这是财务分析最重要的指标，却被很多人忽视,短期暴利不可持续，想持续稳定盈利，请这么做！

这是财务分析最重要的指标，却被很多人忽视

股市投资者研究公司的最主要目的是对公司估值，前几篇文章我们已经知道，净利润这个最简单的指标是靠不住的，太容易操纵了。

目前投资界公认的最佳估值公式：公司价值等于公司未来的自由现金流按资本成本折现的总和。

资本成本这个概念我一般简单以期望收益率代替，目前是10%。

自由现金流指在不影响公司生存与发展的前提下理论上能够分配给股东的最大现金。

计算公式：自由现金流量=(税后净营业利润+折旧及摊销)一(资本支出+营运资本增加)自由现金流目前大家实际使用的也并不多，因为他的牵涉了太多对未来的主观预测，怎样才不影响公司的生存和发展？需要多少现金，全靠预测。

所以实际很不实用，但自由现金流的思路是很重要，很有用的。

真正对公司有用的不是利润，而是自由现金流。

除了以上的公式为外，也可以近似以现金流量表里面的经营现金流入减去投资现金流出代替。

使用自由现金流的思路对我们的好处是：更看重未来的现金产出，资金需求，资金占用。

比如公司的应收账款，未必以收回来的可能性来判断优劣，就算是肯定能收回来的账款，如果数目太大，比例太大，会大幅增加营运资本，对未来的自由现金流是很大的影响，必须严肃对待。

比如公司的折旧，能不能够覆盖未来的资本性开支。

比如费用资本化，未来能不能够大幅缩减下来。

这些都要在研究公司时，对公司的净利润指标加以适当调节。

这也需要对公司的商业模式，竞争力，市场地位做出了解。

正确地对公司估值。

比如长江电力，大坝建好几乎是一劳永逸，净利润持续低于他的自由现金流，所以估值的时候可以把大坝折旧加净利润来估值。

（题外话，长江电力持续大量对外投资，损害了公司的内在价值）。

比如格力电器的经销商（他们没上市），他们每年要提前半年打款给格力，每年的返利很迟才给，而且与下一年的打款捆绑，还必须以空调返利。

他们账面上有利润，实际年复一年是增加了投资，现金拿不出来，所以他们的估值是不能按利润走的。

做这门生意很不划算。

反过来格力自由现金流很好，很划算。

但我们又担心生态链如果过度压榨上下游，也是不可持续的。

又比如巴菲特的旗舰公司，波克夏哈萨威公司，原来是一个纺织公司，巴菲特以远低于净资产的价格全面收购了这个正常经营的公司，本来利润都挺好，但是因为全球的纺织业转移，公司为了保持竞争力，必须不断更新纺织机械，自由现金流很低。

最后实在坚持不下去，只能倒闭清算。

关闭公司的时候，高价买回来的设备只能当废铁买，所以巴菲特自己也经常说，这是他最失败的投资之一。

当然，自由现金流也和公司的生命周期有关，投入期的现金投入高，成熟期现金产出高。

具体公司具体分析。

我认为对公司基本面的了解分几个层次，假如最高层次定为一百分的话，现在股市上的股民75%属于第一层次：（0--20分）：知道股票代码，知道公司的概念。

知道一点每股净利润，收入，增长率之类。

其他基本面基本不了解。

15%股民属于在第二层次（20—40分），包括大多数投资机构者：仔细看过公司最新的年报，看过市面上流行的主流证券公司写的卖方研究报告，对公司的主要财务数据有过研究，对商业模式有的一定了解。

6%属于第三层次（40—60分）：看过公司连续几年的年报，给上市公司打过几次电话，对公司的产品或者服务有过亲身试用。

对公司的财报的优点，弱点了解的比流行的研究报告更清楚。

3%属于第四层次：（60-80分）。

看过几年的财报，并对公司财报做过实际预测，跟踪并现实调整这个环节。

能清楚地把公司的商业模式简明扼要地说出来。

而更高的层次只有1%。

也许只有公司的管理层自身才能到达95分。

要了解一个公司到80分，至少要一年的时间，所以价值投资者只能尽早集中精力在少数优秀的公司上，才能做好价值投资。

短期暴利不可持续，想持续稳定盈利，请这么做！

2016年12月上旬，股坛一代枭雄徐翔的案件开审，再度引起股民的热议，徐翔概念股也受一定影响而波动。徐翔案应验了投资市场上“暴利不可持续”的朴素道理，但本质上是回报率均值回归的规律在起作用，聪明投资者可以应用这个规律协助优化投资决策，提高长期投资成绩。

