一个绝对稀缺的优质资产!

贝壳号 | 发布于2021-04-26

过去一年由于受疫情影响,很多本来活的很滋润的公司突然遭遇180度大反转,业绩增长面临前所未有的巨大挑战。

疫情前,它们是极具确定性的优质大白马;疫情后,业绩的尴尬却让它们备受争议。我想这样的公司大家能列举很多,而这里面不得不提到这家稀缺优质资产-上海机场。

公司简介

上海机场于 1998 年上市,2004年公司绝大部分资产和业务从“上海虹桥机场”转移到“上海浦东机场”。

2005 年第二跑道正式启用,随着客流量的增加,T2 航站楼及第三跑道于 2008 年正式启用,公司随即开始修建第四跑道,2015 年第四跑道正式启用,2019 年1 号、2 号卫星厅正式投入使用。

公司的控股股东为上海机场(集团)有限公司,持股比例为 53.25%,实际控制人为上海市国资委。

一个绝对稀缺的优质资产!

核心地位突出

一、浦东机场居于核心地位

上海是我国首个拥有“一市两场”的城市,但是两个机场定位方向却不一样。

其中以上海浦东机场为主,构建“国际航线网络运营的国际枢纽机场”;以上海虹桥机场为辅,构建“点对点运营的国内枢纽机场”。

浦东机场在上海两场中居于核心地位,而虹桥机场的存在实为浦东机场疏散部分低附加值的国内旅客。

二、长三角最高等级核心枢纽

上海地处中国东部沿海经济发展带与长江经济带的交汇处,直接服务区是长三角地区。

长三角地区目前已建成通航民用机场23个,其中上海市2个(上述的浦东机场和虹桥机场),江苏省9个,浙江省7个,安徽省5个。

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上海机场处于整个长三角地区的中部位置,从空间距离上看,上海机场与杭州萧山机场、南京禄口机场距离较近,两个二类机场分流了部分国内航线客流。

但是上海机场以国际航空枢纽为定位,拥有长三角地区最高的机场等级、最高的旅客吞吐量和最密集的国际航班,是整个长三角地区机场的核心。

三、上海机场区位得天独厚

从占地面积及人口总量来看,长三角地区远高于其他城市群,潜在可服务客户群体具有明显优势;从经济发展程度来看,长三角地区的人均 GDP 仅次于珠三角地区;从进出口总额来看,长三角地区在几大城市群中处于首位。综合实力来看,长三角地区区位优于其他城市群而上海机场为长三角地区最具有得天独厚的区位。

商业模式分析

一个绝对稀缺的优质资产!

一、航空性业务

航空性业务收费如起降费、停场费、客桥费、旅客服务费及安检费等收费标准基准价及浮动幅度均要按照相关政策执行同一机型国际航班的收费明显高于国内航班

且由于窄体机满载航距过短,飞国际长航线一般都需要换大机型,因此国际航班的航务性业务收入优于国内航班。

上海机场拥有国内机场中最高国际旅客占比,因此航空性收入和单客航空性收入都明显高于其他机场。

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疫情前航空性业务连续多年稳定增长,2014年到 2019 年五年复合增长率为 7.45%。

二、非航业务之免税

1免税收入处于高速增长阶段,是机场的重要利润来源

免税业务是枢纽机场特有的一项业务,机场不直接参与免税店的运营,但是可通过提供店铺租赁与免税运营商共享免税业务的“税差红利”。

而高扣点率(高达42.5%)和庞大的优质客流量是上海机场免税业务的业绩保障,近年来上海机场非航业务之免税处高速增长阶段。

2019 年,上海机场免税收入按照保底为 35.25 亿元,提成计算方式为:138*38%/1.06=49 亿元,即按照提成 49 亿元收取免税收入,较 2018 年同比增长 40%

2019年实现的免税业务收入占比约 1/3,免税收入是机场的重要利润来源。

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2卫星厅的投产有望进一步提升免税业务的竞争力

上海机场 T1、T2 航站楼共规划了 7853 平米的免税面积,而新投产的卫星厅规划的免税面积为9062 平米,几乎是以前的免税面积的一倍多。

后续还将计划陆续引进 19 个奢华时装皮具品牌和 7 个顶级珠宝腕表品牌。

其次上海机场新投入使用的卫星厅用近机位登机桥替代摆渡车远机位,极大的缩短了旅客的登机时间,旅客将有更多时间分配在免税店的浏览上,进店率有望提升。

三、投资收益:

