朱少醒连续4个季度坚定加仓！两年利润翻一番，稀缺的医药细分龙头被低估了？

编者按：本文转载至微信公众号“瞪羚社”，贝壳投研经授发布。

8月27日，上市公司兴齐眼药披露了2021年中报，上半年公司实现营收4.62亿元，同比增长95.25%；实现归母净利润0.80亿元，同比增长423.27%，扣非归母净利润0.82亿元，同比增长459.79%。

如此亮眼的业绩，背后透露出一个积极信号：眼药龙头兴齐眼药的基本面，或许正在逐步改善。

一、稳健的股权激励&朱少醒持续加仓

兴齐眼药在公布半年度业绩的同时，抛出了一份股权激励计划，计划面向对象为董事长刘继东先生以及98名核心技术人员。

激励计划设定了以2020年营业收入为基数，2021-2025年公司的营业收入增长率分别不低于30%、60%、80%、100%、120%；以2020年净利润为基数，2021-2025年公司的净利润增长率分别不低于70%、100%、130%、160%、190%的业绩考核目标。

公司2020年实现营业收入6.89亿元，对应净利润0.93亿元。

如果计划指标全部完成，那么兴齐眼药2021-2025年的营收至少能分别达到8.96亿、11.02亿、12.4亿、13.78亿、15.16亿，对应净利润分别为1.58亿、1.86亿、2.14亿、2.42亿、2.72亿。

这是一份稳健、并且相对容易达成的预案，从利润端的目标来看，2022-2025年开始明显降速，区间在10-15%，这样看来对市场资金的吸引力似乎有所不足。

除了股权激励计划令市场拾回更多信心外，我们同样捕捉到了知名基金富国天惠的加仓趋势。

俗话说年赚三倍者众，三年赚一倍者寡，以十年为维度跑赢大盘的常青者更是凤毛菱角,。富国天惠的朱少醒，正是其中之一，创造了15年收益1900%的神话。

梳理了富国天惠基金在兴齐眼药的持仓变动，除了在2020年二季度做了少量减持外，从2020年三季度开始出现逐步加仓的态势，

截至2021年中报，富国天惠持仓兴齐眼药的数量相比2020年一季度多出了1.63倍，可见朱少醒对于兴齐的厚爱。

结合公司2020年一季度至目前的股价走势，富国天惠做多的持仓，显然经历了两次大的过山车，不考虑做差价的操作，成本线应该在目前的股价上方附近。

二、稀缺眼科治疗领域全面布局的龙头，国产眼药玩家的领军者

兴齐眼药近年业绩波动较大，一方面由于公司缺乏支柱产品贡献主要业绩，另一方面在利润端表现不佳主要受到阶段性研发费用、销售队伍投入加大等因素影响；从收入结构看，公司营收可分为凝胶剂/眼膏剂、滴眼剂、溶液剂三大板块，前两者2019年合计占总营收近90%。

随着重磅单品上市放量以及商业化能力逐步增强，业绩增长可持续性将逐渐展现。

1、眼药赛道国内市场情况

一直以来，国内眼科用药市场有两个明显的特征：市场&成长空间广阔、进口厂商产品垄断市场。

根据米内网统计，我国眼科用药市场规模从2013年的46.54亿元上升至2018年的95.52亿元，复合增长率高达15.47%。

据资料显示，2019年中国十大常见眼疾包括屈光不正（近视、远视、老花眼及散光）、结膜炎、乾眼症、白内障、睑缘炎、视网膜疾病、斜视、弱视、青光眼及葡萄膜炎。

不合理的地方在于，中国相关眼疾患者人数远多美国，但2019年中国眼科药物市场规模仅为美国的五分之一，这表明中国眼科药物市场具有强大的增长潜力。

从近年统计数据看，国内眼科用药市场仍由参天制药、诺华制药、爱尔康等外资在占据主导甚至垄断的地位，而国内多数眼科药物企业以仿制药生产为主，无论是企业规模、人均产值还是品牌产品都与进口大厂存在不小的差距，兴齐眼药是为数不多拥有一定竞争力的国产眼药核心厂商。

2018年中国眼科用药企业市场份额统计情况

2、现有获批品种销售情况

兴齐眼药在眼药领域的产品系列齐全，现有获批产品覆盖眼用抗感染、眼用非类固醇消炎药、人工泪液、散瞳药等领域。眼科药物一共就16类，兴齐眼药的产品覆盖了10类。获得注册批件47项，26个产品被列入国家医保目录，6个产品被列入国家基本药物目录。

目前在几个单品中，用于角膜损伤、发炎的小牛血去蛋白提取物眼药凝胶销售额最大，2019年实现样本医院销售为4245.50 万元，同比增长36.09%；其次是眼部抗炎用药迪非，2019年实现样本医院销售为3480.11万元，同比增长80.94%。

