雅居乐，似乎乐不起来了

2020年4月，国际评级机构穆迪将中国房地产行业展望下调至“负面”，下调的原因是受新冠疫情的影响和经济增速放缓导致房地产销售下滑，预计全国今年房地产销售额将会下降5%至10%。

穆迪是全球最著名的三大评级机构之一，另外两家分别是标普和惠誉。这些国际评级机构给出的信用评级不仅可以直接影响企业的股价走势，更是决定了企业发行海外债的难易程度以及成本高低。

在整个房地产行业展望下调的同时，有十多家房企被下调了评级或者展望被调整为“负面”，其中包括金茂、富力、泰禾、中骏以及雅居乐等等。从评级调整原因来看，主要有三个方面，一是业绩未达预期，二是债务压力和流动性风险较大，三是偿债指标弱化。

前些年意气风发的雅居乐，似乎再也找不到当年的快乐了。

清水湾，昨日辉煌今日之殇

雅居乐的海南清水湾项目是房地产业十分成功的一个案例，高售价和低成本为雅居乐带来了58%的超高的毛利，销售之火爆甚至一度成了雅居乐的摇钱树，如此成功的做法迅速引来了一众房地产商的效仿。

2007年雅居乐以226元/平方米的超低价拿下海南清水湾一期12个地块，建筑总面积为296万平方米，吹响了清水湾项目的号角。

2008年，雅居乐又拿下了清水湾第二期土地，这次的拿地价格为207元/平方米，甚至比第一期的“贱价”还要低。

接着，雅居乐又顺利拿下清水湾第三期土地，至此，清水湾的全面布局算是完成了。

清水湾一二三期土地合计占地15000亩，整个项目的成本差不多155亿元。

开盘后的清水湾项目也没有让雅居乐失望，甚至可以说火的一塌糊涂。2011年至2017年，分别为雅居乐带来72亿元、60亿元、78亿元、75亿元、70亿元、90亿元以及170亿元。除去成本后，雅居乐赚的盆满钵满。尝到甜头的雅居乐立刻在海南其他地方拿下大量土地，准备对清水湾项目来个葫芦依样。

彼时的雅居乐一定自信满满，觉得房企龙头的宝座唾手可得。然而，人算不如天算，2018年海南省的一纸限售令，将雅居乐的美梦击得粉碎。

受限售令的影响，2018年清水湾项目的销售额只有100亿元左右，比起上年狂降70亿元。时至今日，清水湾项目依旧占雅居乐所有项目建筑总面积的10%，而且项目去化颇为缓慢。

在今年的中期业绩线上发布会上，雅居乐集体董事局主席兼总裁陈卓林称：“海南是‘金蛋’，雅居乐在海南有1000亿的货值，足够5、6年的开发”。

可惜，1000多亿货值的地终究只是地，不是钱。

财务状况堪忧

雅居乐半年报显示，报告期内，雅居乐集体实现营业额335.27亿元，同比上涨23.7%；毛利为人民币115.2亿元，同比上涨40.2%，毛利率为34.4%，同比上涨4.1%；核心净利润和股东应占核心净利润分别为65.18亿元和53.06亿元，同比分别上涨35.6%和32.9%。

从数据上看，这个核心净利润涨幅喜人，再看公司的归母净利润，上半年为51.27亿元，和去年同期的50.77亿元相比，基本是在原地踏步。这么一看，公司自创的核心净利润指标，确实帮助公司财报润色了不少。

公司的资产负债表显示，雅居乐的总负债近年来连年攀升， 2017年至2020年中的负债总额分别为1191.81亿元、1754.65亿元、2078.95亿元以及2301.66亿元。不仅负债总额高，其中大半都是流动负债，同期的流动负债分别为834.73亿元、1203.78亿元、1476.88亿元以及1643.74亿元。

2017-2019年，雅居乐的净负债率分别为71.4%、79.1%和82.8%，负债指标逐年走高，与之相伴的，是公司沉重的偿债压力。

今年上半年，雅居乐的借款成本高达36亿元，尽管公司将超过六成的利息进行了资本化处理，最终计入利润表的财务费用仍高达13.42亿元，公司的高杠杆带来的成本极大地侵蚀了公司的净利润。

流动资产方面，雅居乐现金以及银行存款为464.07亿元，不过，其中能供公司动用的只有383.62亿元，剩下的则是受限制现金80.45亿元，所谓受限制现金主要包括按揭贷款及兴建预售物业的保证金、事故赔偿的押金及借款抵押品。

而公司将于一年内到期的有息债务为403.03亿元，也就是说公司的流动资产不足以覆盖公司的短期借款，除此之外，公司还有136.33亿元的永续债，雅居乐偿债压力之重溢出屏幕。

现金流方面，雅居乐的表现同样不尽如人意。中报显示，公司的经营活动产生现金流量净额为75.21亿元，对于近千亿的有息负债来说不过是杯水车薪，不仅如此，雅居乐的现金流情况还极不稳定，其2019年的经营活动现金流量净额为-145.51亿元。

房地产三条红线

2020年房地产界最受关注的话题不外乎三条红线的提出，新冠疫情的冲击还未结束，三道红线的提出直接是给部分房企判了死刑。

8月20日，住建部和央行召开了重点房企座谈会，宣布了房企融资“三条红线”。三条红线的具体要求为：1.剔除预收款之后的资产负债率不得大于70%；2.净负债率不得大于100%；3.现金短债比不得小于1倍。

根据半年报的情况，雅居乐已经踩了一条红线：剔除预收款之后的资产负债率为72.79%。

虽然公司目前只踩中一条线，但是情况并不容乐观，公司净负债率为73.3%，但是调整永续债之后的净负债率高达114%，不得不说，归为权益类的永续债对这些既需要资金又要降杠杆的房企来说简直是救命稻草；现金短债比为1.15倍，但是若是把受限现金剔除，现金短债比只有0.95。

在中央三令五申“房住不炒”的背景下，雅居乐丝毫没有放慢拿地的节奏，而且拿地金额逐渐攀升。目前，公司有超过一半的项目布局在三四线城市，而这些城市的房屋并不畅销，给雅居乐未来的业绩带来了不确定性。

如此激进的雅居乐，未来怎样保证资金链的畅通，是公司目前需要思考的。

本文所有数据均来自公司公开的财务报表。

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