ROE位于“四大金刚”之首，大参林的护城河为何这么深？

2021年1月1日，国家医保局公布了《零售药店医疗保障定点管理暂行办法》，自2021年2月1日期施行，此《办法》确定了零售药店成为处方药外流的主要渠道，成为零售药店行业再次走上新发展阶段的标志性文件。 

众所周知，处方药需要获得处方才能拿药，因此大多数处方药的主要销售渠道是医院，但近几年为破除医院的“以药养医”机制，降低药品终端价格，我国不断探索处方外流。 

现如今政策正式落地，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为连锁药店业绩确定性增强，有望保持高增长态势。作为连锁药店龙头，大参林凭借先发优势、品牌效应等在客流重构中抢夺流量，依靠药学服务提升客单价和黏性，护城河不断加深。 

一、大参林展示出较强的经营能力和盈利能力 

我国有连锁药店“四大金刚”，分别是云南的一心堂、广东的大参林以及湖南的益丰药房和老百姓，而论综合实力和直营力，大参林位于四大金刚之首。 

大参林于1999年成立，是这四家企业中最早成立的企业，同其他三家连锁药店一样，大参林在稳居广东省连锁药店企业的龙头地位后，早已把药店开在了全国各地，截至2020年三季度，企业的门店数量达到了5541家，员工数量超过32000人。 

然而大参林并不是门店数量最多的企业，一心堂、老百姓在全国的门店数量均超过了6000家，分别为6911家和6177家。那为何大参林的综合实力和直营力更强呢？ 

首先，从日均坪效对比中，我们可以得知大参林的经营效率更高。所谓坪效，则是指每一平方米店面能给公司带来的收益，日坪效就是企业每天的门店收益反映。一般来说，日坪效越高还有利于降低租金费用率等。 

因此，我们可以知道虽然大参林的扩张速度并没有那么快，但它的经营效率得到了保障，日均坪效比其他企业都高得多。 

除此之外，在经营效率较高的基础上，大参林保持了更高的盈利性。大参林股票（603233）的高盈利性体现在在保持毛利率较高的同时维持了较低的期间费用率。 

2019年，受国家集采影响，药品的终端价格大幅下降，给零售药店带来不小的压力，包括大参林在内的零售药店毛利率均有所下滑，但在此背景下，大参林仍然维持了净利率的上涨，截至2020年三季度，大参林的净利率为8.39%，明显高于其他连锁药店。 

值得一提的是，大参林的业绩表现基本都显示在股价之中。现如今，市场对于这一确定性较强的零售连锁药店龙头也甚是追捧。 

二、大参林为何这么强？ 

1、连锁药店竞争优势明显，大参林不断扩张做大 

零售药店的竞争能力与企业规模密切相关。随着新版GSP（Good Supplying Practice）的推行和监管政策的日益严格，单体药店的软硬件投入成本不断加大，加之人力成本、房租成本的提升以及采购议价能力的缺乏，单体药店的经营压力日益增长。 

这时，大型零售药店连锁企业则体现出强劲的竞争力，大型零售连锁药店不仅拥有完善的采购、物流、销售体系，还有领先的区域先发优势、规模优势和管理优势。 

和其他连锁药店一样，大参林在这几年也不断加大横向并购力度，进一步扩大经营规模和覆盖区域，巩固市场领先地位。数据显示，近几年大参林的门店增速基本均维持在20%~30%左右，而未来大参林的全国扩张策略仍有望加速。 

受益于门店扩张，大参林近几年的业绩快速增长，截至2019年企业收入规模超过百亿，以及近两年收入、净利润均维持高速增长。 

2、大参林以自建作为主要扩张方式 

大参林股票（603233）的扩张方式主要有三种，自建、并购、直营式加盟，当然其他连锁药店的扩张模式基本也是这样，只不过通过对比会发现，大参林采用了较少的加盟扩张模式，更多的是自建和并购，这一点通过对比四家企业的固定资产、固定资产周转率情况等可以得知。 

首先，我们可以知道加盟模式与直营模式有个明显的不同就是加盟模式的毛利率更低，因为在加盟模式中企业需要将一部分利润让利给经销商，而直营模式就不需要这样，因此，大参林在这四家企业中保持了较高的毛利率。 

据了解，大参林的加盟店只有200家左右，而老百姓的加盟店有近1500家。 

数据显示，虽然大参林的固定资产周转率在近几年出现了下滑，但企业的ROE水平仍然是呈增长趋势，且远高于其他几家企业。截至2020年三季报，大参林、老百姓、一心堂、益丰药房的加权ROE分别为18.08%、12.65%、12.48%、12.35%，大参林ROE较高的主要原因便是企业的经营盈利能力较高（由杜邦分析可知）。 

最后，我们还可以得知对于大参林来说，企业的并购扩张速度也并不算快，账面上的商誉仍处于较低水平。对于大参林来说，商誉较低则意味着企业的商誉减值损失较小，从而对利润影响较小，目前来看企业的并购发展模式仍然较为健康。 

三、总结 

总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为大参林的经营能力不容小觑，在四家连锁药店对比中展示出强劲的盈利能力，而未来在企业的不断扩张之下，大参林抓住处方外流机遇，业绩仍有望实现保质保量的增长，值得期待！（ty005）