据太平洋证券研报分析，从售价端来看，M8 的均价在 20-25 万 元，可以形象的说一台 M8 创造了相当于两台 GS4 的收入，我们预测 接近三台 GS4 的利润，而 GS4 最辉煌时月销大约 3 万台，1 万台 MPV 的销量再叠加其他车型，广汽自主相当于又进入了一个新的高度。

一、挖掘“灵魂”车型，找到车企利润弹性和估值归因

每个阶段性成功的汽车公司都会有一到两款核心的大超市场预期的车型，让它在汽车市场激烈的竞争当中赢得更多的消费者，从而大幅改善基本面：2012-2015 年长城的 H6, 长安福特的翼 虎、蒙迪欧；2015-2017 年吉利的博越，广汽传祺的 GS4，上汽的 RX5；2019 年以来长城的欧拉 R1、 新一代 H6，长安的 CS75PLUS、引力系列，这些爆款车型无不都是带来自主盈利弹性和催化估值的 核心因素。核心车型的成功就像是车企的“灵魂”，找到车企未来最具爆发力的车型，便有可能实 现估值和业绩双重增长，实现戴维斯双击。

灵魂车型销量不断兑现，不仅仅为企业带来的是利润弹性，也会催生估值阶段性大幅提高。可以以2015-2017 年广汽为例进行复盘，在此期间广汽股价从 5.3 元攀升到 19.5 元，涨幅高达 267.9%，我们可以把当时股价成长分为两个阶段：

第一个阶段：以估值提升为主。市场对于GS4 销量的预期良好，以及新车型上市后销量逐月 不断攀升，伴随之 TTM 估值从 20 倍涨到 40 倍以上，持续时间从 2015 年 3 月到 2016 年 1 月左右。

第二个阶段：以业绩兑现为主。此阶段大约从2016 年初，一直持续到 2017 年底，时间周期 在 2 年左右。这两年中，GS4 销量一直表现优异，业绩如期兑现，公司归母净利润从 2015 年的 42 亿到 2017 年的 108 亿，复合增速 60%，业绩如期兑现。

二、广汽MPV 厚积薄发，连续三个月销量过万

通过长期的跟踪和挖掘，我们找到了广汽新的“灵魂”——MPV 车型传祺 M8。我们跟踪到从 今年 5 月以来，广汽 MPV 销量已经持续三个月破万。尤其 20-25 万左右的高价位车型 M8 月销在 6000 台以上，上市三年以来达到新高。我们判断在未来半年之内 M8 有冲击月销万辆的潜力。

从2017 年年底 M8 上市以来，我们便十分关注这款车型，它是自主品牌较少的定价在 20 万元 以上的车型，定价成为我们关注它的首要因素。跟踪这几年的销量，M8 初期基本上维持在 2000 多 台左右月销（终端上牌量），上市一年左右，最高月销达到 2500 多台，并无更大突破。随后 2018 年底，M6 上市，上市后销量在 2000-3000 台左右波动，两者加起来月销在 5000 多台左右。从绝对 量上看 MPV 并不是走量车型，但考虑到其 20 万以上的均价，这个销量也是满足管理层经营预期的，也算是一定程度的成功，但这个量仍然不足以改变广汽的基本面预期。

真正出现变化的是2020 疫情后，5 月份开始，两款 MPV 车型销量从 5000 起步，逐月走高，M8 从 2000-2500 台不断攀升，去年年底已经实现月销 6000 台左右；M6 也由平均 2500 台左右的销量 提高到去年年底 5200 多台，实现翻翻。初期会考虑这是短期旺季的体现，但是进入 2021 年以来 M8 继续维持了较高的销量，并在缺芯同时是淡季的 4 月份取得了 6100 台以上的新高，两款合计 以达到 10000 台以上。我们认为这背后有两个核心原因：1. 受益于行业，MPV 均实现了稳定增长， 潜在市场需求提高；2. 广汽对于 MPV 车型的资源投入较高。以下是我们的分析。

首先，在行业期待了很长时间之后，MPV 市场逐渐启动。行业标杆车型通用 GL8，在 2019 年 下半年之后月销逐步从 12000 台上升到 14000 台以上，从 2020 年下半年开始逐渐上升到月销 16000-20000 台左右，并且达到最高月销 2.1w 台。本田双车奥德赛和艾力绅在 2020 年下半年开 始逐步从 3000 台月销上升到 5000 台左右。上汽大通 G50，一款严格意义上并不出众的 MPV 车型。

从财务端来看，M8 的均价 20-25 万，简单形象的说，收入端相当于是一台月销 2 万的 GS4 车 型，利润端根据我们的经验预测这是一台月销 3 万的 GS4 车型，叠加其他车型，这基本上把广汽 自主拉到了 2017 年以来的一个新的高度。

从品牌消费者经营端来看，M8 的客户均是相对高端的换购群体，同时 MPV 车型相对高端，这 将让未来广汽传祺在换购用户市场上打响很大的品牌知名度，事实上 M8 国产 alpha 的美誉已经 在消费者当中逐步形成，品牌形象提升会为广汽带来更大的溢价和成长空间。（太平洋证券）

总结：

随着市场对于MPV 的需求见长，我们预测未来 M8 月销有冲击万辆的潜力。从售价端来看，M8 的均价在 20-25 万元，相当于两台 GS4 的收入，我们预测接近三台 GS4 的利润，而 GS4 最辉煌时 月销大约 3 万台，1 万台 MPV 的销量再叠加其他车型，广汽自主相当于又进入了一个新的高度。