暴利不可持续

徐翔93年入市，由传说中的“宁波涨停板敢死队”总舵主发展成为统领200亿元规模的泽熙投资的“私募一哥”，个人财富增值数以万倍计。泽熙投资以平均217.54%的收益率位居“2015年前三季度中国阳光私募基金巅峰榜”之首。15年6至7月间的股灾中，很多私募爆仓及清盘，但泽熙投资5只产品净值全部逆势上扬，6月12日至7月10日涨幅15.6%~47.42%，7月中旬再随市场反弹又出现了巨幅增长。

如果徐翔的神话继续，他真的很快会成为中国首富甚至世界首富。然而，他最终被捕受审，涉嫌内幕交易与操控股价，

显然，徐翔的暴利很大程度是通过非正常甚至非法的手段获得，但其投资生涯也因此嘎然而止。

在投资市场获取暴利的另一种方式就是使用激进冒险的投资策略。长期资本管理公司曾是对冲基金界的“四大天王”之一。团队为极牛逼的业界精英，包括前美联储副主席、诺贝尔经济学奖获得者等。该公司从事看似低风险的国债套利交易，但大胆使用了60倍的杠杆放大收益获取暴利，结果前4年大赚，资产增长数倍；但及后遭遇俄罗斯国债违约事件冲击，第5年巨亏，净值在短短的150天下降90%， 最终要倒闭清算。

同样，在2015年A股疯牛行情中，不少人利用杠杆可获得多倍收益，但如果风控不到位，随后杠杆牛市泡沫的爆破以及熔断股灾就容易令投资血本无归。

均值回归原理

在投资市场特别是股市中，为什么暴利不可持续？为何说这也是回报率均值回归的一种表现呢？

均值回归（reversion to the mean)法则是指万物最终都将回归于其长期的均值。当事物发展严重偏离其长期均值时，总有内在力量令其回归，所谓盛极必衰，否极泰来，而且,这种现象周而复始。从历史来看，股票市场也总有均值回归的趋势。而回报率的均值回归就是其中一种现象。

股市投资回报在不同时期会有高低起伏。从整体来看，如果有投资者透过投机交易获利，必然有其他投资者有交易损失，因为交易本身不产生价值，投机交易实现了某种形式价值转移及财富再分配，故有人戏称为“互掏钱包游戏”。如果算上交易成本，这已不属于“零和”而是“负和“游戏。 长期而言，股市整体回报率会相对稳定，因为整体股市长期收益还是最终取决于其内生性的收益，即上市企业的盈利，也就是说，股票的长期（例如40年以上）的年回报率也很难比上市公司本身的年均收益率高很多，或者说，考察的时间越长，上市公司的业绩越对其股价的决定作用越明显。股票投资的收益率存在向长期均值靠拢回归的趋势。有西方学者研究过世界上主要股票市场的长期平均年回报率相差不大，都是在10%～11%左右，中国股市即使发展时间不长且波动大，但其长期回报率均值也会与此相仿。

整体市场的长期回报率会呈现均值回归的规律，那么为何个体的暴利不可持续现象也是受此规律决定呢？

如果投资市场上的暴利是通过非法手段获取，”价值转移“的结果就必然会导致市场其他参与体的利益严重受损。其他参与体通常是指公众或者本应”合法“享有其中收益的强大利益团体。公众等相关利益团体或其代理人必然会反制与惩罚这种手段，从而使回报率回归相对合理正常。

如果暴利是通过长期采取激进冒险的投资策略而获得，其高收益不是建基于投资标的内生价值，必然伴随着高风险。长期而言，高风险策略失效的情况必然会出现，从而出现严重亏损或利润大幅回撤。这除了因为投资市场的一些固有特点（如不确定性与非理性）外，更多市场参与者可能仿效该策略或交易对手采取对冲手段，导致投资标的价格偏离，最终导致投资策略失效而得到相应风险惩罚。正如俗语所说：“常在河边走，哪有不湿鞋。”

实现长期暴利不可能，但还是有小部分优秀投资者能够长期战胜市场。由于均值回归法则的作用，长期来看，这些优秀投资者的年平均回报率也不会高于市场平均水平太多(但是几十年的复利累计就会取得可观收益）。

例如，股神巴菲特50年投资的年平均回报率约22%，他是使用了低成本的杠杆（其保险公司的浮存金）才获得此成绩，如果剔除这个因素，其实际年回报率只有13.7%。而被称为“全球投资之父”的世界级投资大师约翰?邓普顿长期的年复合投资收益率也只是14.5%。

即使杰出的投资基金经理彼得林奇管理麦哲伦基金期间获得年平均复利收益率达29%的佳绩，与上述两位大师的成绩不具备完全可比性。先看看麦哲伦基金在林奇管理的13年具体的成绩（见下图）

