业绩爆了!CXO宇宙龙头不断超预期,继续打开上涨空间?

贝壳号 | 发布于2021-07-15

编者按:本文转载至微信公众号“瞪羚社”,贝壳投研经授发布。

今天,生物药CDMO龙头药明生物在早盘前发布了一则业绩预告:

公司预期2021年上半年归母净利润同比去年增长135%以上。

以药明生物2020年上半年7.31亿净利润粗略计算,公司2021年上半年净利润约为17.16亿。我们再复盘过往三年中报净利润占全年的比例分别为39.7%、44.56%、43.12%,保守估计今年全年净利润将突破40亿元。

估值的角度看,公司今天收盘市值在5000亿港币,对应2021年动态市盈率为125倍,如果按50%的增速展望2022年的业绩,那么对应动态市盈率将降至84倍。

业绩爆了!CXO宇宙龙头不断超预期,继续打开上涨空间?

另外值得一提的是:药明生物的预期管理做的非常好,去年底公司展望今年的增速是50%,上个月公司CEO陈智胜总在投资者开放日中提到上半年公司预期的增速是65%,实际情况开出来在不断的超越市场预期,股价不断新高也成为了常态。

上半年的增长,公告给出了以下解释:

1) 上半年加速高效推进执行现存及新引进的COVID-19 项目,支持并赋能全球客户抗疫并相应提升收益;

2) 凭借领先的技术平台、行业最佳的项目交付时间及优秀的项目执行过往记录,本集团的新综合项目收益和市场份额显著增加;

3) 成功执行“赢得药物分子”战略,从而在研发管线中引入更多后期项目并提高近期收益;

4) 2020年一季度受疫情影响而短暂降低的生产效率已经完全恢复;

5) 现有产能和资源利用率的持续提升、以及运营效率改善项目的执行极大提高毛利率和运营利润率;

6) 本集团持有的上市及未上市投资组合的公允价值变动推高投资收益。

那么,以下我们从五个角度分析药明生物上半年业绩超预期的原因以及公司能够保持快速增长的核心竞争力所在。

1、新冠收入的持续性&保障性?

新冠业务总共为公司带来了超过12亿美元的收入,目前还有9亿美元的未完成订单。

从公司CEO陈智胜总最新的访谈了解到,目前公司有20多个新冠项目,包括抗体和2个疫苗。药明生物把新冠项目的速度从传统的15-18个月,缩短到3-5个月,不光是这样,新冠项目的成功率是100%,还能把产量做到4-8g/L。已经帮GSK/Vir’s抗体拿到了FDA EUA批准,这是全球第三个公司拿到产品批准。

在新冠中和抗体上面,目前已经生产了800万公斤的,至少供1-2百万人使用,预计到今年年度超过1.5吨。我们的一次性技术照样能生产吨级的产品,且成本非常非常低。到今年年底,也许可以做4个新冠疫苗,包括mRNA、重组蛋白、腺病毒,新冠疫苗的合同已经超过4亿美元。

很多投资者担心新冠相关项目的不确定性,会不会存在合同损失的风险?

药明生物签的大部分合同是Take-or-pay(照付不议),这种合同是买方和卖方之间的书面协议,无论卖方是否交付货物或服务,买方都有义务付款。一般来说,该类付款义务不是全部到期金额,并在买方拒绝接受货物或服务的情况下保护卖方买方改变主意时相关费用的成本。(直白点说就是即使客户不生产,也要给相应的费用,这对药明生物相当有保障。)

2、药明的护城河:强大的交付能力和领先的技术平台

药明生物拥有六大特色技术平台,构筑起公司又深又宽的护城河。

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技术能力角度看,公司目前已具备单抗、融合蛋白、ADC、双抗、疫苗等多类主流生物制剂的研发和生产能力,能为不同类型的客户提供CRO/CMO服务。

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研发能力的角度,公司目前拥有业内最大的复杂蛋白产品组合,121个都是全球新(First-in-Class)项目,均为非常复杂的蛋白分子。

以ADC药物为例,其核心指标是药物抗体比(DAR) ,对药物的疗效和安全性存在重大影响。ADC 药物载量不足(DAR0、DAR2)会导致药物低效,药物载量过高(DAR6、DAR8)则容易产生毒性。药明生物拥有自主知识产权的ADC偶联技术,可对DAR进行优化,从而提升治疗窗口。

