逆势"增长"的阳光城
2020年真是挺艰难的，国内疫情爆发后，第一季度基本上全部停工。
二季度疫情缓和后，海外又爆发了疫情，全球贸易上都有一定的影响，连铁饭碗的银行业薪资水平都降低了。
当然最难的还是泰禾的业主们。
最近一年，泰禾的麻烦一直不断，泰禾集团最近也因债务违约，公司控股股东股权被上海市奉贤区人民法院冻结，事实上股权早已质押给了银行。
泰禾多地的楼盘交付日期被一拖再拖，业主维权不断，这背后的主要问题是泰禾资金链断裂，已经没钱盖了。
商品房的销售模式大多是期房，就是没盖好就先卖，如果钱交了开发商资金链断裂了，那就血本无归了。
在2018年以前房地产市场火热的时候，这种模式基本上没出现过风险。
但是，2018年以后随着"房住不炒"的定调逐步落实，部分房企的债务风险就出来了，泰禾就是其中的一家。
今年房地产企业整个行业的扩张速度都慢了下来，万科中报业绩净利润只增长了5.6%，去年同期增长30%，保利地产增幅也下滑至1.69%。
也就是在"房住不炒"，以及全行业增速下滑的大背景下，阳光城逆势交出高增长的成绩单。
一、现金流高增长的秘密
作为房地产企业，利润其实很容易修饰，最值得关注的就是资产负债端和现金流量端。
公司半年报中吹嘘的最多的一个数字是经营活动现金流净额153.85亿元，上年同期是86.98亿，这个现金流净额差不多跟2019年年报持平，看似公司非常的赚钱。
真相其实是这样的。2020年上半年公司销售产品、提供劳务收到的现金336.79亿元，去年同期是388.25亿元，所以上半年卖房子收回的款其实是下滑的。
至于经营性现金流净额暴增，主要是收到了其他与经营活动有关的现金暴增至362.74亿元，比去年同期要多收了116.39亿元。
根据中报财务报表介绍，这部分的款主要是往来款。
往来款通常都是合作方，通常都是公司旗下的子公司，这也是房地产企业修饰现金流比较老道的手法了。
根据中报披露，应收款前五名单位里有四家都是阳光城旗下的子公司，其中有溢价盛恒荣房地产，背后的大股东是光大兴陇信托。
如果剔除这些合作方往来的现金流，公司实际的经营活动现金流其实是负数。
二、借款费用资本化过高
盖房子需要拿地需要拿很多地，这就需要借很多的钱，所以哪怕是头部的房企也都会有一定的负债。
根据中报显示，公司融资总额1121.61亿元，其中银行贷款495.41亿元，债券融资377.32亿元，其他融资248.88亿元。
银行借贷的利率一般低于7%，而债券和其他融资方式融资的利率通常会高于7%，特别是信托类融资利息成本可能会高于8%。
利润表上显示，公司上半年财务费用支出只有3个亿，但是计入存货的利息资本化38.73亿元。
存货中借款费用高资本化，目的是为了利润表更好看。
利息资本化的目的是减少当期的财务费用，提升利润表现，同时也会提升存货的账面价值，但是也会在一定程度上稀释存货中真实可销售自产的权重。
上图是四大地产企业近三年来（2020年是上半年）存货中资本化的占比，泰禾已经债务违约了，占比是最高的。
万科和保利是龙头企业，资本化控制的还比较好（不超过3%），阳光城这三年的资本化占比在地产里也算是非常高了。
如果公司也像万科保利那样的比例资本化，那公司每年都会亏损，在A股连续亏损三年是会退市的。
三、地产的三大红线
地产的三大红线是监管部门为了控制房企负债设置的融资三大红线。
1、剔除预收款后的资产负债率大于70%；
2、净负债率大于100%
3、现金短债比小于1.0倍
这三道红线，说白了就是要限制企业融资和杠杆率，如果三道红线全部命中的话，开发商的有息负债规模就不能再增加。
如果踩中两条，有息负债规模年增速不得超过5%，踩中一条，增速不得超过10%，一条未踩中的不得超过15%。
意思就是，你越缺钱就越不让你融资。
截止中报期，阳光城净负债率114.98%，预收款后的资产负债率77.62%，现金短债比1.32，对照三条红线，阳光城踩中了两条，第三条也已经在边缘了。
筹资活动现金流中，明显可以看出近五年借款金额越来越多，还款的金额也越来越多，为筹资活动支付的开支也越来越大，2020年中报期除了借款和支付相关活动开支均创下历史新高。
费这么大劲借钱，居然筹资活动现金流净额还是负的，这也是近五年以来首次为负。
四、高质押
跟泰禾集团一样，公司的前四大股东差不多全部质押了公司股权。
这篇文章和大家交流了阳光城财报上的一些问题，所有数据均来自阳光城历年公布的财务报表内。
本文转载至陆家嘴财报公众号
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