股海沉思|我今天直接清仓了融创

贝壳号 | 发布于2021-03-19

星期五晚上我在微信公众号上发文,自己打算清仓融创,今天开盘后按计划一键清除,当前的实盘如下:

股海沉思|我今天直接清仓了融创

这个实盘是2020年10月26日以账户100万市值为基准长期公开,目前四个半月收益率为16.48%,年后收益率得益于赛道股猛跌,跑赢了指数。

股海沉思|我今天直接清仓了融创

为什么我在融创年报出来,营收和净利润大增,市场一片看好的时候清仓呢?

先看营业收入部分。截至二零二零年十二月三十一日止年度, 本集团大多数收入来自销售住宅及商 业物业业务,只有小部分收入来自文旅城建设及运营、物业管理及其他业务。

股海沉思|我今天直接清仓了融创

2020 年公司总收入2305.9 亿元,同比增长36.2%。分项收入来看,公司物业销售收入2188.8 亿元,占总收入比重95%,同比增长37%。文旅城建设及运营收入38.8 亿元,占总收入比重1.7%,同比增加36%。物业管理收入33.4 亿元,其他业务收入44.9 亿元,占总收入比重2%,同比下降13%。

从收入结构看,融创还是一家纯正的房地产公司,所谓的文旅和物业都是小打小闹,不成气候。

本年度物业销售收入为594.1亿,同比增加37.3%,物业交付面积增加618.5万平,同比增加51.5%,主要来自于融创自己的物业交付。

利润部分,2020 年公司毛利为484 亿元,同比增加16.9%,综合毛利率为21%,较2019 年24.5%下滑3.5 个百分点。公司业务合并收益对应的收购物业评估增值调整导致毛利减少,剔除公允价值调整对毛利的影响,公司2020 年毛利为611.9 亿元,毛利率为26.5%。2020 年公司净利润395.5 亿元,同比增长40%,归母近利润356.4 亿元,同比增长37%。剔除业务合并收益及对应的公允价值调整、金融资产、衍生金融工具及投资物业公允价值变动损益、汇兑损益的影响后,核心净利润1约为人民币 302.6亿元,较去年增长约 11.8%。

我们看公司的一次性利润组成,交易性金融资产的公允价值变动收益净增加额89亿元(主要源于持股贝壳所得收益)以及处置合联营公司及联营公司净增加额25.6亿元(主要源于处置金科股份的税前收益),同时期内由于人民币升值导致汇兑损益由去年同期的8.8亿元大幅增加至本期的41.6亿元。

这些一次性利润使得公司的净利润数字严重失真,净利润失真,最后看到的市盈率也是虚的,因为明年的时候这些一次性收益就没有了。如果按照302.6亿的核心利润计算,融创当前的市盈率为5.14。

这里核心净利润指剔除业务合并收益及其对应的公允价值调整、金融资产、衍生金融工具及投资物业公允价值变动损益、汇兑损益及公益捐赠的影响后的本公司拥有人应占溢利。

继续看核心利润,金科处置股权+分红获得约23亿收益,这23亿计入核心利润。其实这个利润也是一次性的。

在看利息资本化率的问题,看融资成本,2020年为11.6亿,2019年为48.08亿,为什么融资成本下降这么多?看财务报表,其中2020年财务支出为288.98亿,2019年为259.55亿,大幅度增加。这里的核心在于资本化成本,2020年为278亿,2019年为220亿。

股海沉思|我今天直接清仓了融创

我并不是说资本化率高不好,这本质是左手倒右手的问题,如果当前资本化率高,那么当期利润就会做高,但是未来计算的时候因为产品成本高了,所以毛利率和净利率就会降低。

2019年和2020年融创的毛利率分别是24.46%、20.99%,万科的销售毛利率是36.25%,29.94%(2020年三季度),这就是一个很好的印证。

如果拉长时间看,资本化率高其实是无所谓的,只是降低了公司的负债率,美化了利润表,是可以使用的财务记账手法。

那么我们再看万科,因为2020年的年报还没出来,我查2019年的年报。其2019年资本化利息为56.93亿,2018年为59.64亿,营业收入增加了,资本化利息反而减少了,是不是很奇葩?看营业收入,2019年万科纯卖地收入为3526亿,融创营业收入为1693亿,这么大的营收差距,但是利息资本化金额差这么大,可见万科的谨慎。