兴齐这些品种都有一个共同的特点，大部分市场占有率都非常高甚至是独家品种，这使得相关品种在中短期内能够随着市场成长保持稳定的销售增长。

3、研发布局：巩固眼药优势，探索眼科器械

兴齐眼药的研发费用率一直以来保持在10%左右的水平，研发布局又在什么样的一个层次呢？

据2020年年报显示，由于环孢素已在2020年6月实现上市，公司目前有25个在硏项目。其中，临床前研究阶段项目5个，临床研究阶段3个，药学研究阶段11个，注册审评阶段6个。

从在研的药物类型可以看出，公司主要研究2、3、4类新药。

● 2类新药：改变给药途径且尚未在国内外上市销售的制剂；

● 3类新药：已在国外上市销售但尚未在国内上市销售的药品；

● 4类新药：改变已上市销售盐类药物的酸根、碱基（或者金属元素），但不改变其药理作用的原料药及其制剂；

实际上，第几类新药与质量无关，与研发难度相关，越靠近一类的新药，研发难度越大，这也与一家药企的创新能力密切关联。

除眼科用药的布局外，兴齐眼药也看到了眼科器械领域机会，寻求拓展自己的能力圈，研发管线内有两项在研三类器械涉及白内障治疗和一项涉及近视控制，可以大概率猜测出产品分别是人工晶状体和OK镜，阶段还早，虽然拓展边界是好事，公司在器械领域做出来，难度很大。

三、两大重磅单品为兴齐业绩保驾护航

确认公司业绩的潜在增长点和探求成长的确定性，这是投资者简单而重要的任务。

未来5年内，能给兴齐眼药的业绩带来最大看点的产品，无疑只有两个：环孢素和阿托品，分别映射干眼症和近视控制两个细分大市场。

1、环孢素滴眼液，干眼症大市场

干眼症成为全球常见疾病之一，全球各国干眼症发病率为5.5%-33.7%，而国内干眼症发病率为21%-30%，显著高于欧美发达国家。

按照《2013 干眼临床规范专家共识》，干眼症常见治疗药物包括人工泪液、润滑膏剂、局部抗炎及免疫抑制剂、自体血清等。

环孢素作为其中一种药物，主要针对中重度干眼症（预计占干眼症就诊患者20-30%）。循照美国干眼症市场情况，人工泪液、处方药（环孢素滴眼液）治疗干眼症的使用占比分别为66%和8%。

尽人工泪液仍为市场主流药物，但艾尔建的环孢素仍卖到超过14亿美金（美国干眼症患者有1500万人），印度太阳制药卖了7亿美金（135万盒）。

在中国的潜在市场远大于美国的判断下，有理由认为国内环孢素市场至少有百亿的潜力，保守预计有先发优势的兴齐能做到10-15%的市场份额，至少能达到10-15亿销售峰值。

兴齐眼药的环孢素滴眼液2020年6月已国内率先获批上市，其他竞品上市至少要等到2023年为国内独家产品，。根据Wind医药库数据，2021H1环孢素滴眼液已实现样本医院销售442.42万元。

据国盛证券测算，相比凝胶剂业务分部业绩（+51.67%），环孢素滴眼液的放量促使了上半年滴眼液业务分部业绩的更高速增长（+84.81%），2021H1环孢素滴眼液收入大致在4000-5000万水平。

据最近一次调研，管理层对于环孢素的销售展望是：第一年至少1个亿（几十万盒），第二年几个亿（一百五六十万盒），后面就是保持30-40%增长。

2、低浓度阿托品，进度领先，院内制剂已在销售

目前被全球公认对控制并延缓青少年近视加深有效的两大利器：角膜塑形镜和低浓度阿托品。

这个市场有多大，相信毋庸赘述，预计潜在市场为千亿级别。

目前国内尚无低浓度阿托品上市，兴齐眼药的临床进度最为领先，预计2023年才能通过三期试验。竞品方面，兆科和欧康维视的相关管线均为引进，进度上预计略晚于兴齐，但也有机会分一杯羹。

实际上，兴齐的低浓度阿托品已经在所在省内地区开展销售，公司旗下拥有一家三级眼科医院，开发出院内制剂“硫酸阿托品滴眼液”并早在2019年初获批。另外，公司顺应政策依托眼科医院同时布局互联网医院，可以通过互联网平台提供线上复诊和线下药品邮寄等服务。

从2021年中报可以看到，医疗服务分模块的收入主要为兴齐眼科医院收入，同比增长254.99%。而医疗服务收入主要包括门诊收入、住院收入、视光收入及药品收入，由于医院的接待量和产能有限，短期内前三者很获得如此高的业绩增长，所以这部分增长大部分来源于阿托品的院内制剂销售增长，据机构预测院内制剂全年收入有望超过3亿。

由于受政策限制，目前医院制剂允许省内调剂，短中期阿托品院内制剂增长主要靠挖掘辽宁省市场潜力，在做的包括沈阳四院、沈阳爱尔、抚顺眼科医院等。

总结：

在医药板块整体式微的情况下，更不能失去信心，兴齐又来到了很重要的支撑位附近，面对可能出现的超出股权激励计划的业绩，股价这次是向上，还是向下？

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