非航业务之航油、广告上海机场权益法核算的长期股权投资收益来自其联营企业与合营企业,其中重要的联营企业上海浦东国际机场航空油料有限责任公司负责供油业务;重要的合营企业上海机场德高动量广告有限公司负责广告业务。

2019年合计贡献 9.63 亿元,在投资收益中占比达 83.71%,在归母净利润中也占 19.14%。

航空油料投资收益与飞机起降架次相关性较高,受疫情影响,因停靠飞机减少,油料需求大幅降低,航油收入锐减;而广告业务由于租赁合同处于重签期相对稳定,但净利润出现亏损的情况下二者均保持盈利,具备一定稳定性。

财务分析

一、资产负债率低,现金充裕

截至 2019 年,上海机场资产负债率 12.7%,带息债务为 0,企业自由现金流 49.9 亿元,账面货币资金 103.6 亿 元。没有有息负债,意味着不用担心债务违约问题,公司的安全性让人高枕无忧;从现金流来看,近5年没有对外融资,不圈钱,甚至自有资产的建设也是靠自身能力解决。2019 年公司账面增加了 30 亿元的其他应付款,就是主要来自卫星厅的应付工程款。

二、毛利率 51%、净利率 48%,重资产行业赚钱的杠把子手

2019年度,上海机场毛利率 51.2%,净利率 48.1%。而对比同行,2019年度深圳机场的净利率也不过15.92%,白云机场净利率更低,仅仅只有13.43%。上海机场赚钱能力直接秒杀同行,妥妥的重资产行业赚钱的杠把子手。

三、分红稳定,分红金额占当年净利润超过30%,上市至今现金分红共计 113.5 亿元,远超其融资规模。

风险分析

一、疫情不可抗力因素的影响

2020年度上海机场1-11 月累计起降飞机 30.10 万架次,吞吐旅客 2855.13 万人次,分别同比减少 35.91%与 59.30%。

公司飞机起降架次与旅客吞吐量的降幅主要来自国际与地区航线,主要系“五个一”政策和海外疫情影响业务量,经营数据受疫情冲击明显。

从收入结构来看,影响最为严重的是免税收入。疫情前,上海机场与日上上海签订的合同保底收入如图所示

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然而受疫情不可抗力因素影响,公司2020年前三季度暂估免税收入分别为 6.6、0.9、0.8 亿元,较 2019 年保底销售提成 35.25 亿元有较大差距。

但是随着疫苗的接种,疫情会逐渐受到控制,我们放长来看,疫情因素只会是短暂的。

二、市内与离岛渠道政策频出,机场渠道关注度下降

2020年 5 月与 6 月北京与郑州市内免税店依次正式亮相外,多地加速设立市内免税店。

离岛免税方面,自 2011 年开展海南离岛免税购物政策试点起,限额逐步提高。离岛旅客每年免税购物额度提升至 10 万元、单件商品 8000 元的免税限额取消、离岛商品种类由 38 增至 45 种。但长期看我国免税市场的发展走向,仍将保持国际普遍的机场主导模式,机场渠道占比仍有望达 50-60%左右。且考虑到国人的购买力非常强大,上海机场仍旧是国内免税市场的主导。

三、线上直邮

日上上海在 2020 年 3 月起加大直邮推广和优惠力度,6 月线上销售额已超过线下免税的峰值,上半年合计免税收入 68.7 亿元, 与之对应上半年上海机场仅确认免税收入 7.5 亿元,线上渠道已成为日上上海免税营收的主要来源。

但可以预见,随着国内疫情好转与品牌商对线上免税冲击有税渠道的重视,免税购物将逐渐回归常态,凭借近期出入境记录或者购买直邮券在日上免税店、玩转旅购等平台上线上购物这一方式将面临着更严格的管控。

总结:上海机场绝对是优质的大白马,这个是非常具有确定性的。要不然也不会遇到这么大的困难,股价还是依旧坚挺。

今年的冬季又来了,疫情虽然还没有完全结束,但是最难的一年已经挺过来了,冬天过去了,春天还会远吗?

身处窘境的落难“王子”,依旧是优质的稀缺资产,值得做长线投资。

已经上车的朋友,耐住寂寞,时间会证明你的守望不会被辜负;没有上车的朋友,耐住性子,也许年报业绩出来,还会有一个好的击球点。

好了,今天的分析就到这里!

本文转载至公众号:豆豆投研圈

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