股海沉思|我今天直接清仓了融创

如果把融创的会计记账规则和万科一样,那么它的市盈率又是多少呢?很多人喜欢看着市盈率说话,什么三四年就回本啦,还要什么自行车,却完全忽视了利润的质量问题。

融创自己在年报中说,虽然相比截至二零一九年十二月三十一日止年度,本集团的平均借贷总额有所增加,导致本集团总利息成本有所增加,但本集团业务规 模持续扩大、在建物业项目数量持续增加,因而资本化利息占总利息成本 的比例有所增加,导致费用化利息由截至二零一九年十二月三十一日止年 度的人民币 39.3 亿元减少人民币 27.7 亿元至截至二零二零年十二月三十一 日止年度的人民币11.6 亿元。

表面看公司的费用化利息在减少,但是其真实的总利息成本是增加的,这在当前的利润表完全看不到。

2020年集团向向合营公司及联营公司收取的资金占用费达44.8亿元,2019年为48.4亿元,持续维持在较高水平。这也提高了当前的利润表中净利润数字,而带来的产品成本增加则要在几年后才体现了。

看利润表的话,进行还原后,融创的市盈率不会比万科低多少,但是考虑到港股的交易成本和流动性,融创就不会万科了。

我们再看盖房卖房的生意,2020年销售金额为5752.6亿元,较2019年5562亿元增长3.4%,未完成全年设定的6000亿元销售目标。

去年都是疫情,为啥你不行呢?比如万科本来也很受打击,但是人家2020年12月一个月就卖了1000亿销售额,还是在没有大规模宣传和打折的基础上实现的,这说明产品力方面融创和恒大确实要比万科差很多。

截止年底,融创有息负债规模3034亿,而19年底是3223亿,利息支出为289亿,平均算一下的话融资利率9.5%,还是上升的,但是融创在年报中说,本集团积极优化债务结构, 推动融资成本显著下降, 于截至二零二零年十二月三十一日止年度,本集团新增有息负债加权平均成本较于截至二零 一九年十二月三十一日止年度的新增有息负债加权平均成本显著下降2.1 个百分点。

这有两种可能,一种是融创说谎了,一种是新增负债成本确实下降了,但是退出来的负债成本比新增的低,所以总的负债成本还是上涨了,目前融创的存量有息负债成本是比较高的。

这种融资成本是融创的一个彩蛋,如果未来能够用较低的负债置换掉高成本的负债,将会为公司带来的财务费用减少金额是极大的,有可能上百亿,到时候如果公司还是维持现在的利息资本化率记账方法,那么公司的核心净利润数字还会继续涨。

总体上看,融创的多元化近乎于无,文旅体量太小,增长速度和总的体量空间都一般吧,反正融创也就是为了拿地,这方面做得好才奇怪了。融创服务的市值现在702亿了,厉害,万科的物业还没分拆呢,从品牌力、在管面积的外延组成、增速以及盈利能力看,万科物业要更胜一筹。

多元化这一块,我觉得万科才是真正实现了,虽然体量占比也比较小,但是都做出了品牌,做出了盈利,做出了行业优势。

现在看保利地产市值为1793亿,市盈率6.33,万科市值为3652亿,市盈率为9.02,中国建筑市值为2173亿,市盈率为5,中国建筑这家公司很搞笑,主营业务基本不赚钱,但是旗下的地产业务,2020年销售额为4287亿,同比增加12.1%,合约销售面积为2371万方,同比增加9.1%,销售单价涨了不少,我自己查了一些项目,溢价率挺高,大家都反应房子质量好。

所以我想了一下,我可以买万科啊,稳稳地,我可以买纯地产的保利,或者低估的中国建筑,甚至说有特色的新城啊,等2020年年报出来,这三家公司市盈率会进一步下降,虽然我也认为融创是低估的,但是两相权衡,实在没有吸引力了。

另外,港股的年报看着很烦,繁体字难看,财务记账方法也不爽,用时是我看A股财报的两倍。

就这样清仓吧,股价涨跌和我无关了,持有了三个月左右,成本27.9,卖出价34.85,送的融创服务不算,毛收益24.91%。

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