东阿阿胶：业绩到底有没有回暖？
东阿阿胶是在2019年暴雷的，因阿胶涨价、经销商囤货赚差价收益等原因，最终导致阿胶卖不出去了，一年销售收入29.7亿元，最终却赔了5.37亿元（扣非净利润）；据经销商表示，最低曾将阿胶售价打到6折，却销售平平。
网友纷纷吐槽“不是茅台的命，却得了茅台的病”。
因此，为了清理渠道库存，东阿阿胶近两年不得不控制发货。
而现在2020年过去了，2021年Q1也过去了，东阿阿胶的业绩回暖了吗？
未来我们又该如何看待东阿阿胶未来的发展？
一、东阿阿胶终端销售压力不减
2019年对于业绩下滑的原因，东阿阿胶是这么说的，渠道原本靠囤货来盈利，因为阿胶的保质期为5年，如果经销商囤货，差价收益就比较大。但现在渠道发生了变化，由囤货转为靠周转率，公司顺应渠道变化，进行了降库存的调整，带来了销售业绩的短期波动。
因此，2019年东阿阿胶的医药工业销售量、销售收入双双骤降，渠道库存的积压成为东阿阿胶业绩下滑的主要原因。
而2020年，东阿阿胶的销售量先于销售收入有了明显的回升，导致有不少人认为东阿阿胶出现了业绩的回暖。
与此同时，它的存货规模出现了下滑以及存货周转率也得到了提升。
但事实并非如此。
因为在已知它的出厂价没有发生实质变动的情况下，它的销售收入/销售成本却出现了与销售量远不匹配的情况，这只能意味着东阿阿胶在“打折”降库存。
据同花顺iFinD数据库，东阿阿胶目前的出厂价为3200元/千克，和2019年同价。
根据存货中的库存商品金额以及销售成本估算，2020年的销售量中有近一半是库存商品贡献的，而这部分商品的价值较2017年相比下降了约50%。
如果经销商没有库存了，东阿阿胶还会“让利”吗？
如果经销商还有库存，那东阿阿胶又如何实现销售收入呢？
所以对于东阿阿胶来说，虽然它终端销售量出现了回暖，但目前来看，这只是它去库存的一个战略，东阿阿胶2020年一年的实际销量并没有那么多。
二、东阿阿胶缺乏成本优势
巴菲特曾经说过成本优势是企业的护城河之一，企业拥有成本优势所以能让它们以低于竞争对手的价格出售产品或服务。
但显然，东阿阿胶靠涨价带来的成本优势的护城河只是一种假象，在面临销售困境的情况下，它的成本优势便不复存在了。
数据显示，虽然2020年东阿阿胶的整体毛利率是增长的，但实际它的医药工业毛利率仍然是下降的，这一方面除了阿胶单价让利影响之外，还有一部分原因就是它的成本端存在缺陷，营业成本增长幅度比营收收入还高。
2020年东阿阿胶的医药工业营业成本中的直接材料及能源、制造费用及其他的增长幅度均超过了营业收入的涨幅。
我们都知道驴皮是熬制阿胶最主要的原材料，但东阿阿胶目前仍需要外购驴皮，它并没有对驴皮形成控制；
另一方面，伴随着产销量的下降，东阿阿胶产能利用不足，制造费用也难以控制。
其次，再延伸到费用端，我们可以看到，目前东阿阿胶成本费用控制能力也是存在缺陷的。
东阿阿胶的盈利能力很差，成为阻碍业绩增长的另一大原因。
2020年它的销售费用率为24.57%，虽然和2017年、2018年的销售费用率相差不大，但由2020年当年的实际产销量情况可知，其销售单位产品所支出的销售费用相对金额实际比之前更多；
以及在2021年Q1，东阿阿胶的销售收入没有超过2019年Q1，但它的销售费用率和管理费用率却出现了不同程度的增长。
三、总结一下
总的来看，我们认为东阿阿胶现在并不存在业绩回暖的迹象，2019年之前的良好表现均是靠经销商囤货换来的结果，而2020年虽然销售量出现了大幅增长，但这是公司清理库存的“假象”。
其销售收入腰斩在所难免。2021年Q1的收入表现比2019年还要差，便恰恰印证了这一点。
所以在销售收入下降的背景下，又没有成本优势的支撑，东阿阿胶使业绩回暖仍有很长一段路要走。
编者按：本文转载至微信公众号小北读财报，贝壳投研经授发布。
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