千亿市值阵营中表现最差,伊利为何总是跑不赢其他白马?

财报分析 | 发布于2020-12-09

大市值龙头企业的股票拿在手里,总会有一种踏实的感觉。但是优等生里也总会有排名垫底的,我们可以对比食品饮料板块中所有千亿市值的企业近三年的涨幅,伊利不幸成为了精英班级中的“差生”。 

都是A股优质资产,都是长跑白马标的,伊利为啥跑得这么慢呢?白酒不断新高领涨、酱油不断新高领涨,为啥卖牛奶的伊利始终不能成为带领大消费冲锋陷阵的排头兵呢? 

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一、伊利的基因很不错 

在解决这些疑问之前我们需要知道,为什么我们可以将伊利与茅台、海天等企业对标,是因为伊利同样有着好公司的强大基因。 

我们可以将牛奶跟酱油对比,它们都没有技术上的护城河但是都具有刚需属性,按目前大健康的发展趋势,牛奶的刚需性只会越来越强。对比双汇发展也是类似,“肉蛋奶”都是并列的必需品。我们还可以对比啤酒,二者都具有饮料属性,毛利率十分相似,啤酒、白酒不是天天用,但牛奶可以天天喝。 

从市场格局上看,海天的市占率约15%、双汇约4%、青岛啤酒约20%,伊利则有25%,都是从同质化产品市场中杀出来的龙头。

但是从估值上来看,茅台市盈率51,海天市盈率96,青啤市盈率60,而伊利只有33。在消费普遍高估值的环境中,20-30的“正常”估值就算是低估了。 

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二、涨不起来是因为这些? 

我们可以翻一翻投资者们对贵州茅台的分析文章,大多数都逃不过对整个白酒行业前景的判断,很少有人会仅仅抓着预收账款、货币资金等财务指标去分析。 

在研究大市值龙头企业时,我们更多是从企业的经营战略、行业赛道等方面入手,千亿市值的大型企业很少会存在财务上的大问题,或者说它们财务状况早被大家拆干净了。 

那么对于伊利,我们就顺着乳制品行业的方向去寻找问题。 

1.乳制品行业遇到天花板? 

关于伊利,看空者使用最多的一个理由就是乳制品行业已经遇到了天花板,未来能遇见的增速已经十分缓慢。而伊利又是市场上占有大份额的行业龙头,可供实现新发展的想象空间就更小了。 

从数据上来看,2009-2016年是我国液体奶产量迅速提高的发展期,2016年以来,乳制品行业整体增速显著放缓,进入低速增长的成熟期。这样看,乳制品行业的确进入了一个天花板阶段。 

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然而这并不代表着行业中的企业也一定会面临自身发展的天花板木,我们可以对标青岛啤酒。我国啤酒行业早在2013年就进入了成熟期,啤酒总产量从5000多万千升负增长至3000多万千升。 

但青岛啤酒的股价可不是一直下行的,啤酒的高端化在今年终于有所收获,股价几乎翻倍,啤酒的高端化趋势与牛奶的低温奶趋势是相似的。一个行业的生命周期是相对固定的,但一个企业的生命周期却可以有着多条二次增长曲线。 

对于伊利来说,低温奶或许就是一个新曲线,而且伊利的产品矩阵非常广,从各种花式酸奶到矿泉水饮料等都有涉及。所以说虽然天花板是存在的,但是旧天花板是可以被打破的。 

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2.资本不喜欢双寡头? 

提到卖牛奶的企业,首先想到的就是伊利和蒙牛。这两家企业已经打下了国内乳制品的半壁江山,行业多年维持双寡头竞争的格局。 

伊利之所以没办法像茅台海天一样领涨,会不会是因为双寡头的市场格局呢?确实是有一部分原因的:两家企业虽然一个A股上市一个港股上市,但都是在同一个市场内竞争,价格战也是要打的。两家企业会起到互相制约的效果,目前来看双寡头的格局也将会长时间持续。 

但是对标家电行业,格力和美的在白色家电行业算是两大巨头,目前的发展都很成功;可口可乐和百事可乐也竞争多年,不妨碍可口可乐成为伟大的企业。 

还有好消息是,今年的疫情又让老二蒙牛与老大伊利的业绩差距越拉越大了。 

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3.低温奶才是大趋势? 

奶制品一般分为两种,一种是我们在超市普通柜台成箱买的常温奶,一种是在低温柜台买到的新鲜低温奶。在未来,更加新鲜更加健康的低温奶将会是发展趋势。 

看了很多券商研报提供的数据,一种是:低温奶市场前三名是光明、三元、新希望,根本没有伊利蒙牛什么事;一种是:伊利蒙牛低温奶市场份额都是百分之十几。可能是因为统计口径的差异,反正传达的信息都是伊利在低温奶领域做的还不行。 

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其实这个与啤酒的高端化很类似,虽然是大趋势但趋势推进的速度并没有这么快,话题炒作的成分还是有的。2013-2018年5年时间,低温奶市场占比也就提升了两三个百分点。 

目前常温奶市场大约是低温奶市场规模的3-4倍,所以说伊利所在的常温奶市场还是绝对够吃的。而且凭借强大规模优势、渠道优势去做低温奶市场也是很容易的。 

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三、总结一下 

如果要用一个字来概括伊利在资本市场上的表现,那就是“稳”。虽然也有跌停这样的意外事件发生,但长期来看,贝壳投研(ID:Beiketouyan)认为伊利从几块钱走到四十几块钱的过程,基本都是稳扎稳打,稳健的走势也让社保基金等国家队成为投资常客。 

稳步上升、不急不躁或许才会成为穿越牛熊的优质标的。要问伊利为何总跑不过其他白马,可能因为伊利是一只奶牛……

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