毛利率67%！汤臣倍健起死回生，东阿阿胶虚假繁荣

编者按：本文来自微信公众号“星空财富”，贝壳投研经授权发布。

保健品，是一个怎样的暴利的行业？毛利率高达60%-70%！

保健品不是药，没有药效，也没有药的副作用。即便吃不好，一般也吃不坏。随着健康意识升级，整个保健品的市场规模也在稳步上升。

不过即便市场向好，也不是所有玩家都能割到韭菜。

目前在这个赛道，汤臣倍健（300146）蒸蒸日上，市值已超520亿，成为国产保健品第一品牌。而昔日龙头东阿阿胶（000423），市值从几年前的470亿回落到了现在的200亿，跌跌不休。

这俩公司为什么会有不同的走向？东阿阿胶是否还有机会绝地重生？

01亦步亦趋

拉长历史来看，东阿阿胶和汤臣倍健发展路径相似。只不过，汤臣倍健一直跟在东阿阿胶背后，亦步亦趋，拐点差了近十年。

起步

东阿阿胶和汤臣倍健，虽然大类都属于营养保健品，但产品地位完全不同。

阿胶最早出自《神农本草经》，一直被视为高级滋补营养品。而山东聊城东阿县，号称“中国阿胶之乡”。所以东阿阿胶，有产品口碑、地缘优势，自96年起就深耕线下药店渠道。

而95年成立的汤臣倍健，卖的就是补充维生素、矿物质等营养品。这个行业乱象丛生，产品有信任危机，渠道有传销之嫌。

发展

不过汤臣倍健放弃了直（chuan）销扩张，也向东阿阿胶看齐，进驻药店。

当然药店也不是想进就进的。跟其他保健品公司相比，早期汤臣倍健发展速度并不快，这阶段它主要在干一件事，储蓄“蓝帽子”（↓），即营养补充剂和保健食品批准证书。非直销领域，一个产品要拿下这个证书，至少需要2-3年。汤臣倍健储备大量蓝帽子，敲开了药店的门，也形成了渠道壁垒。

最重要的是，药店卖的保健品，无形中就附加了信誉背书。而且2018年以前，职工还可以拿医保卡去定点药房买保健品（很多地区医保卡的钱取不出来，买药花不完就会拿去买保健品、日用品）。

借着药店渠道，东阿阿胶和汤臣倍健都逐渐发展壮大。

衰退

但这俩公司也都面临着共同的问题：

随着药店渠道基本铺设完毕，增速必然放缓。

赚钱效应引来同行竞争，市场开拓如同逆水行舟，不进则退。

东阿阿胶起点更高，发展更快，但见顶更早。从营收看，东阿阿胶的陨落，是从2018年开始的，但其实早在03-06年，销量增速就已经处在下滑的趋势中。

而汤臣倍健，慢牛爬坡，2016年营收才达23亿（东阿63亿），不过增速已经从前一年的32.9%下降到了1.9%，开始出现增长乏力。

若无意外，东阿阿胶的现在，就是汤臣倍健的未来。但从衰退的拐点开始，东阿阿胶没有抬头，而汤臣倍健，则起死回生。

02弯道超车

01东阿阿胶提价

2006年，华润入主东阿阿胶成为它的控股股东，带来了其后十几年的繁荣。但这种发展，只是表象。根据上图（↑），销量下滑的颓势并没有真正扭转。营收增长的唯一原因就是——涨价。

从2006年开始，东阿阿胶连续涨价近20次。出厂价从原来的196元/kg，涨到了2018年的3858元/kg。

12年间，东阿阿胶营收翻了7倍，但价格提了近20倍！

或许阿胶高贵的出身，给了东阿提价的勇气。但东阿的频繁提价，给市场营造了一种假象，似乎这个东西跟茅台一样，买到就是赚到（片仔癀也是这招）。所以经销商开始疯狂囤货。

但问题是，阿胶不是茅台，囤积时间长了，不会升值，会过期。下游需求跟不上，经销商囤货带来的高增长泡沫，到2019年被戳破了。

2019年，东阿阿胶存货周转天数高达800天，营收下降60%。为了清库存，赊销降价，毛利率从66%直接下降到48%。

自此东阿阿胶大伤元气，到现在也没有走出低谷。但这还不是最惨的，未来三年，东阿阿胶都要维持价格稳定，保护渠道休养生息。如此一来，算是把涨价这条路断了，而东阿阿胶持续下滑的销售量，还没有办法拯救。

