选股票，为何要拒绝平庸？

编辑按：本文转载至微信公众号“星图金融研究院”，飞鲸投研经授发布 。

【编者按：春节期间，星图金融研究院推出“春节特辑”系列，聚焦投资领域常见的指标/策略进行剖析，共计8篇文章，以飨读者。祝大家春节快乐、兔年大吉。】

市场总是不吝啬给优秀企业更高的估值，对比之下，平庸企业的估值就显得便宜。对很多市场新手而言，便宜具有魔法般的吸引力，投资者权衡挣扎后总会倾向选择平庸企业，事后去看追悔莫及。

选股票不等于菜市场买菜，便宜并非硬道理，优秀才是。在BG资助的一项大学研究中，一位学者统计了1990年1月至2008年12月全球上市的6万多只股票的回报，结果发现，只有811家公司（占全部上市公司总数的1.3%）创造了期间全球股市所创造的财富价值。1.3%的公司创造了100%的财富，比二八效应还要极致。这811家公司，显然都是优秀公司。

巴菲特曾将价值投资的买入原则总结为“以相对合理的价格买入优秀公司”，优秀是前面的1，价格是后面的0，优秀是前提。当然，市场中有不同的流派，不少人依赖捡烟蒂策略（便宜在前，质地在后）取得了成功。但不同的投资策略难度不同，对大多数人来说，以相对合理的价格买入优秀公司并长期持有，更具有实操性。

当前，A股上市公司已超过5000家，选项越多，选择越难。面临诸多选择，很多投资者形成了一套选股规则，如有人喜欢买概念，有人喜欢看业绩；有人只选龙头，有人倾向于小公司。

不同的筛选规则配合不同的操作策略，能衍生出各种各样的股市投资攻略，在特定的时间段里，总有一些攻略大放异彩，独占鳌头。但时移势移，很快便有一批新的攻略后来居上，你方唱罢我登场，好不热闹。

对投资者而言，找到那些能够穿越周期、长盛不衰的攻略，无疑就发现了投资界的“圣杯”。那么，有没有这样的攻略呢？

某种意义上，沪深300指数便是一种长期胜率和收益率很高的投资策略。其选股规则很明确，在考虑流动性因素后选择“年日均总市值最高的300只股票”，每年调整一次样本，持有策略为长期持有。从收益率看，2004年末至2023年1月17日，年化收益率10.33%（红利再投资），超过了GDP年均增速，10万元持有至今变成46万元。

沪深300指数之所以能取得不俗的长期业绩，并非偶然或运气，而是有一些深刻的基本面逻辑。作为典型的大盘股指数，我们可以把沪深300理解成一种龙头股策略，聚集了A股各行各业的龙头。龙头策略之所以奏效，一方面在于，激烈的市场竞争中产生的龙头必然有其可取之处，或者经营管理优秀，或者存在经营壁垒，能够越做越大；另一方面，大部分行业都存在规模效应，规模越大，盈利能力越强。

股市中有句俗语，“龙一是吃肉的，龙二是喝汤的，后面都是陪跑的”，讲得就是这个道理。

简单来说，企业经营一般存在固定成本和变动成本，营收越高，单位营收的固定成本摊销越低。因此，大多数情况下，大型企业的成本率更低，可以通过降低售价来继续扩大市场份额。同时，网络效应的存在，还能指数级放大平台型企业的竞争优势，加剧马太效应的威力。正是基于这些原因，多数行业的集中度都正变得越来越高，而非越来越低。

这种规模与收益的非对称性，并非企业经营的独特现象，在自然界中也屡见不鲜。如生物学家发现，生物体的代谢率随体重的约3/4次幂发生变化（在企业界，幂次大概是9/10），即假定动物A的体形是动物B的两倍，那么前者每天所需的食物和能量只比后者多75%，而非线性函数下的100%，这也意味着，体形更大的动物比体形更小的动物更加高效。

更低的代谢率意味着更低的细胞运行速度和更低的细胞损伤率，从而可以延长寿命。在生物界，大型动物的寿命总是高于小型动物，如老鼠的寿命平均1-3年，大象的寿命则可达到80年左右。同样，在企业界，大企业的生命力总是强于中小企业，如国内小微企业的平均寿命只有3年，大中型企业则可达到8-10年。

当然，我们也没必要走极端，树不能长到天上，无论是动物还是企业，都存在规模效应的临界点，一旦超过临界点就会因自重或低效而走向衰亡。

就A股整体来看，考虑到国内经济增长仍处于中速水平，以及内循环的巨大潜力和国外市场的巨大空间，投资者还不需要担心规模临界点问题。以沪深300成分股为例，市值中位数约为907亿元，营收中位数约为306亿元，远未触及天花板，仍然值得长期拥有。

具体到单个企业，则并非简单地持有龙头，投资者还应着重关注以下几个方面：

一是判断龙头企业所处行业的发展前景。行业所处发展阶段不同，增长的潜力大相径庭，投资者应优先选择稳定增长或快速增长阶段的行业。消费、医疗、科技之所以备受推崇，很大程度上便是行业属性好，要么是需求稳定增长的永续行业，要么正处于快速增长的历史阶段。

二是判断行业竞争属性。行业有同质化和个性化之分，同质化行业（如原材料、中低端消费品、多数制造业、生猪养殖、酒店、餐饮、银行、保险、地产等）要么产品同质化强，要么进入门槛低，规模效应显著，应该选管理能力强、综合成本低的龙头；而个性化行业（如高端白酒、机场港口、影视游戏、受秘方或专利保护的医药制造、品牌服装等）受各种各样的护城河保护，有限竞争，可以接受非龙头，但也必须对企业管理能力和发展前景有确切的认知。

三是判断企业经营机制和创新属性。“创新”是对抗规模熵增的不二法门，只有创新力强、能灵活变革的龙头企业才有望持续突破规模天花板，给长期投资者创造惊喜；若缺乏创新活力，规模越大反而越危险，企业随时可能因自身内耗或行业变革而被淘汰出局。所以，经营机制、管理水平、创新文化等也是判断企业是否具备长期竞争力的重要考量因素。

最后简单总结一下，投资选企业，莫要贪图估值便宜，以合理的估值买入优秀的企业才是上策。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】