可以看出：1. 1977~1990年，标普指数仅下跌3年，除去首尾的两年，期间只下跌1年。说明林奇管理基金的时期，股市涨得不错，其优异成绩有牛市的功劳。2. 前7年，麦哲伦基金表现极优异，每年跑赢标普指数16~37个百分点以上，但接着后面几年相对很一般了，有3年跑输标普。如果投资者受其前7年成绩吸引而买入该基金，就会有一定失望。3，勤奋、专业、有天分的林奇只干了13年，就提前退休，原因是他觉得为基金管理牺牲了太多私人生活，认为自己的工作方式“不可持续”，也就不愿意继续“透支”人生去获取投资佳绩。而且，13年时间与巴菲特/邓普顿他们50年投资期相较，不算很长。可以想象，如果林奇继续管理基金一段很长时间，其年回报率也会有一定的回归，很大机会降低至接近巴菲特/邓普顿的长期回报率。（当然基金规模变大也是其原因之一）。运用规律，提高回报率普通投资者如何应用回报率均值回归的规律，协助制定明智的投资策略，提高长期投资回报呢？以下有几点建议：1. 获取交易暴利后，必须高度警觉投资策略的适用边界。暴利虽不可长期持续，但投资市场中“合法”的暴利机会时有出现。包括在中国股市，获取暴利的投资方法在某些时段和标的是奏效的，远的如2000年科网股的“鸡犬升天”，近的如中小创中“一年十倍股”，以及次新股的爆炒。如果参与投机炒作获取了暴利，必须搞清楚赚钱的原因，包括所谓“起风”缘由。并高度警觉所使用的方法策略的适用边界，当觉察趋势或策略的适用条件可能改变，就必须及时调整甚至放弃该策略。即使趋势还在持续，可以继续使用该策略，切勿因为短期爆赚而忽视风险管理（如盲目加杠杆放大收益）。获取暴利后保持着对回报率均值回归的警惕，就相对容易防止利润的大幅回撤。2. 理性看待明星基金经理或热门投资策略带来的超额回报很多人买基金，是冲着明星基金经理的过往优异成绩而去。考察往绩去挑选基金没错，但对此过于侧重并不可取。而且，如果某基金在过去几年获取了比市场平均水平高很多的回报，反而更应该小心，甚至考虑放弃买入该基金，因为可能其使用的策略太过进取而有高风险的隐忧，也可能其他要素发生变化（如规模急剧变大，市场变差等），导致其回报出现均值回归。上述彼得林奇的案例也明显说明，投资者如果冲着他前7年的优异成绩而买入，之后的基金回报难免会远远低于预期。中国市场也如此，无论公募或私募，很难出现长期高回报的基金，明星经理如走马灯。不说徐翔，王亚伟、赵丹阳等近年的成绩也是很好的说明。同理，赚钱的热门投资策略也如是，如果过去几年里获得超额回报的方法策略，反而应该冷静理性研究，甚至保持戒心。3. 设立合理的长期投资回报预期和增值目标投资要实现长期高复合增长是不容易的，无论对于普通投资者还是专业投资机构（其实各有优势），投资成绩如果长期能战胜市场（如高于中美股市的长期年回报率约10%～11%），实现资产稳健长久增值，就已经相当不错了。如果在长达20~30年内，投资的平均年复利率达15%~20%以上，则是非常优秀的成绩。对投资长期回报预期有客观合理的认知，投资心态反而会变得平和，就更容易取得投资佳绩。4. 判别股市牛熊，为建仓与止盈提供决策依据。尽管牛熊形态复杂，股市周期中混杂着不同的牛熊陷阱以及小牛小熊，但利用回报率的均值回归法则，可以一定程度上协助判别牛熊，特别是大熊底部与大牛市顶部。当股市连续几年回报很差，极度低迷时，投资者还是应该保持信心，明了“均值回归”法则终归会起作用，即使资金有限，也敢于在底部继续买入股价低残的优质股票并”珍藏“起来，日后牛市到来，将会回报不菲。同样，如果大牛市出现时，遍地“股神”，大多数投资者都赚钱，而且回报率远高于市场长期均值，也要明白这一现象不可持续，这时其实应该不断止盈。尽管回报率的均值回归规律确实能在投资实践中有不错的启示作用，但还是有一定的局限性，特别是难于量化应用，更不能预测回归的时间间隔（回归周期会呈现所谓“随机漫步”现象）所以, 实际应用此法则时需要综合衡量多个因素后才做出最终投资决策。注：1. 笔者在自己的股市投资体系中，更多使用的是“市场估值”的均值回归，并以相对量化的指标去协助研判牛熊，以及确定建仓和止盈的时机，这与本文探讨的回报率均值回归有所不同，但原理基本相通。