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在交付速度方面,随着技术的改进和流程的优化,公司不断刷新行业记录:从DNA到IND行业交付平均时间为18-24 个月,而药明生物近几年由21个月缩短至6个月,远低于行业水平;前面提到,公司新冠相关的部分项目在3个月内就完成交付,领先全球,帮助客户赢得巨大的先发优势。

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3、商业模式的独特性:全流程一体化平台、赢得分子策略、里程碑收款+销售提成

药明生物的商业模式与大部分CDMO有差异化的点,这样的独特性也保证了其强大的成长速度。

药明生物是目前全球唯一拥有全面端到端能力的CMO公司,我们在昨天的文章《下一个2年4倍的九洲药业?被巨头订单砸晕,一家仅有25倍PE的CDMO!》也提到,目前全球创新药的主力军在于“长尾客户”Biotech,药明的一站式服务体系,有助于在上游就截流了很多的客户,也叫“跟随分子策略”

“赢得分子策略”

意思是客户在其它服务商那做的不好或者没排上产能,药明凭借更加优秀的技术、服务和产能,在中途把项目分子揽进来。2020年,公司新增11个从外部转入项目(包括6个临床III期项目),自2018年以来,共有22个处于不同研发阶段(临床I/II/III期)的项目从外部转入(包括8个临床III期项目),保障了未来更多的商业化项目落地。

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目前药明生物90%的收入来自服务,还剩10%是通过知识产权里程碑付款换来的,2020年该类收入已经超过9000多万美元,预计今年将超过1亿美元。公司目前在手未完成潜在里程碑订单金额已达到51.35亿美元,机构预测10年后这部分收入有望每年兑现超过10亿美元(100%纯利)。另外除了里程碑收入,还有项目上市后销售提成,2021年或许是药明生物收到销售提成的第一年(1-2个产品上市)。

4、产能扩张加速,成为全球巨头的野望

2月,世界最大使用一次性反应器的生物药原液五厂(MFG5)3.6万升GMP原液生产线正式投产,将药明生物的现有总产能从5.4万升提升至9万升,预计到2021年底至少增加到12.9万升。

在全球现有产能角度看,现在药明生物位于全球第五,第一是老牌巨头龙沙制药,第二是德国BI,第三是韩国三星生物,第四是Celltrion。

从上面各家同行的产能设计可看到,三星生物、Celltrion走的是类似龙沙和BI的路径,基本上都是一万升以上的不锈钢罐,用于大品种抗体药物的商业生产。药明生物策略与上述企业差异化,其产能包含了超过百个2000L规模的一次性反应器,更适合国内市场的小品种或欧美药企的临床样本生产,并通过多罐组合或灌流生产来匹配大品种的产能需求。

另外值得一提的是,药明生物基于自身独有颠覆性技术WuXiUP连续生产平台高效产出,成本上比传统不锈钢罐更低,建厂速度会更快,相同产量下有更高的投资回报率。之前有机构统计药明生物的规划总产能大约在27.7万升,年报更新了一下数据,在全球部署产能已经达到了43万升。从竞争对手产能规划看,龙沙规划产能是28万升,三星生物规划了61万升,Celltrion规划了31万升,规划产能排名上升到全球第二。

业绩爆了!CXO宇宙龙头不断超预期,继续打开上涨空间?

根据公司年报,预计2022-2024年的可实现的产能分别为25.6/31.9/43万升。

5、投资做的也很6,森松国际案例一战成名

药明康德同属药明系,药明生物也展现了出色的投资眼光。

6月中旬,药明生物以基石投资者的身份参与了森松国际IPO发行,投资额为600万美元。说起来,森松国际也算是药明生物的上游,公司自2016年起采购森松国际的压力设备,是公司的长期供应商。

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森松国际上市后一路走妖,最新收盘价为14.46港元每股(发行价为2.48港元),按照截止至6月30日的收盘价,海通证券测算的项目投资收益约为8700万元,占到上半年利润总额的5.09%。

总结:对于这种代表中国并有潜力成为全球龙头的公司,相信每一次的回调,都是买入良机,未来我们将持续跟踪。

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