02汤臣倍健打造爆品

相比之下，汤臣倍健务实得多，它走出2016年困局的方式是，打造大单品。

发展了二十年，汤臣倍健在产品、渠道、品牌方面都形成了一定的优势。但确实，对大多数人来讲，并不知道汤臣倍健具体卖啥。所以打造单品策略也算是对症下药。

虽然这几个大单品（↓），对于像我这种不太关心保健品的人来说，知名度还是不太高。但是从数据上看，推出单品策略这几年，汤臣倍健营收翻了快3倍，照这个趋势下去，很快要追上鼎盛时期的东阿阿胶了。

危机之下，汤臣倍健不仅脱险，而且焕发生机，找到了新的业务突破方向。而东阿阿胶，将重心放在了涨价带来的虚假繁荣上。

03倒逼涨价

东阿阿胶没有茅台的命，却得了茅台的病。但价格一涨再涨，也有无奈。

阿胶的原料，是驴皮。而驴在国内是比较小众的养殖方向，因为不划算，三年两胎（专业机构也许能一年一胎），一胎也就只有一头小驴。这就导致国内毛驴存栏量少，而且持续下降。

供不应求，驴皮价格自然就会上涨。

12年以前，东阿阿胶提价，伴随着的是毛利率的上升。但从13年开始，价还在涨，但毛利率基本稳定在65%的水平。这就说明，终端产品涨价的幅度，勉强只能弥补成本的上升。

所以东阿阿胶，不涨价就要被蚕食利润空间。而涨价，就要承担销量下滑的代价。

东阿现在寻找的破局方向，就是自己养驴。但之所以养驴产业衰落，就是因为这不是一个好生意。从东阿现在的养殖成绩来看，2020年毛利率就亏了1.14%。

即便未来，东阿养殖规模扩大，能够稳定阿胶的原料成本，但降低的成本空间，或许还抵不上养驴本身亏的钱。

04双面夹击

当然，东阿阿胶2019年实惨，也是因为以前年度，经销商囤货透支了未来的市场需求，而且引发了渠道危机。2020年已有好转。营收规模略有上涨，净利润扭亏为盈，毛利率回升，存货和应收账款周转天数双降。

但东阿阿胶的根本问题是，未来仍将面临原料涨价、销量下滑的双面夹击。

2018年水煮驴皮事件后，阿胶的功效备受质疑。2019年库存危机的爆发，证明东阿阿胶的价格也涨到了天花板。2020年，东阿阿胶将希望寄托于线上市场。不过随着互联网红利的消退，线上又能走多远？

在阿胶这条赛道上，东阿几乎没什么新故事值得期待了。或许跨品类收购，将成为唯一的出路。不过这条路，需要钱。现在的东阿阿胶，也不太受资本青睐。

其实收购这条路，汤臣倍健正在干。2018年收购了益生菌品牌LSG，试图进军新市场。虽然不知道这个收购是怎么估价的，2019年计提了十几个亿的商誉减值，导致净利润迎来了

首年亏损。不过抛开这个过程，单看事件性质，证明汤臣倍健尚有能力继续打造新品，收割韭菜，扩充市场。

不会割韭菜的保健品都不是好公司。

PS：某乎上有一个测评，研究98块的VC（保健品）和2块的VC（药品）有什么区别？最后结果是，前者只是一半的VC含量，附赠86.7%的糖。

我倒觉得，98块最大的作用是贵，因为贵，所以坚持。

贵在坚持。